Points clés
- Constellation a signé un contrat de 3 590 MW avec Google, incluant un PPA de 20 ans pour 890 MW de nouvelle capacité nucléaire provenant d'augmentations de puissance.
- Le cours a clôturé à 253 $ le 23 octobre, en baisse de 30,5 % depuis le début de l'année et 38 % en dessous du plus haut sur 52 semaines.
- La NRC a ouvert une inspection spéciale à la centrale de Dresden le 14 octobre, ajoutant une interrogation opérationnelle à court terme.
- Le rapport du T3 le 9 novembre devrait indiquer si les prévisions de BPA opérationnel ajusté 2026 de 11,50 $ à 12,50 $ tiennent toujours.
Chaque hyperscaler semble vouloir de l'énergie nucléaire, et Constellation Energy (CEG) en possède plus que quiconque aux États-Unis. Cela n'a pas beaucoup aidé l'action cette année.
Le cours a clôturé à 253 $ le 23 octobre, en baisse de 30,5 % depuis le début de l'année et 38 % en dessous du plus haut à 406,04 $. La baisse s'est poursuivie même après qu'Alphabet (GOOGL) a signé un contrat d'approvisionnement de 3,6 GW le 6 octobre.
Huit jours plus tard, la NRC a ouvert une inspection spéciale à la centrale de Dresden dans l'Illinois. Les investisseurs détiennent donc désormais des contrats records parallèlement à une interrogation opérationnelle.
Google s'engage pour deux décennies
Le contrat avec Google comporte deux volets, avec des économies différentes :
- Un PPA de 20 ans pour 890 MW de nouvelle capacité provenant d'augmentations de puissance sur 11 unités appartenant à Constellation en Illinois, Pennsylvanie et New Jersey
- Un contrat d'approvisionnement de 15 ans pour 2 700 MW supplémentaires provenant de la flotte existante de PJM
- Plus de 4,3 milliards de dollars d'investissement de Constellation, la première augmentation de puissance étant mise en service en 2028 et l'ensemble des 890 MW d'ici fin 2032
Une semaine plus tôt, Amazon (AMZN) avait signé un PPA de 20 ans pour 690 MW à Calvert Cliffs, incluant une augmentation de puissance d'environ 190 MW prévue entre 2030 et 2032.
Le PDG Joe Dominguez a déclaré que l'expansion de la flotte existante était "essentielle pour répondre aux besoins énergétiques croissants de notre nation".
La capacité de bénéfices avait déjà tourné avant ces accords…
Le consensus sur le BPA continue de grimper jusqu'en 2028, les analystes superposant donc de nouveaux contrats à une base déjà relevée.
Les augmentations de puissance sont l'actif rare
Les augmentations de puissance sont le chemin le plus rapide vers de nouveaux mégawatts nucléaires. Elles utilisent des sites, des licences et des connexions au réseau existants, évitant ainsi la file d'attente d'interconnexion.
Google et Amazon soutiennent désormais ensemble environ 1 080 MW d'augmentations de puissance planifiées par Constellation via des contrats à long terme. Cela transforme les dépenses d'investissement en rendements contractuels.
L'activité de base soutient le pari. Le chiffre d'affaires du T2 a augmenté de 23 % pour atteindre 7,50 milliards de dollars avec l'aide de Calpine, et le BPA opérationnel ajusté a augmenté de 33 % pour atteindre 2,55 $.
La direction a ensuite relevé ses prévisions de BPA opérationnel ajusté 2026 à une fourchette de 11,50 $ à 12,50 $.
Vistra (VST) exécute la même stratégie avec 433 MW d'augmentations de puissance pour Meta, soutenues par jusqu'à 4,2 milliards de dollars de prêts fédéraux conditionnels.
Voici à quoi ressemble le côté dépenses…
Les dépenses d'investissement augmentent pour correspondre au pipeline d'augmentations de puissance, et les contrats avec les hyperscalers en garantissent désormais une grande partie.
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La fiabilité porte désormais le multiple
Les opérations sont le point faible. La production nucléaire a baissé de 2,2 % au T2 pour atteindre 44 160 GWh, et le facteur de capacité hors Salem et South Texas est tombé à 93,0 % contre 94,8 % en raison de davantage de jours de rechargement de combustible.
Le BPA dilué GAAP est également tombé à 1,42 $ contre 2,67 $. L'inspection de Dresden intervient maintenant juste avant le T3.
La valorisation a déjà intégré une grande partie de cette inquiétude.
Constellation se négocie à 13,0x l'EV/EBITDA forward contre 9,0x pour Vistra, elle conserve donc une prime pour la qualité de sa flotte.
L'effet de levier reste gérable à environ 3,0x la dette nette sur EBITDA, et la vente de Brazos Valley à LS Power a été finalisée le 15 octobre.
Mon analyse : Les contrats à long terme avec Google et Amazon rendent les bénéfices de Constellation plus prévisibles que ne le suggère une baisse de 30 %. Le risque est opérationnel, car les augmentations de puissance et la tarisation premium dépendent toutes deux du fonctionnement des réacteurs à près de 93 % ou plus. À 20,5x les bénéfices forward contre un objectif de consensus de 338 $, je pense que la configuration favorise les investisseurs patients, à condition que la situation à Dresden reste contenue.
Le rapport du T3 le 9 novembre est le prochain point de contrôle. Surveillez une mise à jour sur Dresden, les facteurs de capacité nucléaire et si les prévisions évoluent vers le haut de la fourchette.
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