博通股票关键数据
- 当前价格： $355.59
- 目标价（中值）： ~$1,110
- 华尔街目标价： ~$526
- 潜在总回报率： ~210%
- 年化内部收益率： ~31% / 年
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发生了什么？
博通公司 (AVGO) 作为谷歌首选的第三方芯片设计公司已有十年之久，而在8月19日，这个故事出现了裂痕。Marvell 披露了与谷歌扩大的定制芯片交易，当天博通股价下跌约5%，而 Marvell 股价则跳涨。此后，博通股价已从其52周高点下跌约28%，其第三财季财报将于9月2日盘后发布。
目前正在研究博通的投资者正在询问，与谷歌的关系是否正在削弱，以及管理层最终是否会提高其明年1000亿美元的人工智能收入目标。
Marvell 交易为博通唯一真正的风险标上了价码
博通与谷歌共同设计其张量处理单元已有约十年时间，这一合作关系是整个看涨论点的基石。因此，8月19日的文件披露影响重大。Marvell 向美国证券交易委员会表示，其与谷歌的合作现已涵盖“连接至 TPU 生态系统的定制芯片项目”，包括人工智能推理加速器，并且谷歌获得了以每股$206.58的价格购买约5900万股 Marvell 股票的认股权证，如果完全行使，这笔股权价值约122亿美元，与截至 Marvell 2033财年的采购目标挂钩。
Marvell 描述的是“连接至”TPU 生态系统的项目，而非直接授权其构建谷歌旗舰 TPU 的指令，因此这可能属于相邻芯片，而非直接取代博通的核心设计工作。尽管如此，市场将其解读为供应商多元化，而这种担忧并非新鲜事。6月3日，麦格理将博通评级下调至中性，部分原因是预测其在谷歌定制芯片支出中的份额可能从目前的约95%下滑至2028年的65%左右。
今年4月，博通与谷歌签署了一项持续至2031年的 TPU 和网络协议，首席执行官陈福阳在第二季度财报电话会议上直接回应了多元化问题：“我们完全预计他们（谷歌）会有一些多元化的供应商来源，”他说道，随后补充说“他们（谷歌）对我们的承诺金额非常可观。”
他还指出，公司目前的需求可见度已延伸至2028年，而三个月前还只是2027年，这表明即使竞争出现，订单簿仍在加深。9月2日的评论是否会强化这一点，是此次电话会议上最重要的事情。
真正影响股价的业绩指引线
博通预计本季度人工智能半导体收入将达到160亿美元，同比增长超过200%，第二季度订单额超过300亿美元，而实际发货额为108亿美元。
尽管第二季度业绩超出预期，博通股价仍下跌了12.59%，触发点很明确：管理层将其2027财年人工智能目标维持在“超过1000亿美元”，而非上调。在一只定价已反映增长加速预期的股票上，维持不变的指引被视为一次失足。这使得2027财年的数字成为关键。一次有意义的向上修正将缓解对谷歌份额的担忧，因为更大的总收入蛋糕可以容纳博通更小的份额。
另一次维持不变的指引，则会给看空者提供第二个数据点，表明增长正在趋于平缓，而恰在此时竞争对手出现。网络业务组合是更安静的信号：第二季度其在人工智能收入中的占比接近40%，而陈福阳预计可持续份额将回落至30%左右，这直接影响到模型中利润率更丰厚的一侧。
融资雄心遭遇新的担忧线
8月20日，彭博社报道称，博通正在洽谈协助安排超过600亿美元的债务，可能高达1000亿美元，用于为 Anthropic 及其他公司的人工智能芯片融资。这是一项据报但未经证实的融资，其结构很重要：一个特殊目的实体将发行债务，而博通仅担保其中一部分，而非自身借入全部款项。这扩展了博通于6月与 Apollo 和 Blackstone 推出的人工智能 XPV 平台，其首期融资规模为350亿美元。
看涨者将其解读为博通正在消除可能限制人工智能需求的一个因素：客户能否预先支付算力费用。正如陈福阳在电话会议上所说，目标是“为这些大型语言模型参与者提供这些芯片的资金支持，否则他们可能难以获得我们的技术。”看跌者则看到了担保风险，市场已开始对此定价，博通的信用违约互换利差在8月24日扩大了约28个基点。无论如何，这都将博通的命运更紧密地与少数几家前沿实验室绑定，这正是谷歌消息所暴露的客户集中度问题。
在 TIKR 的竞争对手页面上，博通以约22.5倍的未来12个月市盈率交易，低于半导体同行约31倍的平均水平。英伟达约为19倍，而 Marvell 约为53倍，AMD 约为43倍。博通并非最便宜的人工智能股票，但其定价远低于行业平均水平，尽管它拥有该领域一些最持久的多年期合同。只要9月2日的业绩指引配合，这种差距看起来更像是财报后的调整尚未恢复，而非结构性折价。
TIKR 高级模型分析
- 当前价格： $355.59
- 目标价（中值）： ~$1,110
- 潜在总回报率： ~210%
- 年化内部收益率： ~31% / 年
收入驱动因素： 人工智能半导体规模化，预计2026财年下半年收入将翻倍，并在2027财年超过1000亿美元；以及 VMware 基础业务，其年度经常性收入同比增长17%。
利润率驱动因素： 业务组合和运营杠杆，软件毛利率高于93%抵消了定制芯片较低的利润率，营业利润率维持在67%附近。中期情景假设收入以近30%的速度复合增长，到2030年净利润率将达到55%左右。
主要风险： 客户集中度。少数几家前沿实验室和超大规模云服务商贡献了大部分人工智能收入，Marvell-谷歌交易是一个活生生的提醒，表明其中任何一家都可能增加第二家供应商。
上行空间： 上调2027财年人工智能指引，同时维持谷歌份额，将缩小与同行的估值差距，并使中期情景看起来保守。
下行风险： 另一次维持不变的指引，加上可见的份额流失，将导致估值倍数持续受压，无论报告季度的业绩多么强劲。
结论
9月2日，一句话将决定一切：2027财年人工智能半导体业绩指引。将目前1000亿美元的门槛向上修正，意味着管理层对其在谷歌的地位足够放心，愿意用一个更大的数字说话，这很可能会推动股价从其回撤中反弹。另一次维持不变的指引，特别是如果伴随着对供应商多元化的谨慎言论，将证实自6月以来看空者的论点。报告将于9月2日盘后发布，电话会议时间为美国东部时间下午5:00。
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