Conclusiones clave
- En su llamada de resultados del tercer trimestre, CoreWeave dijo que no utilizará deuda no garantizada a los rendimientos actuales y espera unos $9 mil millones en prepagos y depósitos de clientes en los próximos tres meses.
- Eso traslada más del riesgo crediticio de CoreWeave a la capacidad de pago por adelantado de sus clientes y menos al mercado de bonos, algo que también importa a su proveedor de chips y accionista.
- El CFO espera recaudar menos de $5 mil millones de nuevo capital a nivel de la matriz hasta 2027, aunque los gastos por intereses del cuarto trimestre se prevén por encima de $1 mil millones.
- Los bonos cotizados cerca de niveles de dificultad parecen demasiado pesimistas para una empresa cuyos clientes están pagando por su expansión, siempre y cuando sigan pagando.
CoreWeave (CRWV) ha encontrado un prestamista más barato que el mercado de bonos: sus propios clientes.
Con su deuda no garantizada de la matriz rindiendo alrededor del 16%, el CEO Michael Intrator utilizó la llamada de resultados del tercer trimestre de la empresa para trazar una línea:
"No utilizaremos el mercado de deuda no garantizada para financiar nuestro negocio a los rendimientos actuales ni necesitamos hacerlo".
Eso es algo audaz de decir con $37 mil millones a $39 mil millones de gastos de capital planificados este año, la mayor parte para una flota de GPUs de NVIDIA (NVDA), que también posee una parte de CoreWeave.
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Los préstamos vinculados a contratos siguen siendo baratos
La mayor parte del endeudamiento de CoreWeave nunca pasó por el mercado no garantizado de todos modos. Intrator dijo que la mayor parte del gasto de capital restante para entregar su cartera de pedidos pendientes provendrá de préstamos a plazo con desembolso diferido vinculados a contratos específicos de clientes. Desde la OPV, esos préstamos se han fijado entre 225 y 550 puntos básicos por encima del SOFR, lo que, según dijo, se traduce en "menos del 10% en el extremo superior" hoy. El costo promedio ponderado de la deuda de CoreWeave era del 7.9% al final del tercer trimestre, una reducción de 250 puntos básicos en un año, y ya ha pagado más de $4 mil millones de deuda a medida que esos contratos se liquidan.
El CFO Nitin Agrawal dijo que el flujo de caja de los contratos de clientes existentes debería ser suficiente "para pagar el servicio y amortizar la deuda que tenemos pendiente hoy, así como cualquier deuda adicional que esperamos contraer para cumplir con estos contratos". Los analistas esperan que ese flujo de caja se más que duplique en 2026 y nuevamente en 2027:
Los clientes están pagando por adelantado
El cambio más grande es quién paga por la expansión. Intrator dijo que CoreWeave recaudó prepagos en el 70% de sus acuerdos este año, con algunos clientes pagando hasta el 100% del valor del contrato por adelantado. Espera unos $9 mil millones en prepagos y depósitos de contratos firmados solo en los próximos tres meses. Más de $3 mil millones de eso son para equipos que ya están pagados y que fueron recontratados "con primas significativas sobre su precio original", por lo que es efectivo sin deuda que pagar.
Hasta ahora, la deuda ha llenado el vacío entre lo que CoreWeave gasta y lo que generan sus operaciones. En el tercer trimestre, gastó $9.4 mil millones en gastos de capital frente a $2.0 mil millones de efectivo de operaciones:
Los $9 mil millones que llegarán en los próximos tres meses son más que todo el déficit de ese trimestre. Con los prepagos, los casi $5 mil millones aún no desembolsados en sus préstamos existentes y más de $9 mil millones de infraestructura ya construida y esperando entrar en servicio, Agrawal espera recaudar menos de $5 mil millones de nuevo capital a nivel de la matriz hasta 2027.
Los clientes asumen el riesgo ahora
Esto cambia de quién depende la evaluación. En una publicación en X, Gavin Baker de Atreides Management dijo que el cambio "Traslada la carga de la diligencia debida de los fondos de crédito privado que evalúan la solvencia del comprador al cliente real de la GPU que realiza el prepago".
Así que el crédito de CoreWeave ahora descansa en si sus clientes tienen el efectivo para pagar por adelantado, y siguen haciéndolo. Intrator dijo que más del 75% del gasto de capital comprometido hasta 2027 está vinculado a clientes de grado de inversión y empresas. Ese es un grupo más sólido de lo que sugiere un rendimiento del bono del 16%.
NVIDIA también tiene un interés en esto. En Closing Bell Overtime de CNBC la noche anterior al informe, Nick Del Deo de MoffettNathanson llamó a CoreWeave "un socio crítico para NVIDIA en términos de establecer una salida, una salida alternativa, frente a los hiperescaladores que tienen sus propios programas de chips". Cuando los clientes pagan por la expansión, los pedidos de NVIDIA de CoreWeave dependen menos de los compradores de bonos, y también lo hace la inversión de $2 mil millones que NVIDIA puso en acciones de CoreWeave a $87.20 por acción en enero.
Los prepagos aún tienen que ganarse
Un prepago sigue siendo una promesa: CoreWeave tiene que entregar la capacidad que esos clientes pagaron, y a tiempo. Tampoco hace nada con respecto a la deuda que CoreWeave ya tiene, unos $47 mil millones al 30 de septiembre. La factura trimestral de intereses de CoreWeave ha crecido más de cinco veces desde finales de 2024:
La dirección prevé $1.05 mil millones a $1.15 mil millones de intereses para el cuarto trimestre, un ritmo anualizado por encima de $4 mil millones. Eso se compara con $379 millones de ingreso operativo ajustado en el tercer trimestre. Intrator espera que el EBITDA menos intereses se más que duplique en 2027.
Desde mi punto de vista, el mercado de bonos está valorando a una empresa que tiene que pedir prestado al 16% para sobrevivir, y CoreWeave acaba de demostrar que no necesita hacerlo. Por supuesto, eso solo se mantiene mientras los clientes sigan pagando por adelantado, y el informe del cuarto trimestre a principios de 2027 mostrará si los $9 mil millones realmente llegaron.
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