Points clés
- Le flux de trésorerie disponible d'Alphabet était négatif de 9,1 milliards de dollars au troisième trimestre, son deuxième trimestre consécutif dans le rouge, et la direction s'attend toujours à ce que les dépenses d'investissement augmentent significativement en 2027.
- Les investisseurs qui espèrent qu'Alphabet va commencer à dépenser avec la discipline de Microsoft risquent d'être déçus : le cofondateur d'Alphabet, ses prévisions et la demande pour le Cloud indiquent tous des dépenses accrues.
- Les analystes s'attendent désormais à ce que le flux de trésorerie disponible d'Alphabet chute à -41,8 milliards de dollars en 2027 avant de redevenir légèrement positif en 2028.
- Le prochain test sera le chiffre des dépenses d'investissement 2027 d'Alphabet, attendu lors de sa conférence téléphonique du quatrième trimestre début février.
Alphabet (GOOG) vient de brûler des liquidités pour un deuxième trimestre consécutif, et la question qui pèse sur l'action est de savoir si elle va commencer à dépenser davantage comme Microsoft (MSFT).
Lundi, Ryan Detrick de Carson Group a apporté une sorte de réponse dans un post sur X, citant le cofondateur de Google, Larry Page : « Je préfère faire faillite plutôt que de perdre cette course. »
Cette phrase n'est pas nouvelle. Gavin Baker d'Atreides Management l'avait déjà rapportée dans un épisode d'août 2024 du podcast Invest Like the Best, disant que Page « aurait dit en interne chez Google à de nombreuses reprises : "Je préfère faire faillite plutôt que de perdre cette course." »
Il s'agit donc d'une citation de seconde main datant de deux ans. Et Alphabet a passé chacune de ces deux années à agir comme si Page le pensait vraiment.
Le trou de trésorerie s'approfondit en 2027
Le flux de trésorerie disponible d'Alphabet s'est établi à -9,1 milliards de dollars au troisième trimestre, après -5,9 milliards au deuxième, alors que les dépenses d'investissement atteignaient 51,4 milliards de dollars.
La direction n'a pas bronché. Elle a réitéré ses prévisions de dépenses d'investissement pour 2026, comprises entre 195 et 205 milliards de dollars, et la CFO Anat Ashkenazi a déclaré lors de la conférence téléphonique du troisième trimestre qu'elle s'attendait toujours à une augmentation significative des dépenses d'investissement en 2027. Le chiffre exact sera communiqué lors de la conférence téléphonique du quatrième trimestre.
Avant la publication des résultats, Mark Mahaney d'Evercore ISI déclarait sur Bloomberg Tech que « le consensus des analystes table sur environ 30 milliards de dollars de flux de trésorerie disponible négatif pour Google l'année prochaine. » Le consensus de TIKR prévoit un trou plus profond : un flux de trésorerie disponible de -18,0 milliards de dollars cette année et de -41,8 milliards en 2027, avant de redevenir positif en 2028 :
Même cette estimation pour 2028, 5,0 milliards de dollars, n'est qu'une fraction des 73,3 milliards de dollars qu'Alphabet a générés en 2025.
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De 25 milliards à 200 milliards de dollars par an
Les dépenses d'investissement d'Alphabet ont augmenté de 63 % en 2024, l'année où Baker a rapporté la phrase de Page, pour atteindre 52,5 milliards de dollars. Elles ont ensuite augmenté de 74 % supplémentaires en 2025, pour atteindre 91,5 milliards de dollars :
Les prévisions pour cette année doublent à nouveau ce montant, et les analystes tablent sur 308,0 milliards de dollars en 2027, soit environ la moitié des revenus qu'ils attendent pour cette année-là.
Alphabet emprunte et vend des actions pour financer cela. En juin, elle a lancé une augmentation de capital qui comprenait 10 milliards de dollars de Berkshire Hathaway et un programme de 40 milliards de dollars pour vendre des actions au fil du temps. Au troisième trimestre, elle a vendu pour 12,4 milliards de dollars d'actions via ce programme, émis pour 28,7 milliards de dollars d'obligations et n'a racheté aucune action. Comme l'a dit Scott Galloway de NYU sur Prof G Markets, « Microsoft a rénové avec ses liquidités disponibles et Alphabet semble contracter des seconds prêts hypothécaires pour la même rénovation. »
Réduire les dépenses signifierait refuser des clients
La demande est là. Les revenus de Google Cloud ont augmenté de 103 % pour atteindre 30,7 milliards de dollars au troisième trimestre, et son carnet de commandes signées a atteint 561 milliards de dollars. Sa marge opérationnelle est passée à 36,2 %, contre 23,7 % un an plus tôt.
En fait, Alphabet manque tellement de capacité qu'elle a commencé à louer des ressources informatiques tierces à la fin du trimestre, et elle prévoit d'en louer davantage au quatrième trimestre. Ashkenazi a averti que cela exercerait une pression sur les marges du Cloud à court terme. C'est un coût qu'Alphabet choisit de payer plutôt que de refuser des clients.
De plus : Alphabet a besoin que le développement de l'IA fonctionne aussi pour la Recherche. Les revenus de la Recherche et autres ont augmenté de 12 % au troisième trimestre, contre 17 % au deuxième. Le directeur commercial Philipp Schindler a attribué une partie du ralentissement à une monétisation plus faible dans le mode IA. La Recherche se transforme en réponses IA, et Alphabet doit y gagner pour préserver son principal moteur de profit.
N'attendez pas de ralentissement
De mon point de vue, quiconque attend qu'Alphabet dépense comme Microsoft va attendre longtemps. Je m'attends à ce que le chiffre des dépenses d'investissement 2027 soit élevé, et que le trou de trésorerie s'approfondisse avant que le carnet de commandes du Cloud ne commence à le combler.
Les analystes s'attendent toujours à ce que le BPA normalisé passe de 15,14 dollars en 2027 à 18,26 dollars en 2028. On demande donc aux actionnaires de regarder au-delà d'une année d'encre rouge dans le tableau des flux de trésorerie pour voir les bénéfices de l'autre côté.
Bien sûr, le Cloud pourrait transformer ce carnet de commandes en revenus plus rapidement que ne le prévoient les analystes, et le trou se réduirait avec.
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