埃克森美孚 (XOM) 在10月16日周五向投资者表示，根据一份监管文件，更高的炼油利润率可能为其能源产品业务第三季度利润带来45亿美元的环比增长（相较于第二季度）。该股收盘上涨2.5%，报178.98美元，创下收盘纪录。
在讨论具体数字之前，有一点需要注意。这45亿美元仅仅是炼油利润率提升带来的影响，且是基于第二季度的销量计算的。它并非对埃克森美孚总利润的预测，文件中已明确说明。完整业绩将于10月30日公布。
这45亿美元包含与不包含什么
能源产品部门（包含埃克森美孚的炼油厂）在第二季度经调整后的利润为41亿美元，而利润率提升带来的收益是在此基础上增加的。加上该部门其他较小的项目（维护减少和额外天数，减去4亿美元的外部干扰），BMO资本市场分析师Phillip Jungwirth预计经调整后的炼油利润接近85亿美元。这比第二季度高出一倍多。
文件的其他部分则带来了负面影响。较低的原油价格将使上游业务减少13亿美元，疲软的化工利润率将造成6亿美元损失，而25亿美元的衍生品时间效应将影响报告期内的盈利，但会在后续季度中逆转。
埃克森美孚的炼油收益源于利润率提升
能源产品部门营收从2022年的3718.7亿美元降至2025年的2903.2亿美元，下降了22%，该部门去年报告的利润为74亿美元。Jungwirth估算的约85亿美元仅为第三季度经调整后的数字，因此两者并非直接可比。这45亿美元是纯粹的利润率效应，按第二季度销量计算，实际销量数据将在10月30日随业绩一同公布。
这种每桶利润源于燃料短缺。首席执行官Darren Woods曾指出，当前的油价是由稀缺的炼油产能而非原油决定的，TIKR在八月份的文章中也提及了这一点。同行公司也显示出同样的情况。壳牌 (SHEL) 将其指示性炼油利润率定为每桶42美元，高于之前的24美元。道达尔能源 (TTE) 的欧洲炼油利润率从13.5美元升至33.2美元。英国石油 (BP) 预计更强的炼油利润率将增加19亿至21亿美元的利润。
市场预期利润仅会小幅回落
分析师预计埃克森美孚的经调整后每股收益将从2025年的6.99美元几乎翻倍至2026年的12.94美元，然后在2027年回落至11.86美元。这大约下降了8%，因此分析师预计今年的大部分盈利增长将延续到2027年。这些是全公司范围的预估，也反映了油价、产量和股票回购的影响，但炼油业务是今年变动最大的部分。
我认为这个假设是薄弱环节。当前的炼油利润率取决于俄罗斯产能持续关闭以及海湾供应持续中断。上一次的飙升显示了情况转变的速度有多快：随着2022年的燃料短缺缓解，能源产品部门营收在2023年下降了14%。在2025年，即战争导致燃料供应紧张之前，埃克森美孚每股收益为6.99美元，远低于分析师对2027年预期的11.86美元。
XOM股票的价值取决于短缺能否持续
我想知道，如果炼油利润率真的回归正常水平，埃克森美孚的价值是多少。
我维持2026年数据与市场共识一致，然后将2027年的息税前利润率从17.2%下调至16.5%，2028年下调至14%。这使得2027年每股收益约为11.66美元，略低于共识预期。此后，我仅让二叠纪盆地和圭亚那的增长将利润率提升至14.5%，同时股票回购每年减少约2%的流通股数。我将市盈率维持在13.5倍，并保持股息每年增长。
我的模型显示，到2030年底，加上期间收取的股息，股价约为166美元。这比178.98美元下跌了7.2%，即年均下跌1.8%。TIKR八月份的模型在同一日期给出的估值为167美元，当时股价为153美元。业务前景几乎没有变化。变化的是股价。
华尔街的结论也类似。分析师平均目标价为175.41美元，比周五收盘价低约2%，随着股价上涨，评级也有所降温。六位分析师给予买入评级，三位给予跑赢大盘评级，低于一年前的七位买入和六位跑赢大盘，而持有评级则从12个增加到16个。
埃克森美孚持有者应在10月30日关注的数据
埃克森美孚将于10月30日发布财报，在壳牌和道达尔能源之后一天，与英国石油同一天。关键数据是经调整后的能源产品部门利润与BMO约85亿美元的预估对比，以及管理层对第四季度利润率的任何评论。
如果利润接近85亿美元，将证实短缺仍在带来收益，但这不会改变市场已经计入股价的预期。在创纪录的178.98美元价位，埃克森美孚的定价已反映了炼油利润率在未来数年持续远高于正常水平的预期。如果利润率仅能维持到2027年，我的模型显示，即使算上股息，持有者到2030年也将亏损。在支付创纪录的价格之前，我希望看到燃料市场能证明这种持续性的存在。
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