主なポイント
- ホーム・デポの希薄化後発行済み株式数は、過去8四半期連続で増加し、9億9300万株から9億9600万株となった。これは、その前の4年間で10億8000万株から減少していた流れからの変化である。
- 純負債は前四半期で611億ドルとなり、前年同期の591億2000万ドルから増加した。前年同期比でのレバレッジは1.82倍から1.94倍に上昇した。
- 投下資本利益率（ROIC）は過去4四半期連続で前年同期を下回り、直近四半期における経営陣独自の指標は27.2%から24.8%に低下した。
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ホーム・デポ、自社株買いによる発行済み株式数の縮小を静かに停止
ゴールドマン・サックスの小売アナリスト、ケイト・マクシェーンの質問は形式的なものだった。9月15日のゴールドマン・サックス消費者カンファレンスの途中で、彼女はホーム・デポのCFOに自社株買いがいつ再開されるか尋ねた。リチャード・マクフェイルはそれを定型通りに答えた：2027会計年度半ばまでにレバレッジを2.0倍にし、第2四半期末までに買い戻しを再開する。その後、会場の話題はAIへと移った。
ほとんど誰もこれを記事にしなかった。関税還付が見出しを飾り、売上原価に計上される6億8500万ドルの方がより活発な議論の対象となった。
しかし、自社株買いに関する発言こそが数字に表れるものだ。TIKRのデータによると、ホーム・デポの加重平均希薄化後発行済み株式数は、2021年1月期で10億8000万株だった。4年後には9億9300万株となり、約9000万株が償却され、あらゆるEPS（1株当たり利益）チャートの一角を静かに担っていた。
このエンジンは単に失速しただけでなく、逆回転し始めている。過去8四半期にわたり、発行済み株式数は四半期ごとに増加し続け、9億9300万株から9億9600万株となった。自社株買いが停止する中、株式報酬が代わりに株式を追加し、追い風は小さな向かい風へと変わった。
これは業績見通し（ガイダンス）を再解釈するものだ。ホーム・デポは前四半期に売上を5.7%成長させたが、年間の1株当たり利益は依然として横ばいから4%増の範囲と予想している。
ホーム・デポがその資本で買ったもの
資金は特定のものに向けられ、その背後にある戦略は明らかに間違っているわけではない。2024年のSRSと2025年のGMS、さらにMingledorff'sのような小規模な買収により、約7000億ドル規模のプロ向け市場の半分をターゲットとする卸売流通部門が構築された。プロ向けの同店売上高は8四半期連続でプラス、SRSの同店売上高は会社平均を上回り、経営陣は今年4億ドルのクロスセリングを見込んでいる。
その代償は貸借対照表に現れた。純負債は2025年7月四半期に591億2000万ドルだったが、GMSの買収完了に伴い643億ドルに跳ね上がり、645億2000万ドルでピークを迎えた後、現在611億ドルまで緩和している。これは依然として前年同期を上回る水準だ。同じ季節性のある四半期と比較すると、純負債対EBITDA比率は1.82倍から1.94倍に上昇した。経営陣の2.0倍という目標は過去12ヶ月ベースの指標であるため、これらの数値はその目標に対する評価ではないが、方向性は望ましくない。
収益性も同じ方向に動いた。ホーム・デポの投下資本利益率（ROIC）は2022年1月期で38.16%だったが、3年後の2025年1月期では26.88%となった。四半期ベースのシリーズは過去4四半期連続で前年同期を下回り、7月四半期では前年同期の7.04%に対して6.61%となった。経営陣独自の指標は前四半期で27.2%から24.8%に低下した。
運転資本も変化した。卸売業者は売掛金の支払いサイトを延長し、より深い在庫を抱えるが、ホーム・デポは今やその両方を行っている。売上債権回転日数は5.91日から12.57日に、キャッシュ・コンバージョン・サイクルは31.4日から53.4日に延びた。
これらすべてが買収によるものではない。住宅ローン金利が6.7%近くに達し、過去4年間で記録的な低い住宅売買回転率が続く住宅市場は、それ自体が打撃を与えており、前四半期の取引件数（同店）は1.0%減少した一方、平均購入額は2.8%増加した。
611億ドルの純負債と前年比で上昇するレバレッジが、ホーム・デポの自社株買い停止の背景にある。HDの四半期ごとの負債と収益性の履歴を確認しよう。TIKRでHDの貸借対照表を無料で確認 →
問題は、何がいつ戻ってくるか
これらはいずれもプロ戦略が間違いであることを意味しない。ホーム・デポは縮小するセクターでシェアを獲得しており、その背後にある配送網の構築は本物だ。
しかし、自社株買いに関する算術は、1分間の回答が示唆するよりも厳しい。純負債はピークから約34億ドル減少したが、これは2四半期にわたるものであり、四半期ごとに約23億ドルが配当として支払われ、資本支出は売上の2.5%で推移している。2027会計年度半ばまでに過去12ヶ月ベースで2.0倍に到達するには、経営陣が不安定と呼ぶ年にEBITDAが協力する必要がある。
収益の形が変わった。10年間、この会社は資本に対して高い収益率で複利成長（compounder）しながら、四半期ごとに現金を株主に還元していた。現在はより低い収益率で運営し、売掛金をファイナンスし、株式を買い戻す代わりに負債を返済している。株価298.62ドル、配当利回り2.9%で、株主は待つ対価を得ているが、その「待つこと」こそが投資の論拠となっている。
2つのことが決着をつける。2027会計年度第2四半期末までに予定通り自社株買いが再開されるかどうか、そしてGMSの効果がベースに組み込まれた後、投下資本利益率（ROIC）の前年比低下が止まるかどうかだ。取引件数の減少に対して平均購入額の増加による同店売上高成長に頼ることは、持続可能な成長エンジンではなく、自社株買いが以前はその穴を埋めていた。
もしホーム・デポのレバレッジ削減が遅れれば、自社株買いもそれに伴って遅れる。資本が戻ってくる時期を決定する四半期ごとのレバレッジと収益性データを注視しよう。TIKRでHDの数字を無料でフォロー →
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