Spotify Technology (SPOT) ist heute Morgen um etwa 10 % gestiegen (gehandelt bei etwa 579 $), nachdem das Unternehmen für das vierte Quartal einen operativen Gewinn von 820 Mio. € prognostiziert hat, was über der von Reuters zitierten LSEG-Schätzung von 813,36 Mio. € liegt. Der Umsatz im dritten Quartal von 4,97 Mrd. € verfehlte die Schätzung von 4,98 Mrd. € nur knapp.
Beide Abweichungen sind winzig. Die Gewinnüberschreitung beträgt 6,6 Mio. €, weniger als 1 % der Schätzung, und die Umsatzverfehlung liegt bei etwa 11 Mio. €. Dennoch fügt eine Bewegung von 10 % einem Unternehmen, das am Mittwochschluss etwa 108 Mrd. $ wert war, grob 11 Mrd. $ hinzu. Der Teil des Berichts, der das Bild verändert, ist das Signal der Prognose, dass das Ausgabenwachstum von Spotify nachlässt.
Spotifys Ausgabenrechnung beginnt zu schrumpfen
Spotify rahmt die höheren Ausgaben in diesem Jahr als vorübergehend ein, wobei Marketing- und KI-Rechenkosten auf das zweite und dritte Quartal konzentriert sind. Das Shareholder-Deck für das dritte Quartal zeigt die Rechnung: Die Betriebsausgaben stiegen um 26 % auf 967 Mio. € bzw. um 19 %, wenn man Währungseffekte und aktienkursabhängige Lohnnebenkosten ausschließt.
Die Prognose für das vierte Quartal impliziert, dass sich dieses Tempo verlangsamt. Spotify erwartet eine Bruttomarge von 33,8 % bei einem Umsatz von 5,2 Mrd. €, was nach dem Gewinnziel von 820 Mio. € etwa 938 Mio. € an Betriebsausgaben übrig lässt. Das ist ein Anstieg von etwa 17,5 % gegenüber dem Vorjahr (begünstigt durch die Annahme von nur 6 Mio. € dieser Lohnnebenkosten gegenüber 22 Mio. € im dritten Quartal).
Was Spotifys Margendiagramm über die Prognose aussagt
Die EBIT-Marge von Spotify stieg im ersten Quartal 2026 auf 15,77 %, fiel dann im zweiten Quartal auf 13,71 %, als die Ausgaben zunahmen. Das dritte Quartal lag bei 13,5 %.
Die Prognose setzt die Marge für das vierte Quartal auf etwa 15,8 %, wieder nahe dem Hoch des ersten Quartals. Der Vorjahresvergleich benötigt jedoch eine Anpassung: Die aktienkursabhängigen Lohnnebenkosten gingen von einer Gutschrift von 16 Mio. € im dritten Quartal 2025 auf eine Gutschrift von 50 Mio. € im vierten Quartal über. Ohne diese Posten stieg die Marge von etwa 13,25 % auf 14,37 %, ein Anstieg um 1,1 Prozentpunkte. Die Prognose für dieses Jahr impliziert einen Anstieg von etwa 13,97 % auf 15,88 %, also 1,9 Prozentpunkte. Auf dieser Basis liegt die Prognose für das vierte Quartal 2026 etwa 1,5 Prozentpunkte über dem vierten Quartal 2025.
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Wie viel von Spotifys Erholung eingepreist ist
Die Umsatzseite gibt den Bären etwas zum Festhalten. Die Umsatzprognose von 5,2 Mrd. € liegt unter der Schätzung von 5,23 Mrd. €, und nach dem etwa 2,3-Prozentpunkte starken Währungs-Tailwind, den Spotify erwartet, verlangsamt sich das Wachstum zu konstanten Wechselkursen auf etwa 12,5 % von 14 % im dritten Quartal (eine grobe Zahl, da die Prognose gerundet ist).
Die Spotify-Aktie notiert bei etwa dem 35-fachen der Gewinne der nächsten 12 Monate, unter ihrem Fünfjahresdurchschnitt von etwa dem 52-fachen (ein Durchschnitt, der durch die verlustbringenden Jahre verzerrt ist).
Der operative Gewinn für das Gesamtjahr 2026 gemäß Prognose beläuft sich auf etwa 2,86 Mrd. €, ein Anstieg von 30 % gegenüber 2025, das Wachstum ist also real. Dennoch verlangt ein KGV von 35, dass Spotify seine Margenverbesserung bis 2027 aufrechterhält. Der zugrundeliegende Margengewinn in der Prognose macht die heutige Rally zu einer vernünftigen Wette darauf, dass die Ausgaben ihren Höhepunkt erreicht haben, aber ein Quartal davon rechtfertigt noch kein höheres KGV.
Die Margenlinie, die Spotify-Aktionäre im Auge behalten sollten
Die Antwort kommt mit dem Bericht für das vierte Quartal Anfang nächsten Jahres, wenn Spotify das erste Quartal 2027 prognostiziert. Das erste Quartal 2026 lief mit einer EBIT-Marge von 15,77 %, aber eine Lohnnebenkosten-Gutschrift von 39 Mio. € trug einen Teil dazu bei; ohne sie lag die Marge bei etwa 14,9 %. Eine Prognose für das erste Quartal 2027, die diese Linie übersteigt, wenn man Sozialabgaben ausschließt, würde eine nachhaltige Margenexpansion unterstützen. Eine auf oder unter dieser Linie würde bedeuten, dass sich die Verbesserung des vierten Quartals nicht bis 2027 fortsetzte.
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