Points clés
- CoreWeave a chuté de 9% aujourd'hui après un rapport indiquant que Microsoft a renoncé à une option de plus que doubler son bail avec Nscale au Texas.
- Les néo-clouds empruntent sur la base de nouveaux contrats, donc le retrait d'un hyperscaler nuit à CoreWeave même si ses propres accords restent intacts.
- Un néo-cloud qui fournit de la capacité GPU à Microsoft publie ses résultats ce soir.
- Le rapport du 10 novembre de CoreWeave sera le prochain test de sa capacité à couvrir ses charges d'intérêts.
CoreWeave (CRWV) est en baisse de 9% aujourd'hui après que le Financial Times a rapporté que Microsoft (MSFT) a décliné une option de plus que doubler son bail sur le site texan de Nscale, un accord potentiellement valant des dizaines de milliards de dollars.
Microsoft peut dire non
Sur le podcast 20VC de mercredi, l'investisseur en capital-risque Rory O'Driscoll a déclaré qui sera touché en premier : « la première personne qui va souffrir quand la demande n'est pas là ne sera pas Google ou Amazon... Ce seront les acteurs comme CoreWeave. »
Les nouveaux contrats sont ce qui permet aux néo-clouds de continuer à emprunter, et Microsoft s'est maintenant retiré de Nscale deux fois cette année. Les analystes s'attendent toujours à ce que le chiffre d'affaires de CoreWeave passe de 5,13 milliards de dollars en 2025 à 43,6 milliards de dollars en 2028 :
La nouvelle d'aujourd'hui ne touche pas le carnet de commandes de 104,2 milliards de dollars de CoreWeave, donc je ne m'attends pas à ce que ces estimations bougent. Mais les années ultérieures nécessitent une capacité qu'elle n'a pas encore construite.
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L'emprunt est le point de pression
Cette construction repose sur la dette. La dette totale, y compris les contrats de location, est passée de 2 milliards de dollars fin 2023 à 29,8 milliards de dollars fin 2025 :
Elle a atteint 51,6 milliards de dollars au 30 juin 2026. Et cela devient plus cher : les obligations de CoreWeave à 9,625% échéant 2032 sont tombées en dessous de 80 cents sur le dollar à la mi-octobre, un rendement proche de 15%.
IREN (IREN), en baisse de 14% et livrant quatre déploiements GPU à Microsoft, a financé les GPU pour son contrat Microsoft à 6,0%, et le rapport de ce soir devrait indiquer si les trois déploiements qu'elle n'a pas encore livrés sont toujours prévus pour ce trimestre.
Côté pour des ennuis
À la clôture de lundi, CoreWeave se négociait à 1,4x le chiffre d'affaires anticipé, son plus bas de l'année écoulée, contre une moyenne de 3,6x :
Il est encore plus bas aujourd'hui.
La preuve viendra le 10 novembre
De mon point de vue, la baisse d'aujourd'hui est justifiée. Chaque dollar que CoreWeave emprunte est évalué en fonction de la volonté des hyperscalers de continuer à signer, et Microsoft vient de montrer qu'il peut dire non. L'action est bon marché, mais j'attendrais de voir qu'elle couvre d'abord ses intérêts.
CoreWeave publie ses résultats le 10 novembre. Elle a donné des prévisions de charges d'intérêts pour le troisième trimestre de 860 à 940 millions de dollars, contre un résultat opérationnel ajusté de 200 à 260 millions de dollars. Un résultat opérationnel au sommet de cette fourchette me rendrait bien plus à l'aise pour acheter sur la baisse.
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