主なポイント
- マイクロンは11月5日に17%下落し、メモリ株が売られた。
- ベテラン投資家は、メモリメーカーの長期供給契約は「基本的に意味がない」とし、価格が大きく下落すれば顧客は契約を離脱すると主張している。
- マイクロンの契約にはテイク・オア・ペイ数量と最低価格が含まれるが、開示されている最低額は来年度の予想売上高のわずか約12%に相当する。
- マイクロンは予想PER 5倍未満で取引されており、前回のメモリサイクルのピーク時とほぼ同じ水準にある。
マイクロン・テクノロジー (MU) は11月5日（木）に17%下落し、$656.39となった。取引開始前、ブルームバーグはマイクロンが台湾での$45億工場計画を中断したと報じた。SKハイニックス (SKHY) やサンディスク (SNDK) などのメモリ関連銘柄も二桁パーセントで下落した。
Xでの投稿で、ナイルズ・インベストメント・マネジメントの創業者ダン・ナイルズは、強気派の投資家は「自社株買い、低いPER、〜2030年以降までの長期供給契約を指摘するだろう」と述べた。
X上の半導体アカウントJukanは、これに同意しないベテラン投資家との編集された会話を投稿した：
「メモリのLTA（長期供給契約）は基本的に意味がない。現在締結されているLTAができる最善のことは、顧客にメモリメーカーの設備投資の一部を負担させることだ。価格が下落すれば、顧客は喜んで保証金（前払い金）を放棄し、LTAから離脱する。」
彼はさらに、「価格がピークから60%以上下落したときはいつでも、顧客はLTAに署名した後でも契約を破棄した」と付け加えた。
マイクロンの契約には拘束力があるが、それほど強くはない
マイクロンは26の戦略的顧客契約を締結しており、経営陣はこれらが2030年までの売上高の35%以上をカバーすると見積もっている。その年次報告書には、拘束力のある数量と最低価格を伴うテイク・オア・ペイ条項が記載されており、一部の顧客は、債務不履行に陥った場合にマイクロンが引き出せる信用状を保持しなければならない。
マイクロンは、9月3日時点で約$1340億の残存履行債務を開示しており、その約4分の1が12ヶ月以内に売上高として計上されると見込まれている。これは約$340億で、アナリストが2027会計年度に予想する$2755億の12%に相当する。これは開示された最低額であり、総カバー率ではない：1年以下の契約や、固定価格または価格帯のない取引は含まれていない。
設備投資に関する指摘は妥当である。顧客は2026会計年度に$127.5億の保証金を支払ったが、これは$307億の設備投資に対してであり、そのほぼ全てが2029年から2031年の間に返還される予定である。
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メモリ企業の収益は過去に急落した
アナリストは、マイクロンの調整後1株当たり利益（EPS）が、2026会計年度の$75.52から2027会計年度には$176.50、2028会計年度には$207.76に上昇すると予想している。
前回の景気後退期には、売上総利益率は2022会計年度の45.2%から2023会計年度には2.7%に下落した。この2.7%には$18.3億の在庫評価損の加算戻しが含まれるが、以前に減損処理された株式売却による$8.44億の利益は維持されている。両方を除くと、利益率は約マイナス2.8%となる。報告されたGAAP利益率はマイナス9.1%だった。
マイクロンの予想PERが最後にこれほど低かったのは2017年と2018年で、当時のEPSは2018会計年度の$11.51から2020会計年度の$2.37へと79%下落した。2027会計年度のコンセンサスから同じ下落率を繰り返すと、5日（木）の終値は約18倍のPERとなる計算だ。
ブルームバーグ・エコノミクスのチーフUSエコノミスト、アンナ・ウォンはXで、ストレージドライブ、コンピューター、テレビ、携帯電話の月次価格上昇率がピークのペースを過ぎたと述べた。これは消費者インフレの鈍化であり、チップ価格の下落ではない。
SKハイニックスは2030年まで不足が見込まれると見る
SKハイニックスは、2030年までメモリ需要が供給を上回ると予測しており、契約が2027年と2028年の生産能力の半分以上をカバーしている。これが実現すれば、顧客が契約を離脱する理由はなくなるかもしれない。それでもアナリストは、マイクロンの売上総利益率が2027会計年度の87%から2030会計年度には65.5%に低下すると見ている。
マイクロンの契約ができることとできないこと
私はマイクロンをその契約のために買うことはないだろう。テイク・オア・ペイ条項と信用状により、契約の離脱はその投資家が主張するよりも困難ではある。しかし、マイクロンが開示している唯一の下限は来年度売上高の約12%であり、その価格帯がそれを超えてどれだけ保護するかについては言及していない。測定できない保護に頼って記録的な収益が維持されると確信することはできない。
12月中旬に発表が予定されている第1四半期決算が次の試金石となる。12ヶ月以内に計上される契約売上高が約$340億から増加すれば、これらの契約を軽視することははるかに難しくなる。
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