Statistiques clés pour l'action Oracle
- Prix actuel : $150.52
- Prix cible (médian) : ~$515
- Cible consensus : ~$246
- Rendement total potentiel : ~242%
- TRI annualisé : ~29% / an
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Que s'est-il passé ?
Oracle Corporation (ORCL) a perdu plus de la moitié de sa valeur depuis septembre 2025, chutant d'un pic de $345.72 à environ $150 aujourd'hui, et l'investisseur qui avait anticipé l'effondrement immobilier de 2008 vient de parier que la douleur n'est pas terminée. Michael Burry a révélé sur son Substack début août qu'il avait vendu Oracle à découvert à $144.63, puis a ajouté à sa position vers $152. Cette divulgation est un post Substack, pas un dépôt réglementaire, donc la taille de la position est à sa discrétion. Mais l'argument sous-jacent est suffisamment précis pour être confronté aux chiffres d'Oracle.
Oracle a clôturé son meilleur exercice fiscal en mai, avec un record de $638 milliards de commandes en attente et un chiffre d'affaires de l'infrastructure cloud en hausse de 93% au quatrième trimestre. Pourtant, l'action se négocie environ 56% en dessous de son plus haut, S&P a abaissé sa notation de crédit en juillet, et maintenant un vendeur à découvert bien connu s'en prend à elle. La demande et le doute sont simultanément réels, et l'écart entre les deux explique pourquoi l'action est intéressante ici.
L'argument de Burry et ce que révèlent les documents
La thèse de Burry est que la demande est un argument comptable. Il soutient qu'Oracle amortit ses GPU coûteux trop lentement, ce qui embellit les bénéfices actuels, et il estime que les profits de l'entreprise pourraient être surestimés de 26% à 27% d'ici 2028. Il associe cela à des inquiétudes concernant les obligations de location à long terme et hors bilan qui éclipsent le chiffre d'affaires actuel, décrivant les plus grands noms de l'infrastructure IA comme des cibles suralimentées faciles à parier contre.
Si un GPU est amorti sur six ans mais devient obsolète en quatre ans, le bénéfice déclaré aujourd'hui emprunte aux pertes de demain. Le flux de trésorerie disponible d'Oracle au quatrième trimestre était négatif de $1.87 milliard malgré un bénéfice net déclaré de $6.15 milliards, donc la trésorerie et le bénéfice comptable racontent déjà des histoires différentes. C'est cette divergence qu'un sceptique souligne.
Les propres divulgations d'Oracle contredisent la structure contractuelle. Lors de la conférence téléphonique du T4, le co-PDG Clay Magouyrk a déclaré qu'Oracle avait signé pour $67 milliards de contrats d'infrastructure IA au trimestre, « dont la majorité était soit du type "apportez votre propre matériel" soit prépayée », portant cette catégorie à $75 milliards, « ces contrats n'ayant aucune dégradation de marge par rapport à nos autres contrats. » Dans un contrat "apportez votre propre matériel", le client fournit les GPU, donc le risque d'amortissement que modélise Burry repose sur le bilan du client. Cela ne couvre qu'environ 12% des $638 milliards de commandes en attente, donc cela réduit l'inquiétude plutôt que de l'effacer. Le capital qu'Oracle déploie lui-même porte toujours le risque que Burry signale.
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Le carnet de commandes est réel, mais la trésorerie arrive plus tard
La thèse haussière repose sur un chiffre : $638 milliards d'obligations de performance restantes, en hausse de 363% sur un an. La DAF Hilary Maxson a déclaré qu'Oracle s'attend à ce que 12% de ce montant se convertisse en chiffre d'affaires dans les douze mois et 34% supplémentaires entre 13 et 36 mois. C'est un chiffre d'affaires contracté, et c'est pourquoi les analystes modélisent une croissance du chiffre d'affaires sur deux ans d'environ 39% selon les données de TIKR.
Le 9 juillet, S&P Global a abaissé la notation de crédit d'Oracle d'un cran à BBB-, à un seul niveau au-dessus du "junk", et a pointé une vulnérabilité spécifique : OpenAI représente environ la moitié des $638 milliards de commandes en attente. OpenAI est privée, non rentable et consommatrice de trésorerie, donc si elle ne peut pas honorer ses obligations, Oracle pourrait se retrouver avec des baux de centres de données à long terme qu'elle ne peut pas facilement relouer. S&P a également élargi sa prévision de déficit de flux de trésorerie disponible pour Oracle pour l'exercice 2027 à près de $42 milliards et s'attend à ce que l'effet de levier dépasse son seuil de confort. C'est une agence de notation qui se déplace dans le sens de Burry des semaines avant qu'il ne divulgue sa vente à découvert.
Le contrepoint est que S&P a maintenu une perspective stable et a laissé Oracle en catégorie "investment grade", et que la structure "apportez votre propre matériel" couvre une partie du portefeuille. Néanmoins, le coût de livraison est élevé. Oracle a indiqué environ $70 milliards de sorties nettes de trésorerie pour les dépenses en capital au cours de l'exercice 2027 et prévoit de lever environ $40 milliards de dette et de capitaux propres pour les financer, contre une dette nette déjà proche de $135 milliards. Maxson a donné aux investisseurs un moyen de juger si cela en vaut la peine : l'activité d'infrastructure génère un rendement du capital investi « dans la haute vingtaine à l'état d'équilibre », mesuré comme la marge opérationnelle après impôts plus l'amortissement sur l'investissement brut, une fois que le chiffre d'affaires d'un projet a décollé. Un ROIC dans la haute vingtaine sur les centres de données terminés fait de l'intensité capitalistique une caractéristique.
Bon marché par rapport aux pairs, si l'EBITDA est honnête
Le rebond depuis le creux de fin juillet près de $114.50 est intervenu avec du contenu. Oracle a approfondi son partenariat avec Google Cloud fin juillet, intégrant les modèles Gemini de Google dans Oracle Fusion Applications et NetSuite, et l'action a bondi de 9.22% le 3 août. Un accord de logiciels de défense valant jusqu'à près de $7 milliards a ajouté de l'élan, avant que l'action ne baisse d'environ 4% le 14 août alors que la divulgation de Burry et des rapports de licenciements supplémentaires, s'ajoutant aux quelque 21 000 emplois qu'Oracle avait supprimés l'année précédente, pesaient sur le sentiment. Chaque donnée sur l'IA fait désormais bouger le prix, car le marché ne s'accorde pas sur la valeur du carnet de commandes nette de la dette nécessaire pour le servir.
Par rapport à ses pairs, Oracle n'apparaît pas comme cher sur la métrique qui compte le plus pour une entreprise à forte intensité capitalistique. Elle se négocie à 11.82x EV/EBITDA NTM EV/EBITDA, en dessous de Microsoft à 15.57x et ServiceNow à 19.47x, et à peu près au niveau de Salesforce à 11.32x, selon la page Concurrents de TIKR. Pour une entreprise dont le chiffre d'affaires de l'infrastructure croît à près de trois chiffres, un multiple d'EBITDA inférieur à celui de Microsoft à croissance plus lente constitue l'argument quantitatif haussier. La décote n'est défendable que si l'EBITDA est réel et l'amortissement honnête, ce qui nous ramène à la question de Burry.
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Analyse du modèle avancé TIKR
- Prix actuel : $150.52
- Prix cible (médian) : ~$515
- Rendement total potentiel : ~242%
- TRI annualisé : ~29% / an
Le modèle de valorisation de TIKR, utilisant des hypothèses de scénario médian réalisées mi-2031, indique un objectif d'environ $515, soit un rendement total d'environ 242%, ou environ 29% par an sur 4.8 ans. Le prix d'entrée du modèle est de $150.52, juste en dessous de la dernière clôture.
Deux moteurs portent ce chiffre. Le premier est la croissance du chiffre d'affaires, modélisée autour de 22% par an, alimentée par l'infrastructure OCI et l'activité de base de données multicloud, dont le chiffre d'affaires du T4 a augmenté de 404% en glissement annuel sur une petite base. Le second est la conversion des $638 milliards de commandes en attente en chiffre d'affaires reconnu à mesure que la capacité entre en service. Le moteur de marge est l'effet de levier opérationnel de l'infrastructure : la direction s'attend à ce que la marge brute se comprime à court terme pendant la montée en puissance, puis se redresse lorsque les centres de données atteignent leur chiffre d'affaires contractuel complet. Le risque principal est l'image miroir, que le flux de trésorerie disponible reste négatif plus longtemps que modélisé, et que l'effet de levier oblige Oracle à lever des capitaux à des conditions moins favorables.
Le potentiel de hausse est qu'Oracle convertisse un carnet de commandes qu'aucun concurrent ne peut égaler en une infrastructure à ROIC dans la haute vingtaine et se revalorise lorsque le flux de trésorerie disponible devient positif. Le risque de baisse est que Burry ait raison sur l'amortissement et la surconstruction, que les rendements à l'équilibre déçoivent, et que la dette finançant le déploiement comprime la valeur des capitaux propres même si le chiffre d'affaires croît comme promis.
Conclusion
Le prochain vrai test est la trajectoire de la marge brute pour l'exercice 2027. La direction a déclaré que les marges diminueraient au début de l'année en raison des coûts de montée en puissance, puis se redresseraient à mesure que le chiffre d'affaires contracté remplirait la capacité. Surveillez le rapport du T1 le 10 septembre pour deux choses : si la croissance du chiffre d'affaires cloud se situe dans la fourchette guidée de 58% à 64%, et si la direction signale que la marge de l'infrastructure atteint son point bas. Une croissance dans cette fourchette avec un signal crédible de redressement des marges valide la thèse haussière et fait pression sur la vente à découvert.
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