Principais Conclusões
- A CFO da Oracle, Hilary Maxson, disse à CNBC que a Oracle terá fluxo de caixa positivo no segundo semestre do ano fiscal de 2028 e gerará mais de US$ 30 bilhões de fluxo de caixa livre no ano fiscal de 2029, dias após a Oracle perder um acordo com a Tencent.
- O argumento dela se baseia no pico dos gastos de capital. A Oracle afirma que sua recente captação de US$ 20 bilhões é todo o dinheiro externo de que precisa, portanto os gastos precisam parar de subir enquanto seu backlog de US$ 664 bilhões começa a gerar receita.
- Os analistas esperam US$ 17,5 bilhões de fluxo de caixa livre no ano fiscal de 2029, bem abaixo da meta, e a dívida total atingiu US$ 169,1 bilhões em 31 de agosto.
- O limite para novo financiamento torna a virada mais crível do que a queda da ação sugere, e a capacidade de pagamento da OpenAI é o principal risco.
Oracle (ORCL) teve uma semana brutal antes mesmo de sua CFO ir ao ar. Em três dias, ela perdeu um acordo de cerca de US$ 7 bilhões com a Tencent e um contrato com a Microsoft (MSFT).
Em 10 de novembro, Hilary Maxson sentou-se com David Faber no Squawk on the Street da CNBC. Foi sua primeira entrevista transmitida como CFO da Oracle, e ela colocou datas para a recuperação.
"Estamos totalmente financiados, com fluxo de caixa positivo no segundo semestre do nosso [ano fiscal] 28, mais de US$ 30 bilhões de fluxo de caixa livre em 29", disse ela.
Essa é uma promessa e tanto para uma empresa que queimou US$ 23,7 bilhões de fluxo de caixa livre no ano fiscal de 2026, o ano encerrado em maio de 2026.
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Analistas veem a virada, só que menor
Os analistas já esperam que o fluxo de caixa livre da Oracle volte a ser positivo. Eles só veem isso acontecendo mais tarde e em menor escala do que Maxson:
O consenso estima que a Oracle queimará outros US$ 34,7 bilhões no ano fiscal de 2027 e US$ 27,0 bilhões no ano fiscal de 2028. Em seguida, o fluxo de caixa livre vira para US$ 17,5 bilhões no ano fiscal de 2029, o ano que termina em maio de 2029. Os "mais de US$ 30 bilhões" de Maxson estão cerca de US$ 12,5 bilhões acima disso.
O cronograma dela também está à frente do do mercado. O segundo semestre do ano fiscal de 2028 da Oracle vai de dezembro de 2027 a maio de 2028, que ela chamou de "quase tão cedo quanto 27 no calendário para o resto de nós". Os analistas ainda têm esse ano inteiro em vermelho profundo.
Os analistas compraram suas metas para o ano fiscal de 2030 de mais de US$ 225 bilhões em vendas e US$ 21 de lucro por ação. O consenso está em US$ 225,4 bilhões e US$ 20,78. É o caixa que eles têm menos certeza.
O Capex precisa atingir o pico
A queima de caixa vem da Oracle construindo data centers de IA o mais rápido possível, e seus gastos de capital mostram isso:
O Capex subiu de US$ 4,5 bilhões no ano fiscal de 2022 para US$ 55,7 bilhões no ano fiscal de 2026. A administração orienta para US$ 90 bilhões a US$ 95 bilhões neste ano fiscal, ou não mais que US$ 70 bilhões após os pagamentos antecipados dos clientes. Os clientes estão pagando mais antecipadamente: a Oracle recebeu US$ 11,4 bilhões em pagamentos antecipados em seu primeiro trimestre, e diz que mais de US$ 30 bilhões em contratos assinados naquele trimestre não precisam de capital da Oracle.
Este é o pico que Maxson está prometendo. Faber resumiu a mensagem do Dia do Investidor da Oracle como "estamos fazendo US$ 20 bilhões e depois terminamos". Em poucos dias, a Oracle vendeu US$ 10 bilhões em ações e US$ 10 bilhões em títulos. Maxson disse que a Oracle agiu rápido porque "achamos que havia mérito real em sair e ser o primeiro dos hiperescaladores totalmente financiados".
A dívida veio primeiro
O problema é que a Oracle já se endividou pesadamente para chegar até aqui:
A dívida total, incluindo arrendamentos, subiu de US$ 75,9 bilhões no ano fiscal de 2022 para US$ 167,4 bilhões no ano fiscal de 2026, e atingiu US$ 169,1 bilhões em 31 de agosto. Em julho, a S&P rebaixou a Oracle para BBB-, um nível acima do grau especulativo. Ela disse que poderia rebaixar novamente se nenhum caminho para fluxo de caixa operacional livre positivo aparecer até o ano fiscal de 2029. É o mesmo ano que Maxson escolheu para sua meta.
Steve Eisman, o investidor famoso por A Grande Aposta, tem sido duro com o balanço da Oracle. Mesmo assim, ele disse em The Real Eisman Playbook que "se a história da IA tiver sucesso, então toda essa alavancagem simplesmente parecerá bons investimentos".
Tudo passa pela OpenAI
Se essa história terá sucesso depende mais de um cliente do que de qualquer outro. A S&P estimou que a OpenAI responde por cerca de metade do backlog da Oracle, que estava em US$ 664 bilhões em 31 de agosto, acima dos US$ 455 bilhões de um ano antes. Eisman acha que isso está por trás da venda: "Do pico, a ação caiu cerca de 70%. Esse declínio é porque o mercado percebe uma dependência excessiva da OpenAI."
As perdas da semana passada aumentaram a preocupação. O Financial Times relatou que a Oracle abandonou o contrato de arrendamento com a Tencent, no valor de cerca de US$ 7 bilhões ou aproximadamente 1% do backlog, após pressão do governo Trump. A saída da Microsoft importa mais do que seu tamanho. De acordo com a Bloomberg, que não conseguiu determinar o valor do acordo, a Microsoft está desligando servidores alugados da Oracle que executam chips Nvidia mais antigos. Em setembro, a Oracle disse que GPUs que estavam para renovação, a maioria com quatro anos ou mais, foram renovadas ou revendidas com um prêmio de 20%. Um porta-voz da Oracle disse à Reuters que a demanda "permanece forte, inclusive para GPUs de gerações anteriores".
O limite de financiamento é o que importa
Conclusão: o limite de US$ 20 bilhões é a coisa mais importante que Maxson disse. Uma empresa que disse aos investidores que acabou de captar dinheiro precisa deixar seus gastos atingirem o pico. O mercado já vê o fluxo de caixa livre virando positivo no ano fiscal de 2029. Eu contaria com algo mais próximo da figura dos analistas do que dos "mais de US$ 30 bilhões" dela. Mas a ação está precificada como se os gastos nunca atingissem o pico, e acho que esse é o resultado menos provável.
O risco é claro: se a OpenAI não conseguir continuar pagando, a Oracle fica com a dívida e os arrendamentos sem a receita. O primeiro teste real vem com os resultados do segundo trimestre da Oracle em meados de dezembro. Observe se o capex líquido permanece dentro do ritmo de US$ 70 bilhões, e se o novo backlog vem de clientes além da OpenAI.
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