Die wichtigsten Punkte
- Elon Musk sagt, eine Amortisationszeit von sechs Monaten für die Rechenleistung von SpaceX sei im nächsten Jahr nicht unmöglich, da er bis Ende 2027 ein jährliches wiederkehrendes Umsatzvolumen von 500 Milliarden bis 1 Billion US-Dollar anpeilt.
- Bei den Mietpreisen, die SpaceX laut eigenen Angaben verlangt, amortisiert sich ein Gigawatt Rechenleistung in weniger als einem Jahr, was die hohen Ausgaben für NVIDIA-GPUs als klug erscheinen lässt.
- Der Analystenkonsens für den Umsatz von SpaceX im Jahr 2027 liegt bei 180 Milliarden US-Dollar und damit weit unter Musks Ziel.
- Die Amortisation hängt von Preisen nahe am Spotmarkt und Kunden ab, die kurzfristig kündigen können; niedrigere Mietpreise würden sie deutlich verlängern.
SpaceX (SPCX) möchte sein wiederkehrendes Umsatzvolumen in einem einzigen Jahr um bis zum Zehnfachen steigern.
Elon Musk sprach am Freitag auf der Investmentkonferenz von Ron Baron, während die Aktie sich von einem Verkauf nach den Halbjahreszahlen erholte. Er sagte, SpaceX sehe bis Dezember 2027 einen annualisierten Umsatz von etwa 500 Milliarden US-Dollar. Er hat die Spanne sogar auf bis zu 1 Billion US-Dollar beziffert, verglichen mit der Run-Rate von 100 Milliarden US-Dollar, mit der SpaceX dieses Jahr voraussichtlich abschließen wird.
Wie soll das erreicht werden? Mit Rechenleistung, die sich schnell amortisiert. Im Telefonat zum dritten Quartal sagte CFO Brett Johnson, dass sich neue Rechenleistung zu aktuellen Preisen in weniger als einem Jahr amortisiert. Musk ging noch weiter und sagte, es sei "nicht unmöglich, dass wir im nächsten Jahr eine Amortisationszeit von sechs Monaten für Rechenleistung haben werden."
Das wäre eine bemerkenswerte Rendite auf die NVIDIA (NVDA)-GPUs, die SpaceX vermietet.
Die Analysten liegen nicht annähernd dran
Der Analystenkonsens sieht den Umsatz von SpaceX im Jahr 2027 bei 180 Milliarden US-Dollar und im Jahr 2028 bei 335 Milliarden US-Dollar:
Selbst diese Zahl für 2028 liegt ein Drittel unter der Run-Rate von 500 Milliarden US-Dollar, die Musk erwartet, dass SpaceX ins Jahr trägt. Der Konsens benötigt auch selbst einen steilen Anstieg. SpaceX gab für das erste Quartal 2027 einen Umsatz von 33 bis 37 Milliarden US-Dollar vor, und vier Quartale am oberen Ende dieser Spanne ergeben 148 Milliarden US-Dollar. Musk nannte die Spanne von 500 Milliarden bis 1 Billion US-Dollar erstmals im Telefonat zum dritten Quartal, daher würde ich nicht erwarten, dass die Kommentare vom Freitag die Schätzungen wesentlich verändern.
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Ron Barons Rechnung für ein Gigawatt
Ron Barons Firma, Baron Capital, ist ein großer SpaceX-Investor. Er erklärte in der Freitagsfolge des CNBC Squawk Pod, wie die Amortisation funktioniert. Er sagte, andere Erbauer benötigten etwa zweieinhalb Jahre und 50 bis 60 Milliarden US-Dollar, um ein Gigawatt Rechenzentrumskapazität zu bauen, und vermieteten es dann für 10 bis 12 Milliarden US-Dollar pro Jahr. SpaceX gibt etwa 35 Milliarden US-Dollar aus und verlangt etwa 50 Milliarden US-Dollar pro Jahr: "Wir vermieten es für 50 Milliarden US-Dollar. Geben 35 Milliarden US-Dollar aus."
Diese 50 Milliarden US-Dollar passen zu Johnsons Kommentar im Telefonat, dass die Preise leicht über dem oberen Ende einer Spanne von 30 bis 50 US-Dollar pro Watt lagen.
Teilt man 35 Milliarden US-Dollar durch 50 Milliarden US-Dollar pro Jahr, so amortisiert sich ein Gigawatt in etwas mehr als acht Monaten. Nach Barons Zahlen benötigen andere Erbauer vier bis sechs Jahre für dasselbe. Eine Amortisationszeit von sechs Monaten würde entweder einen Bau von 25 Milliarden US-Dollar oder eine Miete von 70 Milliarden US-Dollar pro Jahr erfordern. (Baron sagte auch, dass Bauten, die SpaceX früher in vier Monaten abschloss, jetzt etwa acht Monate dauern.)
Deshalb steigen die Ausgaben weiter
Wenn sich ein Gigawatt in weniger als einem Jahr amortisiert, ist der kluge Schritt, so viele wie möglich zu bauen, und die vierteljährlichen Investitionsausgaben (Capex) von SpaceX sind das ganze Jahr über gestiegen:
Das vierte Quartal wird noch größer ausfallen. SpaceX gab Investitionsausgaben (Capex) von 35 bis 40 Milliarden US-Dollar vor, fast doppelt so viel wie die 20,1 Milliarden US-Dollar, die Analysten erwartet hatten, wie Jim Cramer in der Freitagsausgabe von Mad Money hervorhob. Eine Fremdfinanzierung von etwa 40 Milliarden US-Dollar wird weitere NVIDIA-GPUs bezahlen. Solange die Mieten halten, ist SpaceX ein Kunde, auf den NVIDIA zählen kann, dass er weiterhin bestellt.
SpaceX verlangt Knappheitspreise
Das Management hat seine Preisgestaltung als "effektiv den Spotmarktpreis" bezeichnet. Sein größter Kunde machte laut der Quartalsmeldung von SpaceX 34,5 % des Umsatzes im dritten Quartal aus. Das Prospekt besagt auch, dass beide Seiten den Anthropic-Deal mit einer Frist von 90 Tagen kündigen können. Baron selbst erwartet, dass Anthropic "irgendwann" kündigen wird und Grok die Kapazität übernimmt.
Die EBITDA-Marge von SpaceX sprang im dritten Quartal auf 53,1 %, nach 35,6 % im zweiten Quartal, als die KI-Deals wirksam wurden:
KI machte 52 % des Umsatzes im dritten Quartal und 56 % des EBITDA aus. Aber am unteren Ende dieser Spanne von 30 bis 50 US-Dollar benötigt ein Gigawatt für 35 Milliarden US-Dollar etwa 14 Monate zur Amortisation. Meine Einschätzung ist, dass der Preis pro Watt sinkt, sobald das Angebot aufholt, und die Amortisationszeit sich entsprechend verlängert.
Gute Rechnung, zu heutigen Preisen
Hier komme ich an: Die Amortisationsrechnung ist das beste Argument für die Ausgaben von SpaceX, und zu den Preisen, die es heute verlangt, hält die Rechnung stand. Aber ich würde die Aktie anhand der 180 Milliarden US-Dollar der Analysten für 2027 bewerten. Musks 500 Milliarden bis 1 Billion US-Dollar funktionieren nur, wenn die Knappheitspreise ein Jahr lang trotz des eigenen Baus von SpaceX halten. Die Ergebnisse des vierten Quartals Anfang nächsten Jahres werden zeigen, ob der Dezemberumsatz die Run-Rate von 100 Milliarden US-Dollar erreicht hat und wie viel Cash ein Quartal mit 35 bis 40 Milliarden US-Dollar Ausgaben verbraucht hat.
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