Principais Conclusões
- O CEO da CoreWeave disse em sua teleconferência do terceiro trimestre que a empresa tem uma demanda qualificada 10 vezes maior do que a capacidade disponível até 2027, e que os preços de seus chips Nvidia Ampere e Hopper mais antigos subiram de 30% a 50% em relação ao segundo trimestre.
- Os GPUs mais antigos saem de contrato com seus empréstimos já quitados, portanto alugá-los novamente a preços mais altos pode ser a receita mais lucrativa que a CoreWeave pode obter.
- As renovações em 2027 adicionariam cerca de US$ 4 bilhões em receita anualizada sem nenhum novo capex, mas a CoreWeave ainda gastou US$ 9,44 bilhões em capex apenas no terceiro trimestre.
- O próximo teste é saber se os preços de renovação se sustentarão quando mais de 130.000 GPUs saírem de contrato em 2027.
CoreWeave (CRWV) não consegue construir rápido o suficiente.
Na teleconferência do terceiro trimestre de terça-feira, o CEO Michael Intrator disse: "Temos uma demanda qualificada 10 vezes maior do que a capacidade disponível até o final de 2027, e a demanda para 2028 já é várias vezes maior do que nossa capacidade disponível, mesmo antes de a termos levado formalmente ao mercado."
A CoreWeave também não está com pressa para atender a essa demanda. Intrator disse que poderia vender toda a sua capacidade para compradores já na fila: "Estamos escolhendo não fazer isso. Estamos escolhendo ser pacientes."
Isso é uma afirmação ousada para uma empresa cuja ação havia perdido mais de 40% no último mês devido a preocupações com sua dívida. As ações saltaram mais de 20% hoje. Mas a parte da teleconferência à qual continuo voltando é sobre os chips da Nvidia (NVDA) que têm anos de idade.
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Chips antigos, preços mais altos
"No 3T, os preços para Amperes e Hoppers aumentaram de 30% a 50% em relação ao trimestre anterior e a preços acima de seus contratos originais", disse Intrator. Essas são duas das gerações anteriores da Nvidia. A CoreWeave também aumentou os preços em toda a linha: cerca de 25% em julho, e depois mais 10% mais tarde no trimestre.
Os chips mais antigos também estão quitados. Intrator disse que os empréstimos de saque diferido que financiaram a frota inicial foram estruturados para serem totalmente pagos até o final do primeiro contrato de cada GPU. Portanto, uma GPU que sai de contrato não tem mais dívida sobre ela.
Mais de 130.000 GPUs saem de contrato em 2027, e cerca de 170.000 a mais em 2028. Aos preços atuais, Intrator disse que as renovações de 2027 "gerariam aproximadamente US$ 4 bilhões de receita incremental anualizada sem necessidade de Capex adicional." Com as renovações de 2028 adicionadas, ele colocou o valor em quase US$ 10 bilhões. O CFO Nitin Agrawal disse que nada disso está no backlog de aproximadamente US$ 133 bilhões da CoreWeave.
Esses US$ 4 bilhões são mais do que toda a receita do terceiro trimestre da CoreWeave, de US$ 3,66 bilhões. Os clientes já estão pagando antecipadamente por essa capacidade também. A CoreWeave espera cerca de US$ 9 bilhões em pré-pagamentos e depósitos nos próximos três meses, e mais de US$ 3 bilhões disso são para capacidade recontratada.
Os analistas já esperavam muito antes da teleconferência. O consenso prevê que a receita suba de US$ 5,13 bilhões em 2025 para US$ 12,9 bilhões este ano, US$ 26,5 bilhões em 2027 e US$ 43,7 bilhões em 2028:
A nova previsão da CoreWeave para 2026, de US$ 13 bilhões a US$ 13,3 bilhões, já supera esses US$ 12,9 bilhões, então eu esperaria que essas estimativas subissem.
A CoreWeave não é a única a ver isso. Na semana passada, o CEO da IREN disse que os antigos Nvidia H100s foram recontratados ao dobro do preço do contrato original. Isso também é uma boa notícia para a Nvidia. Intrator disse que a CoreWeave está assinando compromissos plurianuais que vão além da vida depreciável dos GPUs, "impulsionando as margens ainda mais em seus anos posteriores, já que o preço e os custos operacionais permanecem fixos, mas a depreciação se dissipa." Quanto mais tempo um GPU antigo da Nvidia continuar gerando receita, mais fácil será justificar o próximo pedido. (A Nvidia também tem interesse em como isso se desenrola: ela investiu US$ 2 bilhões na CoreWeave a US$ 87,20 por ação em janeiro.)
As margens estão subindo
Intrator disse que a margem operacional ajustada subiu de cerca de 1% no primeiro trimestre para 5% no segundo e acima de 10% no terceiro. Ele atribuiu isso ao crescimento da receita sobre os investimentos que a CoreWeave já fez. O lucro operacional ajustado ficou em US$ 379 milhões, bem acima dos US$ 200 milhões a US$ 260 milhões que a CoreWeave havia previsto.
A margem operacional GAAP do TIKR é menor, mas fez a mesma virada, de -6,9% no primeiro trimestre para 5,7% no terceiro:
E a maior parte da frota mais antiga ainda não chegou ao momento de renovação.
A nova construção ainda custa uma fortuna
Nada disso torna a CoreWeave barata de operar. Ela gastou US$ 9,44 bilhões em capex no terceiro trimestre, quase quatro vezes os US$ 2,39 bilhões gastos um ano antes:
O vendedor a descoberto Jim Chanos disse no X que a CoreWeave ainda está tomando "US$ 4 em capital para gerar US$ 1 em receitas." Ele também disse que sua receita anualizada por megawatt de potência ativa era "apenas US$ 9,2 milhões por MW no 3T, EM QUEDA em relação ao ano anterior." Após a remuneração baseada em ações, e assumindo uma vida útil de 10 anos para o equipamento, ele coloca o negócio com um retorno pré-imposto sobre o capital de 2% a 3%.
A dívida também é um fardo. A despesa com juros foi de US$ 846 milhões no trimestre, mais que o dobro do lucro operacional ajustado, e a CoreWeave espera de US$ 1,05 bilhão a US$ 1,15 bilhão para o quarto trimestre.
A frota quitada é o caso otimista
A matemática de Chanos cobre a frota que a CoreWeave ainda está construindo e tomando empréstimos para financiar. As renovações vêm da frota que ela já quitou. Para mim, esse é o número mais importante da teleconferência. Quase US$ 4 bilhões de receita anualizada, a preços acima dos contratos originais e sem novo capex, mostra que os GPUs que a CoreWeave compra hoje podem continuar gerando receita muito depois de seus empréstimos serem quitados.
É claro, esses preços dependem de uma escassez. O próprio Intrator disse que os preços dos GPUs podem permanecer mais altos por mais tempo se a construção de data centers em toda a indústria desacelerar. Se a oferta alcançar a demanda, as renovações de 2027 poderão vir abaixo dos preços de hoje. Teremos mais evidências no início do próximo ano com o relatório do quarto trimestre, à medida que mais dessas renovações forem assinadas.
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