짐 차노스가 스페이스X 주주들에게: "정말 이걸 사고 싶으신가요?"

주요 요점

• 일론 머스크는 SpaceX와 테슬라를 합병하는 것이 "많은 장점이 있다"고 말했으며, 양사 이사회는 합병을 검토하기 위한 특별 위원회를 구성했습니다.
• 이와 같은 주식 거래에서 SpaceX 주주들이 위험을 부담하게 되며, 짐 차노스는 그들이 투하자본수익률(ROIC) 5%의 사업에 1조 5천억 달러를 지불하는 꼴이라고 주장합니다.
• 테슬라의 3분기 영업이익은 전년 동기 대비 56% 하락했으며, 주가는 선행 주가수익비율(P/E) 185배로 거래되어 5년 평균 108배를 크게 상회했습니다.
• ARK 인베스트의 모델조차도 SpaceX 보유자들은 합병을 오래 기다릴수록 얻는 이익이 적어지므로, 특별 위원회들이 합의하는 가격이 가장 중요합니다.

SpaceX (SPCX) 주주들은 유명한 공매도자 짐 차노스로부터 날카로운 질문을 받았습니다.

일론 머스크는 SpaceX의 3분기 실적 발표 컨퍼런스콜에서 "우리가 거의 초지능 특이점에 도달했기 때문에 두 회사를 합병하는 데 많은 장점이 있다고 본다"고 말했으며, SpaceX와 테슬라 (TSLA)는 각각 합병을 검토하기 위한 특별 위원회를 구성했습니다.

차노스의 반응은 X에서 이러했습니다. "$SPCX 주주 여러분, 정말로 이 ROIC 5% 사업에 1조 5천억 달러를 주고 사시겠습니까…?!"

이것은 정당한 질문입니다. 이 거래에서 SpaceX의 주주들이 위험을 떠안는 쪽입니다.

지금까지 합병 논의는 대부분 테슬라 측면에 집중되었습니다. 게리 블랙은 SpaceX가 주당 420달러에 테슬라를 인수할 것이라고 예측했고, 합병이 큰 가치를 더하지 않을 것이라고 주장했습니다. 차노스는 반대편에서 바라봅니다: SpaceX는 자사 주식으로 지불할 것이므로, 그 보유자들이 구매자가 됩니다. 그리고 SpaceX의 3분기 매출과 이익이 모두 월가의 예상을 뛰어넘었기 때문에 그들은 포기할 것이 많습니다.

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테슬라의 수익률이 잘못된 방향으로 가고 있다

테슬라 자체의 분기 실적도 도움이 되지 않았습니다. 3분기 업데이트에서 매출은 280억 5천만 달러로 전년 동기 대비 동일했고, 영업이익은 전년 동기 대비 56% 하락한 7억 달러로, 영업이익률은 2.6%였습니다. 테슬라는 초지능 및 기타 R&D 프로젝트와 주식기준보상에 따른 높은 운영 비용과 더불어 규제 크레딧 감소 및 에너지 부문 이익 하락을 원인으로 꼽았습니다. 주가는 오늘 오전 [5%] 하락했습니다.

차노스가 지적하는 하락세는 다음과 같습니다...

한 X 사용자는 "5% ROIC는 수익이 본격화되기 전의 확장 단계에서 보이는 모습"이라고 주장하며 아마존의 10년간 한자릿수 수익률을 예로 들었습니다. 차노스는 "분기당 400억 달러를 쓰는 회사가 어디 있습니까? $TSLA가 아닙니다. 이 하락하는 ROIC는 FSD를 포함한 기존 사업에서 나오는 것입니다"라고 반박했습니다.

그는 지출에 관해서는 옳습니다. 최근 분기 보고서에 따르면, 테슬라는 2026년 자본 지출을 250억 달러 이상에서 3개월 전 예상보다 낮춘 200억 달러 이상으로 예상하고 있습니다. 이는 분기당 약 50억 달러로, 400억 달러의 8분의 1 수준입니다.

주가에는 이미 로봇이 성공할 것이라는 전제가 반영되어 있다

테슬라의 강세론자들은 로보택시와 옵티머스(Optimus)를 기준으로 회사를 평가하며, 그 배수가 이를 보여줍니다. 수요일 종가 기준, 테슬라는 선행 주가수익비율(P/E) 185배로 거래되었으며, 이는 5년 평균 108배에 비해 높은 수치입니다. 최고치는 지난 12월의 243배였습니다.

이것이 SpaceX 보유자들에게 문제입니다. 그 배수에서 그들은 테슬라가 아직 구축 중인 로봇 및 로보택시 사업에 대해 선불로 지불하게 될 것입니다. 한편, 테슬라가 이미 운영 중인 사업들은 사용하는 자본에 대해 더 적은 수익을 내고 있습니다.

ARK조차도 SpaceX가 강하게 흥정해야 한다고 말한다

ARK 인베스트의 브렛 윈턴은 수치를 계산했습니다. 합병이 없는 경우와 비교했을 때, 오늘날의 주가 비율에서조차 그는 "테슬라 주주들은 2031년에 약 1.6배 더 나아질 것이고 SpaceX 주주들은 약 2배 더 나아질 것"이라고 썼습니다.

그가 2036년까지 기간을 늘리면, 테슬라 보유자는 약 5배 더 나아지는 반면 SpaceX 보유자는 1.3배 더 나아지는 것으로 나타났습니다. 그의 표현대로라면: "더 긴 시간대에서 SpaceX 주주들은 할인을 요구해야 합니다."

머스크의 답변: "흥미롭군요."

SpaceX 보유자들은 그 할인을 원해야 한다

그렇다면 SpaceX 주주들은 정말 이것을 사고 싶은지 확신해야 할까요? 오늘날 가격으로는, 저는 그렇지 않다고 생각합니다. 테슬라의 자본 수익률은 이미 보유한 사업에서 하락하고 있으며, 2026년 지출 계획은 방금 축소되었습니다. 게다가, 주가는 아직 도래하지 않은 미래에 대해 선행 주가수익비율(P/E) 185배로 거래되고 있습니다. ARK의 모델조차도 SpaceX가 거래에서 얻는 이익이 시간이 지남에 따라 줄어든다고 말합니다.

제 의견: 만약 제가 SpaceX를 보유하고 있다면, 특별 위원회가 테슬라에 대한 할인을 요구하도록 압력을 가하고 싶을 것입니다. 프리미엄을 지불하는 것은 SpaceX 보유자들이 자사 주식으로 테슬라의 로봇 도박에 자금을 조달하는 것을 의미할 것입니다.

물론, 위원회들은 아직 어떤 조건도 정하지 않았습니다. 그리고 만약 옵티머스와 로보택시가 머스크가 예상하는 대로 확장된다면, 5% 수익률은 몇 년 안에 각주가 될 것입니다.

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