英伟达股票关键数据
- 当前价格： $221.97
- 目标价（中值）： ~$546
- 华尔街目标价： ~$329
- 潜在总回报率： ~146%
- 年化内部收益率： ~23% / 年
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发生了什么？
英伟达 (NVDA) 于10月21日收于$221.97，上涨2.54%。此前一天，SpaceX (SPCX) 在其财报电话会议上表示，有望在今年剩余时间里每月上线约20万台英伟达GB300芯片。当天芯片股普遍上涨，且英伟达正在举办GTC柏林大会，因此SpaceX的消息是多个催化剂之一。
更棘手的问题是谁能以这种速度支付芯片费用。SpaceX的答案（仍在谈判中）是可能以芯片本身作为担保的债务，这是黄仁勋在9月向投资者推销的结构。
黄仁勋希望英伟达的芯片为其自身贷款提供担保
《金融时报》10月6日报道称，SpaceX正在寻求约400亿美元的贷款和投资级债务来购买英伟达芯片，预计阿波罗全球管理公司 (APO) 将牵头。一位知情人士 告诉CNBC，这笔交易很可能使用GPU作为抵押品。彭博社报道称，谈判尚处于早期阶段，可能无果而终。
英伟达既是SpaceX的股东也是其供应商，其在6月底披露的持股价值约210亿美元。创始人兼首席执行官黄仁勋在9月10日的高盛Communacopia + Technology会议上表示，英伟达的计算能力“可以是一种有资产支持的计算机。因此我们可以用它来获得贷款。” 8月，英伟达与阿波罗和其他五家金融机构签署了谅解备忘录，旨在建立平台以吸引超过5000亿美元的外部资本，黄仁勋表示“希望这5000亿美元中的大部分都能获得资产支持。”
以芯片担保的债务让像SpaceX这样的买家能够继续订购，而无需筹集新的股权。黄仁勋在同一会议上表示，英伟达“可以实现70%的同比增长”，并称上游供应链“非常具有挑战性”。一旦供应跟上，下一个限制因素是客户的融资能力，而GPU担保债务意味着英伟达自身的资产负债表将承担更少的此类贷款。
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贷款方必须相信的租金计算
黄仁勋将英伟达为1吉瓦数据中心提供的设备成本定为“大约600亿美元”，在六年内每年约100亿美元，并表示“目前每吉瓦的收入约为500亿美元。” 他补充说，“全球所有的安培架构芯片都已租出”，这是英伟达于2020年推出的芯片架构。
这些是他的估算，而非披露的数字。这500亿美元是扣除电力、建筑和利息前的租赁收入，在同一讲话中，他将澳大利亚计划的2吉瓦项目估值为800亿美元，因此他的每吉瓦成本有所不同。如果租金率下降，抵押品的价值也会随之下降。
英伟达自身承担了部分风险。TIKR数据显示，7月季度的自由现金流为214亿美元，低于上一季度的485.9亿美元，也低于分析师预期的约475亿美元。英伟达首席财务官的评论将经营现金流的下降归因于营运资本和现金税，应收账款周转天数从45天增加到60天，原因是延长了某些投资级客户的付款期限。其于10月21日发布的DSX Pod旨在缩短实现收入的时间：英伟达表示，这种集装箱式机架可以在14天内提供服务，而不是六个月，预计从2027年初开始交付。
TIKR 高级模型分析
- 当前价格： $221.97
- 目标价（中值）： ~$546
- 潜在总回报率： ~146%
- 年化内部收益率： ~23% / 年
该中值情景的输入参数，设定在预测至2036年的范围内，假设收入年增长率约为25%，净利润率接近53%，即使毛利率指引在1月季度下调至71%至72%。华尔街约$329的平均目标价较当前价格高出约48%，评级包括49个买入、10个跑赢大盘、2个持有、1个卖出和1个无意见。主要风险在于融资：如果租金率下滑且贷款方退缩，增长可能达不到黄仁勋描述的70%。上行空间在于，如果GPU担保债务成为常态并扩大了买家池。下行风险在于，如果增长放缓速度快于模型假设。
结论
英伟达预计在11月中旬发布的第三季度报告，需要收入达到或超过1080亿美元的指引，并重申2028财年的展望。SpaceX的贷款是更长期的考验：以GPU作为抵押品并以投资级条款完成交易（《金融时报》预计在2027年），将表明贷款方接受了黄仁勋的推销。如果谈判停滞，则意味着贷款方仍将这些芯片视为高风险资产定价。
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