主なポイント
- The Informationの報道によると、ジェンセン・フアンがCEOを退任したことで、NvidiaはAI企業への投資とそれらに対する与信保証を減速させると見込まれている。
- IRENは他社よりも影響を受けやすい状況にある。Nvidiaは5年間34億ドルの契約で年間約7億ドルのクラウド容量をIRENから借り受ける予定であり、最大3,000万株のIREN株式を購入する権利も保有しているためだ。
- MicrosoftはIRENの最大顧客であり、IRENのプロジェクトをより厳密にチェックしていると報じられている。一方、IRENは今会計年度の構築費用として60億ドルをまだ調達する必要がある。
- 署名済みのNvidia契約は守られるべきだが、Nvidiaの動きが鈍化すれば、IRENが新規契約を結び、次の資金調達ラウンドを実施することはより困難になる。
Nvidia (NVDA) には新しいトップが就任したが、IREN (IREN) はおそらく誰よりもその影響を強く受けるだろう。
ジェンセン・フアンは11月12日にNvidiaのCEOを退任し、CFOのコレット・クレスが後任を探す間の暫定CEOに任命された。The Informationは、Nvidiaが積極的なAI投資を減速させると見込まれており、これにより数十億ドル規模のスタートアップ資金と与信保証が危険にさらされていると報じた。また、クレスがフアンが推進したいくつかの取引に反対していたとも報じている。
これは、12月末までにビットコインマイニングを停止してGPUを貸し出すことに注力しているIRENにとって問題だ。NvidiaはそれらのGPUを製造し、IRENからクラウド容量を借り受ける契約を結び、その株式を購入する権利も保有している。IRENの最大顧客であるMicrosoft (MSFT) は、契約が完全に稼働すれば年間約19.4億ドルをもたらすと見込まれているが、Microsoftもまたより慎重になっている。
IRENは11月12日に6.53%下落して19.48ドルで取引を終え、Nvidiaは4.34%下落した。この売りはネオクラウドグループ全体に波及し、CoreWeaveは6.86%下落した。
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NvidiaはIRENの両面に関与
IRENの年次報告書および決算説明会によると、IRENとNvidiaの関係は以下の通り：
- 2026年5月に署名された、約34億ドル相当の5年間のクラウド契約
- 約60MWの容量から年間約7億ドルのARR（年間経常収益）、2027年初頭から段階的に拡大予定
- この7億ドルは、IRENの2026年容量に対して契約済みの40億ドルのARRに追加される
- 最大60万台のGPUの納入に連動して、5月7日に付与された、70.00ドルで最大3,000万株のIREN株式を購入する権利
ZeroHedgeはXでこのループを説明した：「構造はほぼ毎回同じだ：Nvidiaが株式を購入し、受け手はNvidiaハードウェアをコミットし、現金はGPU発注として戻ってくる」。IRENはそのリストに掲載された企業の一つだった。IRENの仕組みは少し異なり、Nvidiaは設定価格で株式を購入する権利を保有しており、まだ株式を所有していない。いずれにせよ、資金は同じ円を描いて循環する。
Nvidiaは署名済みの契約を履行すべき
フアンの退任に関するNvidiaの声明で、新会長のハーベイ・ジョーンズは「当社の事業、顧客へのコミットメント、製品ロードマップは中断なく継続されると見込んでいる」と述べた。5年間のクラウド契約は、顧客コミットメントとしてこれ以上ないほど明確なものであり、The Informationは法的拘束力のある契約に基づく投資は進むと見込まれていると報じた。これにより、IRENの年間7億ドルは当面安全に見える。しかし、ウォール街の予想はIRENがまだ署名していない多くの取引に依存している。アナリストは、収益が2027年度（2027年6月期）に2.39倍以上の239億ドルに増加し、その後2028年度に約3倍の715億ドルに増加すると見込んでいる。
この2028年度の数字は、IRENの2026年容量に対して契約済みの40億ドルのARRにNvidiaの7億ドルを加えた額をはるかに上回っており、IRENがまだ販売を試みている2027年容量に依存している。2027年度の予想は、IRENが40億ドルのrun-rate目標を1月または2月に先送りした後、10月下旬の281億ドルからすでに下落している。Nvidiaが新規取引を減らせば、2028年度が最も大きな打撃を受ける可能性が高い。
そして、より慎重になっている大手顧客はNvidiaだけではない。Bloombergは、MicrosoftがIREN、Nebius、Nscaleの一部プロジェクトをより厳密に監視していると報じた。IRENの11月5日の説明会で、共同CEOのダニエル・ロバーツは、Microsoftが最新のフロンティアモデル向けに「ネットワークインフラの一部を再構成・アップグレードする」よう要請したと述べた。IRENの年次報告書によると、MicrosoftとNvidiaの契約は「契約収益の大部分」を占めている。
IRENはまだ60億ドルが必要
IRENは2022年度以降、事業拡大のための投資額が事業活動から得たキャッシュを毎年上回っている。2026年度では、設備投資額は43.3億ドルで、事業活動によるキャッシュフロー21.0億ドルを上回り、そのうち18.4億ドルは顧客からの前払いによるものだった。
11月5日の説明会で、経営陣は今会計年度の構築費用のうち60億ドルがまだ未調達であると述べた。また、転換社債や株式に頼る前に、120億ドルから150億ドルの融資および前払いオプションがあると述べた。しかし、ロバーツは、資本市場がここ数週間でより選択的になっていると付け加えたが、それはフアンが退任する1週間前のことだった。
IRENが借り入れる際のコストは、顧客が誰であるかに依存する。Microsoftの契約に関連するGPUファイナンスの加重金利は6.0%であるのに対し、投資適格格付けを持たない顧客向けのMackenzieローンは9.0%の固定金利である。この差は、NvidiaやMicrosoftのような企業との契約は貸し手が安く資金を提供することを示唆しており、Nvidiaの動きが鈍化すればIRENがそのような契約を結ぶ機会は減る。
融資が不足した場合、IRENは株式に頼ってきた。加重平均希薄化済み発行済み株式数は、2022年度の4,090万株から2026年度には3億1,600万株に増加した。
Nvidiaの権利は最大3,000万株を追加するが、それは1株70.00ドルの場合のみだ。これはIRENの11月12日の終値の3倍以上であり、JPモルガンが新たに引き下げた55ドルの目標株価も大きく上回るため、Nvidiaがすぐに21億ドルの小切手を切る可能性は低い。
IRENはクレスにほとんど誰よりも多くを懸けている
IRENの署名済みNvidia契約は守られるべきだ。しかし、IRENは2027年容量の販売と60億ドルの調達を試みているまさにその時、最大顧客の一つが小切手を切る数を減らすと見込まれ、もう一方の最大顧客はそのプロジェクトをより厳密に監視している。もしクレスがNvidiaの取引活動を減速させれば、IRENが最も明確な敗者となる。もちろん、彼女はそうすると言っていない。Nvidiaの11月17日の決算発表（クレス体制下での初の報告）は、彼女が新規取引と与信保証をどのように扱う計画なのかを聞く最初の機会となる。ネオクラウド企業（またはIREN）に対する新たなNvidiaクラウド契約や与信保証、あるいはIRENの初のデータセンター・ファイナンスは、その懸念を和らげるのに大いに役立つだろう。
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