Die wichtigsten Punkte
- DoubleLine Capital-Gründer Jeffrey Gundlach bezeichnete die Hoffnungen von Anthropic auf ein Investment-Grade-Bonitätsrating als "einfach absurd", während das KI-Labor seinen Börsengang vorbereitet.
- Anthropic hat Rechenleistungsverpflichtungen im Wert von über 800 Milliarden US-Dollar unterzeichnet, darunter Vereinbarungen mit Amazon, Alphabet's Google und Broadcom, und Bill Gurley sagt, diese belasten seine Kreditwürdigkeit wie ein Leasingvertrag oder ein Kredit.
- Seine Lieferanten stehen bereits für seine Kreditwürdigkeit ein: Broadcom garantiert 43 Milliarden US-Dollar der Schulden, die Anthropic aufgenommen hat, um seine Chips zu kaufen, und Amazon gewährt ihm Kredite, während es AWS nutzt.
- Für alle drei Lieferanten ist das Bargeld aus dem Börsengang wichtiger als jedes Rating, und Broadcom hat am meisten auf dem Spiel, mit 66,5 Milliarden US-Dollar Schulden gegenüber 16,2 Milliarden US-Dollar Bargeld am Ende seines letzten Geschäftsjahres.
Anthropic möchte ein Investment-Grade-Kreditrating. DoubleLine Capital-Gründer Jeffrey Gundlach hält das für eine Fantasie, und er sagte das am Sonntag auf X:
"Die Hoffnung von Anthropic, ein Investment-Grade-Bonitätsrating zu erhalten, ist einfach absurd. Jede Ratingagentur, die ein solches Rating vergeben könnte, sollte sofort untersucht/geschlossen werden."
(Sag uns doch, was du wirklich denkst, Jeff.)
Und Anthropic ist nicht das einzige Unternehmen, das ein Interesse an der Antwort hat. Amazon (AMZN), Alphabet (GOOG) und Broadcom (AVGO) alle zählen die Verpflichtungen von Anthropic zu ihren Auftragsbeständen, und Broadcom garantiert bereits einen Großteil der Schulden, die Anthropic zur Finanzierung seiner Chipkäufe aufgenommen hat.
Die Debatte begann am Freitag auf X, als Tae Kim, Autor von "The Nvidia Way", fragte:
"In welchem Universum ist SpaceX investment grade, aber Anthropic nicht, nachdem das S-1 seine Inferenzökonomie, begrenzten Cash Burn neben exponentiellem Wachstum, Führungsposition im wichtigsten Markt dieser Generation und Netto-Cash-Position offenbart hat? Sind die Ratingagenturen verrückt?"
Benchmarks Bill Gurley hatte eine schnelle Antwort:
"Tae – beruhige dich und schau dir die künftigen Verpflichtungen an. Das sind künftige Ansprüche auf den Free Cash Flow, genau wie ein Leasingvertrag oder ein Kredit. Sie haben viele davon – Rekordniveau. Vielleicht aller Zeiten."
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Gurley hat in dieser Debatte die besseren Argumente. Die Kroll Bond Rating Agency stufte Anthropic im Juni mit BB+ ein, eine Stufe unterhalb von Investment Grade, berichtete die Financial Times im Oktober.
Die Lieferanten sind bereits die Kreditgeber
In der letzten Woche erschienenen Folge des Prof G Markets Podcasts ging Co-Host Ed Elson das S-1 von Anthropic durch und wies darauf hin, dass "Anthropic künftige Rechenleistungsverpflichtungen im Wert von mehr als 800 Milliarden US-Dollar unterzeichnet hat, von denen keine in der aktuellen Gewinn- und Verlustrechnung ausgewiesen sind."
Laut Elson umfasst diese Summe 110 Milliarden US-Dollar mit Amazon, 115 Milliarden US-Dollar mit Google und 161 Milliarden US-Dollar mit Broadcom.
Jeder dieser Dollar steht auch im Auftragsbestand eines Lieferanten. Analysten erwarten, dass der Umsatz von Alphabet von Geschäftsjahr 2025 bis Geschäftsjahr 2028 fast das Doppelte erreichen wird:
Allein die 115 Milliarden US-Dollar von Anthropic machen mehr als ein Viertel der 403 Milliarden US-Dollar aus, die Alphabet im gesamten Jahr 2025 erzielte.
Amazon geht noch einen Schritt weiter. Anthropic muss für seine AWS-Verpflichtung zahlen, egal ob es die Kapazität nutzt oder nicht, und Amazon gewährt ihm unterwegs auch Geld. Es gibt eine Kreditlinie über 20 Milliarden US-Dollar, die Amazon finanziert, während AWS Rechenleistung liefert, und davon waren am 30. Juni noch 15 Milliarden US-Dollar unausgeschöpft.
Amazon tut all dies, während sein eigenes Bargeld schrumpft. Sein Free Cash Flow sank 2025 auf 7,7 Milliarden US-Dollar von 32,9 Milliarden US-Dollar im Jahr 2024:
Und in den zwölf Monaten bis zum 30. September war es ein Abfluss von 42,4 Milliarden US-Dollar.
Broadcom hat unterschrieben
Broadcoms Rolle bei der Chipfinanzierung von Anthropic kam in der letzten Woche erschienenen Folge von 20VC zur Sprache. SaaStr-Gründer Jason Lemkin sagte, dass "sie diese Schulden für diesen halbkreisförmigen Deal mit Broadcom nicht bekommen konnten und Broadcom einspringen und den größten Teil davon garantieren musste."
Diese Garantie deckt 43 Milliarden US-Dollar eines 63-Milliarden-US-Dollar-Chip-Pakets ab. Broadcom trägt auch etwa viermal so viele Schulden wie Bargeld:
Die Garantie allein entspricht etwa zwei Dritteln der Schulden auf Broadcoms eigener Bilanz.
Der Börsengang ist die eigentliche Absicherung
Anthropics beste Antwort auf all dies ist der Börsengang. Das Geschäft ist groß genug, dass Anthropic laut einer regulatorischen Einreichung am Montag allein von japanischen Investoren bis zu 3,5 Milliarden US-Dollar einsammelt.
Jeder Dollar, den es aufbringt, ist ein Dollar, den Anthropic nicht leihen muss, um Amazon, Google und Broadcom zu bezahlen.
Aber Blackstone, einer der Kreditgeber hinter Anthropics Chipfinanzierung, erwartet nun Berichten zufolge, dass Anthropic auch nach dem Börsengang ein Junk-Rating erhalten wird. Das Bargeld aus dem Börsengang kommt einmalig herein, während Anthropics AWS-Verpflichtung allein über 110 Milliarden US-Dollar bis 2036 läuft.
Anthropic kann also nicht allein zu Investment-Grade-Konditionen leihen, weil seine Verpflichtungen bereits so viel von seinem künftigen Cash Flow beanspruchen. Gundlachs "absurd" ist hart für ein Unternehmen, das nur eine Stufe von der Grenze entfernt ist, aber die Agenturen haben gute Gründe, zurückhaltend zu sein.
Für Anthropics Lieferanten ist der Börsengang wichtiger als das Rating. Amazon und Alphabet haben Auftragsbestände, die davon abhängen. Broadcom hat seinen Namen auf Anthropics Schulden, was es zu dem Unternehmen macht, das ich am genauesten beobachten würde.
Natürlich haben Moody's, S&P und Fitch Anthropic noch nicht bewertet, und ein ausreichend großer Börsengang könnte ihre Sichtweise noch ändern.
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