Principales indicateurs pour l'action Travelers
- Performance vendredi : +9%
- Fourchette sur 52 semaines : $252 à $370
- Prix cible du modèle de valorisation : Environ $330
- Baisse potentielle implicite : Environ 10%
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Ce qui s'est passé
Travelers abordait la publication de ses résultats trimestriels vendredi avec Wall Street s'interrogeant sur la capacité de ses marges d'assurance élevées à résister à un assouplissement des tarifs dans l'assurance commerciale et l'assurance auto personnelle. La société a dissipé cette inquiétude en dépassant largement les attentes de bénéfices, faisant bondir son action de 9% pour atteindre un cours de clôture record proche de $369 après avoir touché $370 en cours de séance.
Travelers a nettement surperformé Chubb, qui a gagné 2%, ainsi que ses concurrents en assurance personnelle Allstate et Progressive, qui ont respectivement progressé de 3% et 1%. Le dernier ratio combiné (dommages et frais) de Chubb pour les activités non-vie était de 84,0%, proche des 83,6% de Travelers, bien que la croissance des primes de Chubb (+7%) ait été plus rapide que celle de Travelers (+2% hors Canada). Bien que les résultats couvrent des trimestres différents, la comparaison montre que Travelers s'est distinguée principalement par sa rentabilité plutôt que par une croissance plus rapide des primes.
L'action Travelers a bondi de 9% car ses résultats officiels du deuxième trimestre ont montré un BPA de base de $10,04, soit près du double de l'estimation de Wall Street d'environ $5 par action. Des pertes liées aux catastrophes plus faibles, un développement plus favorable des provisions et des revenus de placement plus élevés ont été les moteurs de ce dépassement. Les pertes liées aux catastrophes sont tombées à $518 millions contre $927 millions, tandis que le développement favorable des provisions des années antérieures est passé à $578 millions contre $315 millions, ce qui signifie que les sinistres antérieurs ont finalement coûté moins cher que ce que Travelers avait provisionné. Ces améliorations ont fait baisser le ratio combiné à 83,6% contre 90,3%. Le ratio combiné mesure les sinistres et les frais d'exploitation en pourcentage des primes, donc un chiffre inférieur à 100% signifie que l'assureur a dégagé un bénéfice technique avant les revenus de placement.
Lors de la conférence téléphonique sur les résultats de vendredi, la direction a indiqué que les primes nettes émises de l'assurance commerciale avaient augmenté de 5% hors Canada pour atteindre un record de $6 milliards, tandis que les nouvelles affaires ont atteint un record de $805 millions. Les primes de l'assurance caution et spécialisée ont augmenté de 14% pour atteindre un record de $1,2 milliard, les primes de cautionnement bondissant de 40% en partie à cause de l'augmentation des garanties pour la construction de centres de données. Interrogé sur la possibilité que Travelers réduise ses prix ou assouplisse ses critères de souscription pour rechercher une croissance plus rapide, le PDG Alan Schnitzer a déclaré : « faire concurrence sur les prix dans ce secteur est une entreprise vouée à l'échec ». Cette discipline est essentielle pour protéger les marges alors que les tarifs commerciaux s'assouplissent, tandis que le revenu net de placement après impôts a augmenté de 14% pour atteindre $883 millions et que Travelers a restitué plus de $1,5 milliard aux actionnaires.
Les actions récentes des analystes ont montré à quel point Wall Street était divisée avant les résultats. Morgan Stanley a rétrogradé Travelers de la notation Égal-pondération à Sous-pondération et a abaissé son objectif de cours de $333 à $290, tandis que TD Cowen a rétrogradé l'action de la notation Conserver à Vendre avec un objectif de $297. Piper Sandler a pris la position opposée, maintenant une notation Surpondération et relevant son objectif de cours de $340 à $389. La clôture de vendredi proche de $369 restait inférieure à l'objectif de Piper Sandler mais bien au-dessus des objectifs prudents de Morgan Stanley et TD Cowen, montrant à quel point le dépassement des bénéfices a modifié le débat à court terme.
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L'action Travelers est-elle surévaluée ?
Selon les hypothèses de valorisation, l'action Travelers est modélisée en utilisant :
- Croissance du chiffre d'affaires : Environ 2%
- Marge opérationnelle : Environ 18%
- Multiple de PER terminal : Environ 9x
L'hypothèse de croissance du chiffre d'affaires est prudente et globalement cohérente avec la performance récente de Travelers. Les primes nettes émises ont augmenté de 2% hors Canada au T2, tandis que les estimations des analystes impliquent une croissance annuelle du chiffre d'affaires d'environ 1% seulement au cours des deux prochaines années. Une croissance plus rapide pourrait provenir de la production record en assurance commerciale et de la demande de cautionnement liée aux centres de données, mais l'assouplissement des tarifs commerciaux limite la rapidité avec laquelle les primes peuvent augmenter sans affaiblir la qualité de la souscription.
L'hypothèse de marge opérationnelle de 18% est supérieure à la marge historique sur un an du modèle d'environ 16% et à la moyenne sur cinq ans d'environ 12%. Elle suppose donc que la rentabilité reste élevée, faisant de la marge l'input le plus optimiste du modèle. Un retour significatif vers la moyenne sur cinq ans exercerait une pression supplémentaire sur le prix cible du modèle.
Le PER terminal de 9x est conservateur par rapport au multiple récent de Travelers d'environ 11x et à sa moyenne sur cinq ans d'environ 12x. Appliquer une décote d'environ 25% par rapport à la moyenne sur cinq ans réduit le risque de générer une hausse artificielle via une valorisation terminale agressive.
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Sur la base de ces hypothèses, le modèle de valorisation de TIKR estime un prix cible d'environ $330, ce qui implique une baisse potentielle d'environ 10% sur les 2,5 prochaines années et une perte d'environ 4% par an. Travelers apparaît donc surévaluée près de $369 malgré la solidité de son activité sous-jacente.
Les résultats au cours des 12 prochains mois dépendront d'abord de la question de savoir si les augmentations de primes commerciales restent supérieures à l'inflation des coûts des sinistres, car des tarifs plus faibles pourraient empêcher la marge de souscription exceptionnellement forte du T2 de se répéter. La fréquence des catastrophes et les coûts de réassurance comptent également, car la réduction de $409 millions en glissement annuel des pertes liées aux catastrophes a fourni une grande partie de l'amélioration des bénéfices.
La qualité de la croissance reste encourageante, avec des nouvelles affaires record en assurance commerciale et la demande de cautionnement liée aux centres de données ajoutant du volume sans nécessiter de réductions de prix généralisées. Les revenus de placement offrent un soutien plus durable car les rendements des nouveaux investissements sont d'environ 90 points de base supérieurs au rendement du portefeuille obligataire existant, tandis que les rachats d'actions convertissent l'excédent de trésorerie en bénéfices par action plus élevés.
À son cours actuel, Travelers apparaît surévaluée selon le modèle, ce qui signifie qu'une forte performance commerciale pourrait se traduire par des rendements modestes pour les actionnaires, sauf si la souscription, la croissance des primes ou les revenus de placement dépassent ces hypothèses.
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