核心要点
- 美国联邦贸易委员会（FTC）命令包括DoorDash、Instacart、沃尔玛和Uber在内的九家公司解释其如何利用个人数据定价。该命令发布次日，DoorDash宣布以170亿美元收购Instacart的交易。
- 此次调查涉及Instacart过去的定价实验，这些实验通过其2022年收购的零售商软件进行。面向杂货商的软件是DoorDash在交易公告中提及的收购理由之一。
- 信息索取要求距离执法行动还很遥远。更大的监管考验仍是并购审查，预计交易完成时间为2027年底或2028年上半年。
- DoorDash目前交易价格约为未来市盈率的25倍，为三年来的最低水平，表明该股已充分反映了市场对这笔交易的诸多疑虑。
10月28日，美国联邦贸易委员会（FTC）命令九家公司提交详细信息，说明其如何利用个人数据为商品定价和支付零工薪酬。Instacart（CART）和DoorDash（DASH）均在其中。同样在列的还有沃尔玛（WMT），其首席执行官曾在9月承诺不会利用购物者的个人数据定价；以及Uber（UBER），该公司曾进行过早期谈判，意图收购Instacart本身。
次日，DoorDash宣布了一项交易，以每股65美元的价格收购Instacart，总价约170亿美元。
因此，DoorDash这笔最大的交易现在伴随着两项联邦审查：其已预料到的并购审查，以及对两家公司的定价调查。Instacart方面面临的风险更大，因为它去年进行了定价测试。
FTC的意图
FTC主席安德鲁·弗格森在唐纳德·特朗普总统上任时接管了该机构。他对这些命令的表述是：“消费者有权知道公司是否利用他们的网络浏览习惯或其他个人数据来估算可以向每位消费者收取的最高价格。”
每家公司自收到命令之日起有45天时间作出回应，如果未回应，FTC可以向联邦法院提起诉讼。该命令主要涵盖2023年1月以来的情况，要求提供：
- 支撑定价的算法和软件
- 为算法提供的数据，包括位置、收入、浏览历史和购物者的预估支付意愿
- 可追溯至2021年1月的定价研究和A/B测试
对于四家零工应用（DoorDash、Instacart、Uber和Lyft），命令还涵盖了如何为工人分配工作以及如何计算其薪酬。
Instacart表示，它不使用消费者的个人信息来定价，其平台上的价格由合作的零售商设定。
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DoorDash最看重Instacart的哪部分
华尔街此前已预计DoorDash的标准化每股收益将从2025年到2028年几乎翻倍：
截至10月27日的这些预测尚未包含Instacart。信息索取要求没有给分析师下调预测的理由，但交易本身最初可能会对预测构成压力。DoorDash计划在交易完成后的第一年投入超过100%的协同效应价值，净协同效应将在第二年转为正值，并走上一条多年内达到每年5亿美元或更多的道路。
在此之上，Instacart增加了一项规模可观的新业务，其收入从2021年到2025年增长了一倍多：
Instacart在2025年约10.7亿美元的收入（占总收入的28%）来自广告和其他收入。这是DoorDash希望收购该公司的重要原因之一。其交易公告称，更多杂货商可以利用Instacart的技术来运营自己的网站和零售媒体网络，品牌商将获得一个规模化替代方案来在线触达购物者。
这就是定价问题出现的地方。2025年12月，消费者报告、Groundwork Collaborative和More Perfect Union发布了一项针对437名购物者的研究。研究发现，其在Instacart上测试的74%的杂货商品提供了不止一个价格，相同购物篮的价格平均差异约为7%。Instacart于当月停止了其商品价格测试。它表示这些测试是随机的，并未使用购物者的个人数据。
Groundwork的执行董事林赛·欧文斯在近期彭博社Odd Lots播客的一期节目中表示，该组织之所以进行这项研究，是因为一项更早的交易。2022年，Instacart收购了Eversight，这是一家人工智能公司，其平台允许零售商进行定价实验。正如欧文斯所说：“我们最终通过我们的实验揭露了他们（对购物者）进行的实验。”
这些测试已经停止，但可追溯至2021年1月的定价研究和A/B测试仍在FTC要求提供的范围内。
并购审查仍然更为重要
信息索取要求距离提起诉讼还很遥远，FTC可能永远不会对Instacart的任何行为提出质疑。Instacart的答复在其收到命令后约六周内到期。另外，FTC要求公司披露个性化定价的拟议政策正在公开征求意见，截止日期为11月21日。
更大的考验仍是并购审查。DoorDash在2021年收购Instacart的谈判部分因监管担忧而破裂。这一次，如果交易失败，DoorDash在某些情况下将欠Instacart12.5亿美元。
在这一切进行的同时，投资者并未为DoorDash的增长支付溢价。截至10月29日，其远期市盈率约为25倍，为三年来的最低水平，远低于其39倍的平均值：
什么仍可能阻碍DoorDash的Instacart交易
这项调查为这笔本已面临漫长审查的交易增加了文书工作和新闻头条，我认为仅凭这一点不会改变结果。Instacart已经停止了引发最多争议的测试，而且DoorDash股价约25倍的远期市盈率已经反映了市场的大量疑虑。
风险在于定价问题不会局限在单一轨道上。Instacart在2025年12月确认FTC已经询问过其定价工具，因此它对此次命令的答复将在反垄断审查员权衡并购时被记录在案。第一个标志是Instacart的回应，预计在12月中旬左右。
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