Points clés
- Microsoft publie ses résultats du premier trimestre fiscal le 28 octobre. Les actions des hyperscalers ont chuté d'environ un quart depuis début mai, selon Liz Ann Sonders de Schwab, en raison des inquiétudes sur le financement des investissements en IA.
- Le flux de trésorerie d'exploitation de Microsoft a dépassé ses investissements de 67 milliards de dollars au cours de l'exercice 2026, bien que cette mesure exclue les remboursements de crédit-bail et les baux signés pour les années futures.
- Cette marge de sécurité se réduit : les investissements ont absorbé près des deux tiers de la trésorerie d'exploitation en 2026, contre environ un tiers en 2023.
- À 27 fois les bénéfices anticipés, en dessous de sa moyenne quinquennale de 29x, l'action n'est pas valorisée pour des ennuis, et le flux de trésorerie disponible trimestriel est le chiffre à surveiller mercredi.
Microsoft (MSFT) publie ses résultats du premier trimestre fiscal après la clôture mercredi 28 octobre, et cette fois le chiffre le plus important pourrait se trouver dans le tableau des flux de trésorerie. Les actions des hyperscalers ont chuté d'environ un quart depuis début mai, selon les calculs de Schwab, et les investisseurs semblent désormais plus inquiets de savoir comment ces dépenses en IA seront financées que de la demande.
Pourquoi les actions des hyperscalers reculent
La stratégiste en chef des investissements de Charles Schwab, Liz Ann Sonders, a résumé la situation sur X lundi : « Les inquiétudes sur le financement des investissements en IA restent le principal frein pour les actions, particulièrement visible parmi les hyperscalers. » Elle a lié la baisse de l'indice des hyperscalers depuis début mai à cette inquiétude, alors que les coûts d'emprunt des technologies augmentaient fortement.
Les entreprises qui n'ont rien d'autre sur quoi s'appuyer sont exclues. Elon Musk a écrit sur X que « les marchés de la dette ont presque entièrement fermé l'accès aux capitaux pour toute entreprise qui n'a pas de revenus substantiels indépendants des centres de données IA. »
Microsoft dispose de beaucoup de ces revenus. Cette semaine, nous verrons s'il génère encore suffisamment de trésorerie pour financer ses investissements sans recourir aux marchés de la dette.
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La trésorerie couvre encore les investissements... Pour l'instant
Le flux de trésorerie d'exploitation de Microsoft est resté supérieur à ses investissements, même si ces derniers ont à peu près quadruplé de l'exercice 2023 à l'exercice 2026 (années se terminant en juin) :
Au cours de l'exercice 2026, Microsoft a généré 182,9 milliards de dollars de trésorerie d'exploitation et a dépensé 115,9 milliards de dollars en investissements, laissant un excédent de 67,0 milliards de dollars. C'est une marge de sécurité importante. Mais les investissements ont absorbé près des deux tiers de la trésorerie d'exploitation, contre environ un tiers en 2023. L'année dernière, la trésorerie d'exploitation a augmenté de 46,8 milliards de dollars et les investissements de 51,4 milliards de dollars.
Il faut aussi ajouter 28,1 milliards de dollars de crédit-bail pour centres de données. Microsoft inclut les nouveaux crédits-bail dans ses investissements principaux, mais le flux de trésorerie disponible standard ne le fait pas : leur principal est remboursé dans les activités de financement, et seul l'intérêt passe par la trésorerie d'exploitation. À partir de l'exercice 2027, davantage de futurs baux pour centres de données seront classés en baux exploitation, et ces paiements sortiront de la trésorerie d'exploitation. Ainsi, les investissements paraîtront plus légers mercredi, tandis qu'une plus grande partie de la facture des baux apparaîtra dans le flux de trésorerie disponible.
Ce que mercredi doit montrer
Microsoft a prévu plus de 50 milliards de dollars d'investissements pour le trimestre de septembre, crédits-bail inclus. Azure entraînera probablement le premier mouvement de l'action, face à une prévision d'environ 45 % de croissance en monnaie constante, car cette croissance est ce que les dépenses achètent. Le tableau des flux de trésorerie montrera si Microsoft paie encore cela par ses propres moyens.
Les trimestres récents de Microsoft sont les références, avec une nuance : tous précèdent le changement de traitement des baux. Le flux de trésorerie disponible était de 25,7 milliards de dollars au trimestre de septembre 2025, de 5,9 milliards en décembre et de 19,6 milliards en juin. Les analystes attendent 34,6 milliards de dollars pour l'ensemble de l'exercice 2027, soit moins de 9 milliards par trimestre en moyenne, et la direction a déclaré s'attendre à ce que le flux de trésorerie disponible reste positif. Un résultat proche de 25,7 milliards de dollars, avec davantage de paiements de baux passant désormais par la trésorerie d'exploitation, rendrait ce consensus prudent. Un résultat proche de 5,9 milliards le mettrait en question.
Rien de tout cela ne fait de Microsoft un risque de crédit. Il a terminé juin avec 76,8 milliards de dollars de trésorerie et d'investissements à court terme, bien au-dessus de ses 46,1 milliards de dollars d'obligations. Le PDG de Marathon Asset Management, Bruce Richards, a déclaré lundi sur Bloomberg Talks qu'il miserait sur la dette des hyperscalers car « leurs spreads s'échangent larges par rapport à la notation investment grade et c'est un bon risque. »
Les baux représentent un engagement bien plus important que les obligations, cependant. Au 30 juin, Microsoft devait 114,4 milliards de dollars sur des baux déjà en cours, intérêts inclus, plus 329,1 milliards de dollars sur des baux, principalement pour des centres de données, qui commencent entre les exercices 2027 et 2033 (certains encore soumis à des conditions contractuelles).
Ce que 27x dit sur l'action Microsoft
Microsoft s'échange à 27 fois les bénéfices anticipés. C'est en dessous de sa moyenne quinquennale de 29x, mais bien au-dessus de son plus bas de 19x fin juin :
Microsoft peut encore financer la majeure partie de ses investissements en IA avec sa propre trésorerie, et 27x ne valorise aucun doute à ce sujet. Avec le nouveau traitement des baux, la ligne des investissements mercredi embellira les dépenses, donc je jugerai le trimestre sur le flux de trésorerie disponible. S'il reste confortablement positif avec davantage de paiements de baux passant par la trésorerie d'exploitation et des investissements toujours supérieurs à 50 milliards de dollars, la crainte de financement qui pèse sur le groupe ne s'applique globalement pas à Microsoft. Globalement, car 329,1 milliards de dollars de baux encore à démarrer sont aussi une forme d'emprunt.
La prévision des investissements pour le trimestre de décembre compte tout autant. C'est le trimestre où le flux de trésorerie disponible est tombé à 5,9 milliards de dollars l'année dernière.
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