核心要点
- 在微软10月28日的财报电话会议上，首席执行官萨提亚·纳德拉表示，来自少数几个大容量买家的增长"不算一门生意"。许多人认为这是在暗指CoreWeave和甲骨文。
- 微软正在将其AI收入分散到众多客户中，纳德拉表示Foundry收入同比增长超过三倍。
- 截至2025年底，CoreWeave的总债务达到298亿美元，而甲骨文在截至2026年5月的财年中自由现金流为负237亿美元，因此如果某个大型AI客户出现问题，两者都将面临风险。
- 微软自身也存在客户集中度问题，OpenAI约占其上季度收入的11%，但微软是用自己的现金为其扩张买单。
微软 (MSFT) 首席执行官萨提亚·纳德拉对AI"房东"业务有一些看法。（他很有礼貌，没有点名。）
在微软10月28日的财报电话会议上，一位伯恩斯坦的分析师询问Azure的AI需求有多少来自企业客户。纳德拉在回答时，将那些在日常工作中运行AI的公司与"比如4个从你这里购买大量容量的客户，你可以展示几个季度的增长"进行了对比。
"就我而言，这不算一门生意。"
这话说得有点狠。
无需点名，大家都知道他指的是谁。CoreWeave (CRWV) 和 甲骨文 (ORCL) 都是通过向少数几个非常大的客户出租容量来构建其AI增长，并且两者都为此进行了大量借贷或支出。
TIKR追踪了57位分析师对微软的看法。有多少人给出"买入"评级？
在一个地方查看微软的买入、持有和卖出评级的完整细分，以及华尔街的收入和盈利预期。超过50万投资者使用TIKR来研究像微软这样的股票。查看微软的分析师评级
纳德拉想要的是广度业务
纳德拉的替代方案是AI被企业融入其日常工作中。他提到了劳斯莱斯在微软的AI代理构建平台Foundry上运行喷气发动机维护。他还提到了奥地利银行RBI，该银行端到端地运行着20多个业务流程。
他仍然乐于向大买家销售，但前提是条件合适："只要定价合理，我们可能会卖给他们一些。如果不合理，我们将耐心地构建广度业务。"
而这种广度正在快速增长。在X上的一篇帖子中，纳德拉表示Foundry收入同比增长超过三倍。使用多种模型构建的客户增长了5倍，来自开源模型的收入增长了10倍。
这也体现在微软的利润率上。其营业利润率从2022财年的42.1%上升至2026财年的46.8%，同年它在资本项目上花费了1159亿美元现金：
CoreWeave和甲骨文背负着债务
CoreWeave和甲骨文正以相反的方式构建业务，只有少数几个租户承担了大量容量。CoreWeave的季度报告显示，在2026年6月季度，三个未具名客户分别占其收入的36%、26%和10%。甲骨文有6380亿美元的剩余履约义务，标普全球评级估计OpenAI约占其中的一半。
SaaStr创始人Jason Lemkin在Harry Stebbings的20VC播客上阐述了风险："Anthropic、OpenAI或任何地方出现任何波动，CoreWeave和甲骨文都应该高度敏感，因为它们背负着巨额债务和巨大风险。"
CoreWeave的总债务从2023年底的20亿美元增加到2025年底的298亿美元：
甲骨文已从产生现金转为消耗现金。其自由现金流从截至2024年5月的财年的118亿美元下降至截至2026年5月的财年的负237亿美元：
出租容量可能只会越来越难。纳德拉上周表示，大多数AI将是"商品化代币使用"，存在"大量价格竞争"。这是一个背负298亿美元债务去出租容量的艰难市场。
微软本身也是大买家之一
当然，微软也承担着一些相同的风险。上季度，它从与OpenAI的商业安排中确认了100亿美元的收入，约占其923亿美元总收入的11%。OpenAI也占了微软2025年底商业积压订单的大约45%。
微软也是CoreWeave的主要客户。上季度的资本支出为452亿美元，低于其指引的超过500亿美元，因为"我们预期在第一季度交付的一些第三方容量被延迟了"，首席财务官艾米·胡德说。消息公布后，CoreWeave和其他新云公司股价下跌。
所以，微软本身就是那些少数大买家之一。
微软的不同之处在于谁持有债务。微软表示，在2026财年，其微软云收入中近90%来自前沿模型公司以外的客户。其OpenAI以外的积压订单在截至6月的一年中增长了25%。并且它在2026财年产生了1829亿美元的运营现金流，足以覆盖其资本支出，并剩余670亿美元。
如果OpenAI出现问题，微软失去一个大客户，但仍保留一个能够自给自足的业务，而CoreWeave和甲骨文仍然欠着贷款人的钱。
纳德拉说得有道理
我的看法：纳德拉是对的。如果让我选择，我宁愿拥有成千上万个AI客户且现金充裕的公司，而不是那些借钱为少数几个实验室服务的公司。
当然，胡德也说过"客户需求继续超过可用供应"。只要这种情况持续，CoreWeave和甲骨文就能填满它们建造的每一个机架。CoreWeave的下一个季度报告将显示其前三大客户占收入的比例是否在缩小。（我的预测？不会。）
那么微软股票的实际价值是多少？
TIKR让你在一分钟内预测任何股票的未来价格。只需在TIKR的估值模型中输入几个假设，就能看到微软可能的价值。可以从华尔街共识预期开始，或者调整输入参数以反映你对业务的看法。免费使用。
免责声明：
请注意，TIKR上的文章并非TIKR或我们的内容团队提供的投资或财务建议，也不是买入或卖出任何股票的建议。我们根据TIKR Terminal的投资数据和分析师估计来创建内容。我们的分析可能未包含最近的公司新闻或重要更新。TIKR未持有任何提及股票的头寸。感谢阅读，祝您投资愉快！
