Points clés
- ExxonMobil et Chevron ont dépassé les estimations du troisième trimestre vendredi, avec un BPA ajusté de 4,23 $ et 5,28 $ contre 4,13 $ et 4,88 $ attendus.
- Les marges de raffinage plus élevées ont été la partie la plus forte des deux trimestres et aussi la plus exposée, bien qu'un million de barils de pétrole vénézuélien soit bien trop peu pour mettre fin à cette aubaine.
- Valero vient de connaître sa pire journée depuis avril 2025, et une réouverture du détroit d'Ormuz frapperait les marges sur les carburants bien plus durement qu'aucun envoi vénézuélien.
- Exxon se négocie à environ 13 fois les bénéfices futurs, près de sa moyenne sur cinq ans, mais les analystes s'attendent déjà à ce que ces bénéfices baissent d'ici 2028.
ExxonMobil (XOM) et Chevron (CVX) viennent de donner aux investisseurs le trimestre qu'ils souhaitaient. Les deux ont dépassé les estimations de Wall Street pour le troisième trimestre vendredi, et les deux ont attribué cela à la même chose : des marges plus élevées sur l'essence et le diesel.
C'est le profit que le président Trump affirme être sur le point de diminuer. Mardi, avant un rassemblement à Corpus Christi, au Texas, il a posté qu'un million de barils de pétrole vénézuélien arrivaient, le « premier envoi de MILLIARDS de barils à venir », et que « les prix de l'essence et du diesel vont bientôt chuter en flèche ».
Les raffineurs ont eu une journée difficile. Valero (VLO) a clôturé en baisse de 9 % ce jour-là, sa pire séance depuis la vente liée aux tarifs d'avril 2025, et deux autres grands raffineurs ont chuté d'environ 7 %. (Valero était déjà en baisse avant le post, car les contrats à terme sur les carburants ont chuté plus vite que le brut.)
Le raffinage a fait le gros du travail
Voici d'où vient l'argent :
- ExxonMobil a gagné 4,23 $ par action en BPA ajusté, dépassant le consensus Bloomberg de 4,13 $.
- L'aperçu d'Exxon, déposé le 16 octobre, indiquait que des marges de raffinage plus élevées ajoutaient environ 4,5 milliards de dollars par rapport au deuxième trimestre, tandis que des prix du pétrole plus faibles en retiraient environ 1,3 milliard.
- Le BPA ajusté de Chevron de 5,28 $ a dépassé les 4,88 $ attendus par les analystes, et ses bénéfices ajustés ont presque triplé par rapport à l'année précédente, passant de 3,6 milliards à 10,4 milliards de dollars.
- Les raffineries américaines de Chevron ont traité un record de 1,09 million de barils par jour, à près de 98 % de leur capacité.
Des prix du brut plus élevés ont également aidé Chevron. Mais chez Exxon, le raffinage a fait tout le travail, et les prix du pétrole ont freiné le trimestre.
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La meilleure partie du trimestre est la plus exposée
Ces marges sont énormes en ce moment. La marge de raffinage de Valero a atteint 39,24 $ le baril au troisième trimestre, près du triple des 13,14 $ d'il y a un an.
Les analystes comptaient déjà sur une grande partie de cela avant vendredi. Le consensus de BPA normalisé de Chevron bondit à 17,52 $ pour 2026, contre 7,29 $ en 2025, puis retombe à 13,17 $ d'ici 2028 :
Ainsi, le marché s'attend déjà à ce que l'aubaine diminue. Néanmoins, son chiffre de 2028 est environ 80 % supérieur à ce que Chevron a gagné en 2025. La performance de vendredi ne donne aucune raison aux analystes de réduire leurs estimations pour 2026, mais les années suivantes dépendent de ce qui arrive aux prix des carburants.
Les marges d'Exxon ont également augmenté. Sa marge opérationnelle a plus que doublé pour atteindre 15,9 % au trimestre de juin, contre 6,4 % en mars, sa meilleure performance en trois ans :
(Des effets de calendrier ont tiré le trimestre de mars vers le bas et poussé celui de juin vers le haut, donc le bond semble un peu plus important qu'il ne l'était réellement.)
Le raffinage représente également une part beaucoup plus importante de l'activité qu'auparavant. Le directeur financier d'Exxon a déclaré lors de la conférence téléphonique du deuxième trimestre que son activité carburants était passée d'environ 9 % à environ 23 % des bénéfices par ligne d'activité sur cinq ans.
Un million de barils ne fera pas bouger la pompe
Le problème avec la promesse de Trump est l'échelle. Luisa Palacios de l'Université Columbia, ancienne présidente de Citgo, a estimé l'envoi à environ 6 % de ce que les raffineurs américains traitent en une seule journée. « Par rapport au système de raffinage américain, c'est négligeable », a-t-elle déclaré à Newsweek.
Pendant ce temps, le pétrole est en passe d'enregistrer son quatrième gain mensuel consécutif. Le contrat décembre sur le Brent s'échangeait autour de 117 $ vendredi, en route pour une hausse de 13 % en octobre, après qu'un pétrolier dans le détroit d'Ormuz a été touché par des explosifs qu'un petit bateau avait attachés à sa coque.
La direction d'Exxon a lié les marges sur les carburants de cette année à environ 3 millions de barils par jour de capacité de raffinage coupée par la fermeture du détroit. Mon interprétation : lorsque cette capacité reviendra, les marges sur l'essence et le diesel baisseront bien plus vite qu'aucun pétrolier vénézuélien ne pourrait les faire baisser.
La pression politique ne disparaîtra pas non plus, avec les élections de mi-mandat la semaine prochaine. Interrogé sur CNBC à propos des bénéfices exceptionnels, le PDG d'Exxon, Darren Woods, a déclaré que « la dernière chose que vous voulez faire est de décourager une offre supplémentaire ».
Le multiple d'Exxon semble moyen sur des bénéfices au sommet
Exxon se négocie à environ 13 fois les bénéfices futurs, juste autour de sa moyenne sur cinq ans et bien en dessous des 23 fois atteints en mars :
La dernière fois que les bénéfices ont bondi comme cela, en 2022, le marché payait aussi peu que 6,6 fois. Et les analystes voient le BPA normalisé d'Exxon passer de 13,29 $ cette année à 10,62 $ en 2028. Mesuré sur l'estimation de 2028, l'action est plus chère que sa moyenne sur cinq ans.
Mon avis : L'aubaine du raffinage est réelle, mais je la compterais comme un bonus et évaluerais Exxon sur ce qu'il gagne une fois le Golfe calmé. Une réouverture du détroit mettrait fin à cette aubaine bien plus vite que les barils vénézuéliens, et un multiple moyen sur des bénéfices d'année de guerre laisse peu de marge de sécurité pour cela.
Bien sûr, l'attaque du pétrolier de vendredi montre que le détroit pourrait rester fermé plus longtemps que quiconque ne l'espère. La mise à jour du plan d'entreprise d'Exxon, attendue en décembre, montrera ce que la direction pense que l'entreprise gagne après la guerre.
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