주요 요점
- 카바나는 10월 28일 수요일 장 마감 후 3분기 실적을 발표합니다. 2분기에는 조정 EBITDA 마진이 12.4%에서 10.4%로 하락했는데, 이는 주로 일부 차량에 대한 수익 인식 방식 변경 때문이었습니다.
- 주요 주주 클리프 소신은 카바나의 인프라와 브랜드가 "정말 나쁘게 끝날 시나리오는 거의 없다"고 말합니다.
- 분석가들은 2027년 정규화 EPS가 37% 상승할 것으로 예상합니다. 차량당 이익이 높아지는 것도 도움이 되겠지만, 판매 증가와 더 저렴한 자금 조달도 수익을 끌어올릴 수 있습니다.
- 주시해야 할 숫자는 차량당 조정 EBITDA로, 1년 전 4,085달러와 비교됩니다. 주가는 선행 주당순이익 기준 약 28배에 거래되며, 이는 2025년 말 63배에서 하락한 수준입니다.
카바나(CVNA) 는 10월 28일 수요일 장 마감 후 3분기 실적을 발표합니다. 최대 지지자 중 한 명이 최근 하방 리스크가 제한적이라고 주장했습니다.
최근 Invest Like the Best 에피소드에서 클리프 소신은 자신이 왜 이 주식을 그렇게 많이 보유하는 데 편안함을 느끼는지 설명했습니다. 6월 말 기준 카바나는 그의 회사 CAS Investment Partners의 공개 포트폴리오의 약 79%를 차지했으므로, 이는 자신의 포지션을 옹호하는 발언입니다. 그의 이유는 다음과 같습니다:
"카바나의 인프라와 브랜드, 그리고 그 외 모든 것이 너무나 차별화되어 있어서 정말 나쁘게 끝날 시나리오는 거의 없습니다."
그는 이를 월마트, 홈디포, 패스털을 초기에 발견한 것에 비유하며, 자금을 여러 곳에 분산 투자했다면 완전한 혜택을 누리지 못했을 것이라고 말했습니다.
마진이 주요 관심사인 분기를 앞두고 이는 상당한 확신입니다.
기록적인 판매 대수, 얇아진 마진
카바나의 2분기는 전속력으로 성장하는 모습을 보여주었습니다. 매출은 52% 증가한 73억 8천만 달러를 기록했고, 소매 판매 대수는 38% 증가한 197,325대로 기록을 경신했습니다. 매출이 판매 대수보다 더 빠르게 증가한 주된 이유는 카바나가 이제 대형 소매 마켓플레이스 파트너로부터 일부 차량을 완전 판매 가격으로 수익 인식하기 시작했기 때문입니다.
공시된 매출 총이익률은 22.0%에서 18.8%로 하락했지만, 동일한 수익 인식 방식 변경으로 인해 비교가 어려워졌습니다. 경영진은 이 변경이 조정 EBITDA 마진이 12.4%에서 10.4%로 하락한 주요 원인이라고 밝혔으며, 이번 분기부터는 전년 동기 대비 비교에 영향을 미치지 않게 됩니다. 매출 총이익률은 이제 3분기 연속 20% 미만을 기록하고 있습니다:
차량당 이익도 하락했으며, 카바나는 그 일부를 선택한 것입니다. 회사는 금리 인하분 1% 포인트 이상을 대출 고객에게 전가했고, 1년 전 관세 관련 혜택(차량당 약 100달러)과 비교되는 상황이었습니다. 높아진 유가, 상승하는 기준금리, 부족한 재고가 압박을 가중시켰습니다. 어니 가르시아 CEO는 2분기 실적 발표 컨퍼런스콜에서 금리 인하는 "성장으로 완전히 보상받지 못한 부분"이라고 말했습니다.
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기록적인 분기에도 카바나 주가가 하락한 이유
지난번에는 기록적인 판매 대수만으로는 충분하지 않았습니다. 카바나는 연간 조정 EBITDA를 2025년 224억 달러에서 27억 달러에서 30억 달러로 상향 조정할 것이라고 예상했습니다. 그러나 중간값은 30억 달러 근처 또는 그 이상에 집중된 월가 예상치보다 낮았고, 주가는 다음 날 급락했습니다. 분기별 조정 EBITDA는 28% 증가한 7억 6천9백만 달러를 기록했지만, 차량당 조정 EBITDA는 4,195달러에서 3,897달러로 하락했습니다.
3개월이 지난 지금, 컨센서스는 그 범위의 상단 근처인 29억 4천만 달러에 머물고 있습니다. 월가는 여전히 높은 수준에 걸고 있습니다.
카바나의 2027년 성장이 어디서 나와야 하는가
분석가들은 정규화 EPS가 2026년 1.69달러에서 1.65달러로 소폭 하락한 후, 2027년 2.26달러, 2028년 2.61달러로 상승할 것으로 예상합니다:
이 2026년 하락은 상반기 세전이익이 49% 증가한 10억 2천만 달러를 기록했음에도 불구하고 발생합니다. 2027년 37% 급등은 더 많은 차량 판매, 더 저렴한 자금 조달, 또는 판매당 더 높은 이익에서 비롯될 수 있습니다. 2분기는 전자 두 가지가 작용하는 모습을 보여주었습니다: 총 이익은 증가했지만 차량당 이익은 하락했고, 순이자비용은 1억 4천3백만 달러에서 1억 1백만 달러로 감소했습니다.
투자자들은 이에 대해 프리미엄을 지불하지 않고 있습니다. 카바나는 선행 주당순이익 기준 약 28배에 거래되며, 이는 2025년 말 63배에서 하락한 수준으로, 2024년 말 수익이 흑자로 전환된 이후 모든 분기 말 수치보다 낮습니다. 같은 기간 동안 분석가들의 2027년 추정치는 상승했습니다.
수요일 실적에서 보여야 할 것들
- 차량당 조정 EBITDA가 4,085달러(작년 3분기 수치) 이상. 2분기 3,897달러는 1분기 대비 311달러 상승했습니다.
- 재고가 판매 증가율 이상으로 증가. 2분기 컨퍼런스콜에서 가르시아 CEO는 "지난 몇 달 동안 재고가 판매 증가율보다 낮게 증가했다"고 인정했습니다.
- 연간 예상 범위가 27억 달러에서 30억 달러를 유지하거나, 29억 4천만 달러 컨센서스 쪽으로 이동.
소신의 주장이 다음 시험대에 오르다
소신의 장기적 주장은 제게 28배 주가수익비율이 암시하는 것보다 더 강력해 보이며, 수요일 실적이 완벽할 필요는 없습니다. 차량당 이익은 이미 1분기에서 2분기로 전환하며 상승했습니다. 3분기 수치가 4,085달러 이상이면 차량당 조정 EBITDA의 전년 대비 성장으로의 복귀를 의미하며, 수익 인식 방식 변경의 영향이 사라지면서 마진 비교도 다시 깔끔해집니다.
다시 한번 기대에 미치지 못한다면, 차량당 이익의 전년 대비 성장이 4분기 연속 없음을 의미합니다. 그때 시장은 소신이 보지 못하는 시나리오를 가격에 반영하기 시작할 것입니다. 한 분기가 카바나의 2030년에서 2035년까지 연간 300만 대 판매와 13.5% 조정 EBITDA 마진이라는 목표를 결정짓지는 않겠지만, 그 길이 여전히 그 방향을 가리키고 있는지 보여줄 것입니다.
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