Points clés
- La croissance du chiffre d'affaires récurrent annuel net (ARR) de Zscaler (hors acquisition de Red Canary) a accéléré à 17 % en glissement annuel au quatrième trimestre fiscal, son rythme le plus rapide depuis des années, mais les prévisions pour l'exercice 2027 indiquent un refroidissement de cette croissance vers le haut de la fourchette des adolescents ou moins.
- Le chiffre d'affaires différé, un indicateur avancé indépendant des facturations, a ralenti chaque année depuis l'exercice 2022, passant d'une croissance de 62 % à seulement 18,5 % en 2026, la première année où il croît moins vite que le chiffre d'affaires lui-même.
- La marge de trésorerie disponible (free cash flow) a chuté de près de 500 points de base en 2026 pour s'établir à 25,4 %, et les prévisions de la direction pour 2027 pointent vers une nouvelle baisse, car les investissements en capital (capex) liés aux centres de données, dus aux pénuries de mémoire et de composants, dépassent la croissance du chiffre d'affaires.
- Le multiple cours/bénéfice sur douze mois glissants (NTM P/E) de Zscaler est déjà tombé à environ 40x, contre une moyenne quadriennale proche de 64x et des sommets supérieurs à 100x, ce qui signifie qu'une grande partie de cette histoire de croissance plus lente semble déjà intégrée dans le cours avant même le début de l'exercice 2027.
Le ralentissement de croissance de Zscaler n'est pas qu'une prévision prudente
Zscaler (ZS) a clôturé l'exercice 2026 par un trimestre véritablement solide. Le chiffre d'affaires a atteint 898,2 millions de dollars, en hausse de 25 % en glissement annuel, et le chiffre d'affaires récurrent annuel total (ARR) a atteint 3,8 milliards de dollars, également en hausse de 25 %. En détail, un chiffre plus spécifique a excité les analystes lors de la conférence téléphonique : la croissance du chiffre d'affaires récurrent annuel net (net new ARR), hors acquisition de Red Canary, a été de 17 % en glissement annuel au quatrième trimestre, contre 10 % au premier semestre et seulement 7 % pour l'ensemble de l'exercice 2025. La direction a présenté cela comme la preuve que sa réorganisation commerciale, un modèle axé sur les comptes construit autour du directeur commercial Mike Rich, portait enfin ses fruits.
Puis sont venues les prévisions pour l'exercice 2027. L'analyste Ittai Kidron a fait le calcul en direct lors de la conférence téléphonique des résultats du T4 et a noté que le point médian des prévisions d'ARR de Zscaler implique un refroidissement de la croissance du chiffre d'affaires récurrent annuel net à environ 4 %, un net revirement par rapport aux 17 % tout juste affichés. Le directeur financier Kevin Rubin a attribué cette prudence à des questions de timing liées à deux transitions de direction commerciale et à l'adoption non prouvée de produits plus récents.
Le chiffre d'affaires différé offre un moyen de tester cette explication qui ne dépend pas du discours de la direction. Il s'agit du montant que les clients ont déjà été facturés mais que Zscaler n'a pas encore comptabilisé en chiffre d'affaires, et il tend à évoluer avec les commandes sous-jacentes plutôt qu'avec les calendriers de comptabilisation du chiffre d'affaires. La croissance du chiffre d'affaires différé total a ralenti chaque année depuis l'exercice 2022 : +62 % cette année-là, puis +41 %, +32 %, +30 %, et seulement +18,5 % en 2026. Ce taux de 2026 est désormais inférieur à la croissance du chiffre d'affaires propre de Zscaler de 25 % pour l'année, une première dans ces données, et il se situe près de la fourchette de croissance du chiffre d'affaires de 16,6 % à 17,5 % que Zscaler a prévue pour 2027. La tendance des facturations refroidissait déjà avant même que la direction ne mette un chiffre sur papier.
Une nuance mérite d'être signalée. Le chiffre d'affaires différé non courant (non-current deferred revenue), la partie à plus longue durée liée aux engagements pluriannuels, n'a augmenté que de 7,7 % en 2026 après une croissance de 65 % en 2025, alors même que Zscaler faisait état d'un record de 1,7 milliard de dollars de commandes Z-Flex cette année. Cela reflète probablement le fait que les contrats Z-Flex sont facturés annuellement plutôt qu'en une seule facture initiale, ce qui les exclurait de la ligne non courante quelle que soit la taille de l'accord. Cela signifie que l'histoire des engagements pluriannuels ne peut être vérifiée par ce seul poste.
L'histoire de la trésorerie disponible derrière l'expansion des marges de l'action Zscaler
Les chiffres de rentabilité phares de Zscaler étaient solides en 2026. La marge d'exploitation non-GAAP a atteint 22,9 % pour l'année, en hausse de 120 points de base, et la direction a souligné un résultat opérationnel record.
La trésorerie disponible (free cash flow) raconte une histoire différente. Elle est passée de 808,2 millions de dollars en 2025 à 852,4 millions de dollars en 2026, une augmentation de seulement 5,5 %, une fraction de la croissance du chiffre d'affaires de 25 % sur la même période. La marge de trésorerie disponible est tombée de 30,2 % à 25,4 %, une baisse de près de 500 points de base en une seule année.
L'explication de la direction porte sur les investissements en capital (capex). Kevin Rubin a déclaré que les prix de la mémoire, du stockage et des processeurs avaient augmenté et étaient devenus plus difficiles à approvisionner, et que Zscaler avait accéléré de manière opportuniste les achats d'équipements de centres de données au T4 là où l'approvisionnement était disponible. Les investissements en capital annuels ont atteint 8 % du chiffre d'affaires, dans le haut de la fourchette indiquée par l'entreprise, et Rubin a déclaré que les investissements resteraient élevés tout au long de l'exercice 2027 en raison de pressions persistantes sur les prix, notamment sur la mémoire. La prévision de marge de trésorerie disponible pour 2027, comprise entre 23 % et 23,5 %, se situe en dessous des 25,4 % effectivement réalisés en 2026, ce qui signifie que la direction s'attend à une compression supplémentaire, et non à une stabilisation. Une marge d'exploitation qui s'élargit alors que la conversion en trésorerie se dégrade mérite d'être distinguée du récit de rentabilité phare avant d'être prise au pied de la lettre.
Ce que le multiple de l'action Zscaler intègre déjà
Rien de cela ne se produit dans un vide d'évaluation. Le multiple cours/bénéfice normalisé sur douze mois glissants (NTM P/E) de Zscaler se situe actuellement à environ 40x, bien en dessous de sa moyenne quadriennale d'environ 64x et loin des sommets supérieurs à 100x qu'il a touchés fin 2024. L'action a déjà été réévaluée à la baisse par rapport à ces sommets au cours de 2025 et 2026, une période qui coïncide presque exactement avec le ralentissement de la croissance du chiffre d'affaires différé décrit ci-dessus.
Ce timing est important pour la manière dont un investisseur doit interpréter la réaction aux prévisions pour 2027. L'analyste de Citi Fatima Boolani a capturé directement la thèse baissière sur scène en septembre, disant à Chaudhry que certains investisseurs estiment que la meilleure partie du cycle produit de Zscaler est derrière lui. Une action qui se négocierait encore près de son multiple historique moyen rendrait cette thèse baissière coûteuse à ignorer. Une action qui a déjà perdu plus d'un tiers de son multiple de pointe a, au minimum, fait de la place pour des perspectives de croissance plus sobres sans nécessiter un nouveau catalyseur juste pour maintenir sa position.
Les ventes d'initiés ajoutent ici du contexte plutôt qu'une alarme. Le directeur financier Kevin Rubin a vendu environ 500 actions en juillet et août 2026 dans une fourchette de 145 à 176 dollars, et l'administrateur James Beer a vendu 177 actions en septembre près de 192 dollars, toutes des transactions de taille routinière plutôt que le type de liquidation concentrée qui signale typiquement une inquiétude des dirigeants.
Où se situe le véritable facteur décisif pour 2027
Les preuves pointent vers un véritable ralentissement, et pas simplement une prévision prudente déguisée en prudence. La croissance du chiffre d'affaires différé décélère depuis quatre années consécutives et est désormais inférieure à la croissance du chiffre d'affaires, et la marge de trésorerie disponible se comprime dans un cycle d'investissements que la direction affirme persistera tout au long de 2027. Ce sont deux tendances mesurables indépendantes de tout ce que la direction a dit lors de la conférence téléphonique, et toutes deux pointent dans la même direction que les prévisions elles-mêmes.
Ce qui empêche cela d'être un appel baissier clair, c'est le prix. Un multiple déjà tombé de trois chiffres au bas de la fourchette des 40x a absorbé une partie significative de cette histoire. Le véritable facteur décisif pour 2027 est de savoir si les nouvelles lignes de croissance de Zscaler, non encore intégrées dans les prévisions, combleront l'écart : les commandes de sécurité pour l'IA ont augmenté de 50 % en séquentiel au T4 avec des commandes sur douze mois glissants supérieures à 100 millions de dollars, et la plateforme Agentic SecOps récemment lancée n'est pas prouvée à grande échelle mais répond à un besoin client réel que la propre télémétrie de Zscaler est bien placée pour servir. Zscaler a déjà réussi une expansion similaire auparavant, faisant passer le nombre de clients "Zero Trust Everywhere" d'environ 350 à 950 en une seule année.
Savoir s'il peut répéter cela avec les produits de sécurité IA, alors qu'un nouveau responsable commercial géographique est encore en cours d'intégration, est la question ouverte qui décidera si l'exercice 2027 sera inférieur ou supérieur à des prévisions qui, contrairement à ce que la réaction initiale du marché suggérait, ne sont pas manifestement sous-estimées.
Devriez-vous investir dans Zscaler, Inc. ?
La seule façon de vraiment le savoir est d'examiner vous-même les chiffres. TIKR vous donne un accès gratuit aux mêmes données financières de qualité institutionnelle que les analystes professionnels utilisent pour répondre exactement à cette question.
Ouvrez l'action ZS et vous verrez des années d'historiques financiers, ce que les analystes de Wall Street attendent pour le chiffre d'affaires et les bénéfices dans les trimestres à venir, comment les multiples d'évaluation ont évolué dans le temps, et si les objectifs de cours sont en hausse ou en baisse.
Vous pouvez créer une liste de surveillance gratuite pour suivre Zscaler, Inc. aux côtés de toutes les autres actions que vous surveillez. Aucune carte de crédit requise. Juste les données dont vous avez besoin pour décider par vous-même.
Accédez aux outils professionnels pour analyser l'action ZS sur TIKR gratuitement →
À la recherche de nouvelles opportunités ?
- Découvrez quelles actions les investisseurs milliardaires achètent pour pouvoir suivre l'argent intelligent.
- Analysez des actions en aussi peu que 5 minutes avec la plateforme tout-en-un et facile à utiliser de TIKR.
- Plus vous retournez de pierres… plus vous découvrirez d'opportunités. Recherchez plus de 100K actions mondiales, les portefeuilles des principaux investisseurs mondiaux, et plus encore avec TIKR.
Avertissement :
Veuillez noter que les articles sur TIKR ne sont pas destinés à servir de conseils en investissement ou financiers de la part de TIKR ou de notre équipe éditoriale, ni ne constituent des recommandations d'achat ou de vente d'actions. Nous créons notre contenu sur la base des données d'investissement du Terminal TIKR et des estimations des analystes. Notre analyse peut ne pas inclure des nouvelles récentes sur les entreprises ou des mises à jour importantes. TIKR n'a aucune position sur les actions mentionnées. Merci de votre lecture et bon investissement !
