Conclusiones clave
- ExxonMobil y Chevron superaron las estimaciones del tercer trimestre el viernes, con un BPA ajustado de $4.23 y $5.28 frente a los $4.13 y $4.88 esperados.
- Los mayores márgenes de refinación fueron la parte más fuerte de ambos trimestres y también la más expuesta, aunque un millón de barriles de petróleo venezolano es demasiado poco para acabar con ese viento de cola.
- Valero acaba de tener su peor día desde abril de 2025, y una reapertura del Estrecho de Ormuz afectaría los márgenes de los combustibles mucho más que cualquier envío venezolano.
- Exxon cotiza a unas 13 veces las ganancias futuras, cerca de su promedio de cinco años, pero los analistas ya esperan que esas ganancias caigan para 2028.
ExxonMobil (XOM) y Chevron (CVX) acaban de dar a los inversores el trimestre que querían. Ambas superaron las estimaciones del tercer trimestre de Wall Street el viernes, y ambas atribuyeron el resultado a lo mismo: mayores márgenes en gasolina y diésel.
Esa es la ganancia que el presidente Trump dice que está a punto de reducirse. El martes, antes de un mitin en Corpus Christi, Texas, publicó que llegaba un millón de barriles de petróleo venezolano, el "primer envío de MILES de MILLONES de Barriles por venir", y que "los precios de la Gasolina y el Diésel pronto caerán en picada".
Las refinerías tuvieron un día difícil. Valero (VLO) cerró con una caída del 9% ese día, su peor sesión desde la venta masiva por aranceles de abril de 2025, y otras dos grandes refinerías cayeron alrededor del 7%. (Valero ya estaba más bajo antes de la publicación, ya que los futuros de los combustibles cayeron más rápido que el crudo).
La refinación hizo el trabajo pesado
De aquí vino el dinero:
- ExxonMobil ganó $4.23 por acción en BPA ajustado, por encima del consenso de Bloomberg de $4.13.
- El avance propio de Exxon, presentado el 16 de octubre, mostraba que los mayores márgenes de refinación añadieron unos $4.500 millones frente al segundo trimestre, mientras que los precios más débiles del petróleo restaron unos $1.300 millones.
- El BPA ajustado de Chevron de $5.28 superó los $4.88 que esperaban los analistas, y sus ganancias ajustadas casi se triplicaron respecto al año anterior, pasando de $3.600 millones a $10.400 millones.
- Las refinerías estadounidenses de Chevron procesaron un récord de 1,09 millones de barriles al día, cerca del 98% de su capacidad.
Los mayores precios del crudo también ayudaron a Chevron. Pero en Exxon, la refinación hizo todo el trabajo, y los precios del petróleo frenaron el trimestre.
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La mejor parte del trimestre es la más expuesta
Esos márgenes son enormes en este momento. El margen de refinación de Valero alcanzó $39,24 por barril en su tercer trimestre, casi el triple de los $13,14 de un año antes.
Los analistas ya contaban con gran parte de esto antes del viernes. El consenso de BPA normalizado de Chevron salta a $17,52 para 2026, desde $7,29 en 2025, y luego cae a $13,17 para 2028:
Así que la calle ya espera que el viento de cola se reduzca. Aun así, su cifra para 2028 está aproximadamente un 80% por encima de lo que ganó Chevron en 2025. La superación del viernes no da a los analistas motivos para recortar 2026, pero los años posteriores dependen de lo que ocurra con los precios de los combustibles.
Los márgenes de Exxon también han estado subiendo. Su margen operativo más que se duplicó hasta el 15,9% en el trimestre de junio, desde el 6,4% en marzo, el mejor en tres años:
(Los efectos de calendario redujeron el trimestre de marzo e impulsaron el de junio, por lo que el salto parece un poco mayor de lo que realmente fue).
La refinación también es una parte mucho más grande del negocio que antes. El director financiero de Exxon dijo en su conferencia del segundo trimestre que su negocio de combustibles había crecido de aproximadamente el 9% a aproximadamente el 23% de las ganancias por línea de negocio en cinco años.
Un millón de barriles no moverá la bomba
El problema con la promesa de Trump es la escala. Luisa Palacios de la Universidad de Columbia, ex presidenta de Citgo, situó el envío en aproximadamente el 6% de lo que las refinerías estadounidenses procesan en un solo día. "Frente al sistema de refinación de EE.UU., es insignificante", dijo a Newsweek.
Mientras tanto, el petróleo encamina su cuarta ganancia mensual consecutiva. El contrato de diciembre de Brent cotizaba alrededor de $117 el viernes, encaminado a una ganancia del 13% en octubre, después de que un petrolero en el Estrecho de Ormuz fuera alcanzado por explosivos que un pequeño bote había adherido a su casco.
La dirección de Exxon ha vinculado los márgenes de combustible de este año con aproximadamente 3 millones de barriles diarios de capacidad de refinación cortada por el cierre del Estrecho. Mi lectura: cuando esa capacidad regrese, los márgenes de gasolina y diésel bajarán mucho más rápido de lo que cualquier petrolero venezolano podría empujarlos.
La presión política tampoco desaparecerá, con las elecciones de mitad de mandato la próxima semana. Preguntado en CNBC sobre las ganancias extraordinarias, el CEO de Exxon, Darren Woods, dijo que "lo último que quieres hacer es desalentar una mayor oferta".
El múltiplo de Exxon parece promedio sobre ganancias máximas
Exxon cotiza a unas 13 veces las ganancias futuras, justo alrededor de su promedio de cinco años y muy por debajo de las 23 veces que alcanzó en marzo:
La última vez que las ganancias se dispararon así, en 2022, el mercado pagó tan poco como 6,6 veces. Y los analistas ven que el BPA normalizado de Exxon cae de $13,29 este año a $10,62 en 2028. Medido sobre la estimación de 2028, la acción es más cara que su promedio de cinco años.
Mi opinión: El viento de cola de la refinación es real, pero yo lo contaría como un bono y valoraría a Exxon por lo que gana una vez que el Golfo se calme. Una reapertura del Estrecho acabaría con ese viento de cola mucho más rápido que los barriles venezolanos, y un múltiplo promedio sobre las ganancias de un año de guerra deja poco margen para eso.
Por supuesto, el ataque al petrolero del viernes muestra que el Estrecho podría permanecer cerrado más tiempo del que nadie espera. La actualización del plan corporativo de Exxon, prevista para diciembre, mostrará lo que la dirección cree que gana el negocio después de la guerra.
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