Futu Holdings 股价已从峰值下跌 47%。抛售是否已经结束？

Wiltone Asuncion • 8 分钟读数

评论者: David Hanson

最后更新 May 27, 2026

富途控股股票的主要数据

当前价格:$107.70
目标价（中间价）~$163
市场目标价：198.42 美元
潜在总回报率~52%
年化内部收益率：~10% /年
收益反应（2025 年第四季度，3/12/26 报告）：-1.31%
最大缩水：-54.90%，5/22/26

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一次会议改变了一切

富途控股 (FUTU) 在 2025 年创造了亚洲金融科技领域最强劲的增长记录之一。收入增长 68%，达到 228 亿港元。全年净收入翻了一番多。公司新增净注资账户超过 95 万个。然后是 2026 年 5 月 22 日。

这一天，中国的证券监管机构--中国证券监督管理委员会（CSRC）与其他七个政府机构一起，宣布对富途和两家竞争对手的离岸券商进行正式处罚。中国证监会称，富途公司的某些实体在未获得必要许可的情况下在中国大陆开展证券、基金销售和期货业务，拟对其处以总计约 18.5 亿元人民币（约 2.71 亿美元）的罚款，并责令相关公司改正或停止此类活动。为期两年的强制清盘限制了现有的内地用户只能出售和提现，随后将全面关闭面向内地的应用程序。此外，还建议对首席执行官李华处以个人罚款。这些仍是建议，而非最终决定。

随后的抛售是富途有史以来单个交易日跌幅最大的一次，股价暴跌约 31%。摩根大通（JPMorgan）将其评级下调至 "中性"，并将目标股价从 300 美元下调至 87 美元。高盛（Goldman Sachs）也下调至 "中性"，将目标股价从 210.47 美元下调至 102.13 美元，并将 2026 年、2027 年和 2028 年的收入预期分别下调 16%、14% 和 14%。

5 月 26 日，在富途宣布根据现有的 8 亿美元回购计划部署了 1.6 亿美元的股票回购后，富途反弹至 107.70 美元。即便如此，FUTU 仍比其 52 周最高点 202.53 美元低 46.8%，2026 年第一季度收益将于明早公布。

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13% 的数字是全部论据

富途披露，截至2026年第一季度，来自中国大陆的资金账户约占其总账户数的13%，中国大陆以外所有地区的运营保持正常，海外账户持续增长。

这并非偶然。在 2025 年第四季度的财报电话会议上，首席财务官 Arthur Chen 证实，马来西亚和香港合计贡献了第四季度新增客户的 50%以上，日本、新加坡和美国各贡献了 10%至 20%。Moomoo 平台是 2025 年澳大利亚下载量最大的交易应用程序，在日本的累计下载量达到 200 万次。

TIKR 分部的数据显示，国际收入（香港以外的国家/地区）从 2024 年的 13.2325 亿港元增长到 2025 年的 27.4681 亿港元，同比增长约 108%，甚至超过了香港本已强劲的增长。监管行动取消了有意义的业务，但不是大部分业务。

更难解决的问题是，这 13% 的内地账户所占的收入份额是否比其人数所暗示的更大，特别是通过保证金交易和高频交易活动。明天的第一季度报告将开始回答这个问题。

第四季度电话会议透露的信息

首席财务官陈在第四季度电话会议上确认，中国 ADR（在美上市的中国大陆公司的美国存托凭证）在第四季度美股交易量中所占比例低于 10%，低于第三季度的 10%。关于 FUTU 是中国股票代理交易的担忧已被其自身的数据悄然瓦解。正如首席执行官办公室主任丹尼尔-袁（Daniel Yuan）在电话会议上指出的，客户正在多元化，"从大型科技公司转向更广泛的行业和整个人工智能价值链"，第四季度美股交易额达到 3 万亿港元，环比增长 17%。

在任何监管行动落地之前，管理层曾表示，2026 年第一季度的净资产流入将实现 "两位数的连续增长"，并刷新公司记录。这意味着本季度的基本业务是健康的。

财富管理是另一个被掩盖的故事。第四季度，该业务部门的客户资产达到 1,796 亿港元，同比增长 62%。首席财务官陈表示，长期收入结构将向财富管理费收入倾斜，与经纪佣金相比，财富管理费收入波动较小，且更具有经常性。

估值：困境还是机遇？

暴跌前，富途的 NTM（未来 12 个月）市盈率约为 11.3 倍。现在的市盈率为 107.70 美元，已经压缩到 8.76 倍。该公司的 LTM（过去 12 个月）毛利率为 94.4%，LTM 股本回报率为 33.1%。在过去四个季度中，该公司每个季度的收入都超过了一致预期，其中 2025 年第四季度的实际收入为 64.3847 亿港元，而一致预期为 63.0201 亿港元，超出 2.17%。

拟议的 2.71 亿美元罚款虽然数额巨大，但这是相对于 2025 年 407.88 亿港元的运营现金而言的。更大的风险不在于罚款本身，而在于随着内地强制清盘而消失的收入，以及对邻近市场造成的声誉影响。

在同行中，同样被中国证监会点名的 UP Fintech（TIGR）的新台币市盈率为 4.79 倍，而富途的市盈率为 9.06 倍。富途的溢价反映了其规模优势：340 万个注资账户、更深入的财富管理平台和更多元化的地域覆盖。这一溢价在股价下跌后是否完全合理是一个合理的问题，但这一差距并非不合理。

TIKR 追踪的 19 位街头分析师的平均目标价为 1,554.88 港元，其中 14 位买入，3 位跑赢大盘，2 位持有。监管冲击后，博雅证券维持买入评级，将目标价从 235.00 美元下调至 223.50 美元。

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当前价格:$107.70
目标价（中间价）：~$163
潜在总回报：~52%
年化内部收益率：~10% /年

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TIKR 中值假设收入年复合增长率约为 12%，净利润率约为 52%。两个主要的收入驱动因素是非内地市场的注资账户增长和不断增长的财富管理费收入。利润率驱动因素是运营杠杆，因为按每个账户计算的客户获取成本持续下降。

主要风险在于中国证监会的行动没有得到控制。如果其他辖区的监管机构采取类似的审查措施，或者如果内地交易活动对收入的重要性超过了 13% 的账户份额，那么中期假设就会被打破。下行情景中的自由现金流轨迹仍支持业务的可行性，但估值倍数较低。对 FUTU 的情景分析异常宽泛，明天的财报将开始缩小这一范围。

结论

明天的 2026 年第一季度报告是 FUTU 多年来面临的最重要的数据事件。需要关注的数字不是每股收益。需要关注的是，在创纪录的第四季度交易量和净资产流入中，有多少是由内地账户和国际业务驱动的。如果非内地市场在第一季度保持增长，那么从 107.70 美元向 163 美元左右的中期目标迈进的道路是可信的。如果事实证明内地市场的风险大于 13% 的账户数字所暗示的水平，那么熊市论调就会站稳脚跟。报告将在开市前发布。在此之后就不会有太多的含糊之处了。

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