Wichtige Erkenntnisse
- Oracle-CFO Hilary Maxson sagte gegenüber CNBC, dass Oracle in der zweiten Hälfte des Geschäftsjahres 2028 einen positiven Cashflow erzielen und im Geschäftsjahr 2029 mehr als 30 Milliarden US-Dollar an freiem Cashflow generieren wird, nur wenige Tage nachdem Oracle einen Tencent-Deal verloren hatte.
- Ihre Argumentation basiert darauf, dass die Investitionsausgaben ihren Höhepunkt erreichen. Oracle sagt, dass seine jüngste Kapitalerhöhung von 20 Milliarden US-Dollar das gesamte externe Geld ist, das es benötigt, sodass die Ausgaben nicht weiter steigen können, während sein Auftragsbestand von 664 Milliarden US-Dollar zu fließen beginnt.
- Analysten erwarten im Geschäftsjahr 2029 einen freien Cashflow von 17,5 Milliarden US-Dollar, deutlich unter dem Ziel, und die Gesamtverschuldung belief sich zum 31. August auf 169,1 Milliarden US-Dollar.
- Die Obergrenze für neue Finanzierungen macht die Wende glaubwürdiger, als der Kursrückgang der Aktie vermuten lässt, und die Zahlungsfähigkeit von OpenAI ist das Hauptrisiko.
Oracle (ORCL) hatte eine brutale Woche, bevor seine CFO überhaupt auf Sendung ging. Innerhalb von drei Tagen verlor es einen Deal mit Tencent im Wert von etwa 7 Milliarden US-Dollar und einen Vertrag mit Microsoft (MSFT).
Am 10. November setzte sich Hilary Maxson mit David Faber bei CNBCs Squawk on the Street zusammen. Es war ihr erstes Fernsehinterview als CFO von Oracle, und sie gab Termine für die Erholung vor.
"Wir sind vollständig finanziert, werden in der zweiten Hälfte unseres Geschäftsjahres 28 einen positiven Cashflow erzielen und im Geschäftsjahr 29 mehr als 30 Milliarden US-Dollar an freiem Cashflow generieren", sagte sie.
Das ist ein ziemliches Versprechen von einem Unternehmen, das im Geschäftsjahr 2026, dem Jahr, das im Mai 2026 endete, einen freien Cashflow von 23,7 Milliarden US-Dollar verbrannte.
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Analysten sehen die Wende, nur eine kleinere
Analysten erwarten bereits, dass Oracles freier Cashflow wieder ins Positive dreht. Sie sehen es nur später und in geringerem Umfang geschehen als Maxson:
Der Konsens geht davon aus, dass Oracle im Geschäftsjahr 2027 weitere 34,7 Milliarden US-Dollar und im Geschäftsjahr 2028 27,0 Milliarden US-Dollar verbrennt. Dann dreht der freie Cashflow im Geschäftsjahr 2029, dem Jahr, das im Mai 2029 endet, auf 17,5 Milliarden US-Dollar. Maxsons "mehr als 30 Milliarden US-Dollar" liegen etwa 12,5 Milliarden US-Dollar darüber.
Ihr Zeitplan liegt auch vor dem der Analysten. Die zweite Hälfte von Oracles Geschäftsjahr 2028 läuft von Dezember 2027 bis Mai 2028, was sie als "fast so früh wie Kalenderjahr 27 für den Rest von uns" bezeichnete. Analysten sehen dieses gesamte Jahr immer noch tief in den roten Zahlen.
Analysten haben ihre Ziele für das Geschäftsjahr 2030 von mehr als 225 Milliarden US-Dollar Umsatz und 21 US-Dollar Gewinn pro Aktie übernommen. Der Konsens liegt bei 225,4 Milliarden US-Dollar und 20,78 US-Dollar. Beim Cashflow sind sie weniger sicher.
Die Investitionsausgaben müssen ihren Höhepunkt erreichen
Der Cashflow-Burn kommt daher, dass Oracle KI-Rechenzentren so schnell wie möglich baut, und seine Investitionsausgaben zeigen das:
Die Investitionsausgaben stiegen von 4,5 Milliarden US-Dollar im Geschäftsjahr 2022 auf 55,7 Milliarden US-Dollar im Geschäftsjahr 2026. Das Management gibt für dieses Geschäftsjahr eine Orientierung von 90 bis 95 Milliarden US-Dollar an, oder nicht mehr als 70 Milliarden US-Dollar nach Vorauszahlungen von Kunden. Kunden zahlen mehr davon im Voraus: Oracle erhielt in seinem ersten Quartal 11,4 Milliarden US-Dollar an Vorauszahlungen und sagt, dass mehr als 30 Milliarden US-Dollar der in diesem Quartal unterzeichneten Verträge überhaupt kein Oracle-Kapital benötigen.
Das ist der Höhepunkt, den Maxson verspricht. Faber fasste die Botschaft von Oracles Investor Day zusammen als "wir machen 20 Milliarden US-Dollar und dann sind wir fertig." Innerhalb von Tagen verkaufte Oracle Aktien im Wert von 10 Milliarden US-Dollar und Schuldverschreibungen im Wert von 10 Milliarden US-Dollar. Maxson sagte, Oracle habe schnell gehandelt, weil "wir dachten, es hätte echten Wert, da rauszugehen und der erste der vollständig finanzierten Hyperscaler zu sein."
Die Schulden kamen zuerst
Der Haken ist, dass Oracle bereits stark geliehen hat, um so weit zu kommen:
Die Gesamtverschuldung, einschließlich Leasingverpflichtungen, stieg von 75,9 Milliarden US-Dollar im Geschäftsjahr 2022 auf 167,4 Milliarden US-Dollar im Geschäftsjahr 2026 und erreichte bis zum 31. August 169,1 Milliarden US-Dollar. Im Juli stufte S&P Oracle auf BBB- herab, eine Stufe über Ramsch. Es sagte, es könnte erneut herabstufen, wenn bis zum Geschäftsjahr 2029 kein Weg zu einem positiven freien operativen Cashflow erkennbar sei. Das ist dasselbe Jahr, das Maxson für ihr Ziel gewählt hat.
Steve Eisman, der durch The Big Short berühmt gewordene Investor, ist hart mit Oracles Bilanz ins Gericht gegangen. Trotzdem sagte er auf The Real Eisman Playbook, dass "wenn die KI-Geschichte erfolgreich ist, dann wird all diese Hebelwirkung einfach wie gute Investitionen aussehen."
Alles läuft über OpenAI
Ob diese Geschichte erfolgreich ist, hängt mehr von einem Kunden ab als von jedem anderen. S&P hat geschätzt, dass OpenAI etwa die Hälfte von Oracles Auftragsbestand ausmacht, der zum 31. August bei 664 Milliarden US-Dollar lag, gegenüber 455 Milliarden US-Dollar ein Jahr zuvor. Eisman glaubt, dass dies hinter dem Verkauf steht: "Vom Höchststand ist die Aktie um etwa 70 Prozent gefallen. Dieser Rückgang ist darauf zurückzuführen, dass der Markt eine Überabhängigkeit von OpenAI wahrnimmt."
Die Verluste der vergangenen Woche verstärkten die Sorge. Die Financial Times berichtete, dass Oracle den Tencent-Leasevertrag im Wert von etwa 7 Milliarden US-Dollar oder etwa 1 % des Auftragsbestands nach Druck der Trump-Regierung fallen ließ. Der Ausstieg von Microsoft ist wichtiger als sein Umfang. Laut Bloomberg, das den Wert des Deals nicht bestimmen konnte, stellt Microsoft gemietete Oracle-Server ab, die ältere Nvidia-Chips betreiben. Im September sagte Oracle, dass GPUs, deren Verträge zur Verlängerung anstehen, die meisten davon vier Jahre alt oder älter, mit einem Aufschlag von 20 % verlängert oder weiterverkauft wurden. Ein Oracle-Sprecher sagte gegenüber Reuters, dass die Nachfrage "weiterhin stark ist, auch für GPUs früherer Generationen."
Die Finanzierungsobergrenze ist das Entscheidende
Fazit: Die Obergrenze von 20 Milliarden US-Dollar ist das Wichtigste, was Maxson sagte. Ein Unternehmen, das Anlegern gesagt hat, dass es mit der Kapitalbeschaffung fertig ist, muss zulassen, dass seine Ausgaben ihren Höhepunkt erreichen. Die Analysten sehen bereits, dass der freie Cashflow im Geschäftsjahr 2029 ins Positive dreht. Ich würde eher mit einer Zahl rechnen, die näher an der der Analysten liegt als an ihren "mehr als 30 Milliarden US-Dollar". Aber die Aktie ist so bewertet, als ob die Ausgaben niemals ihren Höhepunkt erreichen würden, und ich denke, das ist das weniger wahrscheinliche Ergebnis.
Das Risiko liegt auf der Hand: Wenn OpenAI nicht weiter zahlen kann, bleibt Oracle mit den Schulden und den Leasingverpflichtungen ohne die Einnahmen zurück. Der erste echte Test kommt mit den Ergebnissen von Oracle für das zweite Quartal Mitte Dezember. Achten Sie darauf, ob die Netto-Investitionsausgaben innerhalb des Tempos von 70 Milliarden US-Dollar bleiben und ob neuer Auftragsbestand von Kunden außerhalb von OpenAI kommt.
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