Statistiques clés pour l'action Bank of America
- Prix actuel : $63.17
- Prix cible (milieu) : ~$78
- Cible du consensus : ~$69
- Rendement total potentiel : ~24%
- TRI annualisé : ~5% / an
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Que s'est-il passé ?
Bank of America (BAC) a clôturé à $63.17 le 7 août, près de son plus haut niveau depuis des années, en hausse d'environ 38% sur un an depuis un creux proche de $46. Cette hausse a un véritable moteur : la banque vient de publier son meilleur trimestre depuis des années, avec des revenus de négociation à un plus haut depuis dix ans et des commissions de banque d'investissement en hausse de 50%. La question pour un acheteur aujourd'hui n'est donc pas de savoir si l'activité se porte bien. C'est manifestement le cas. La question est de savoir ce qu'un prix proche des records paie réellement, et quelle part de la bonne nouvelle est déjà intégrée dans le cours.
Cette tension s'est accentuée fin juin, lorsque Oppenheimer a rétrogradé l'action à "Perform" et a conseillé à ses clients qu'il préférait "prendre les gains et sortir" plutôt que d'attendre le prochain cycle de crainte sur les actions bancaires.
Le trimestre qui a propulsé l'action
Bank of America a gagné $1.21 par action au deuxième trimestre, dépassant l'estimation du consensus de $1.13 et en croissance de 34% sur un an. Le chiffre d'affaires a augmenté de 15% pour atteindre $31.6 milliards, le résultat net a atteint $9.1 milliards, et chaque segment a enregistré une croissance du chiffre d'affaires et du résultat net tandis que le ratio d'efficacité s'améliorait à 59%.
Global Markets a été le point fort. Les revenus de ventes et de négociation ont grimpé de 33% à $7.2 milliards, les actions ont établi un record à $3.6 milliards, et le revenu fixe a réalisé son meilleur trimestre depuis plus d'une décennie. Les commissions de banque d'investissement ont bondi de 50% à plus de $2.1 milliards, et le revenu net d'intérêts a atteint $16.2 milliards sur une base entièrement imposable équivalente, en hausse de 9%, incitant la direction à réviser ses prévisions de croissance du RNI annuel vers le haut de sa fourchette de 6% à 8%.
Deux indicateurs prospectifs ont marqué la conférence téléphonique. Le directeur financier Alastair Borthwick a réaffirmé l'objectif de marge nette d'intérêts de la banque : "Nous restons confiants dans ce chiffre de 2,30% que nous visons", a-t-il déclaré, ajoutant que la banque est "probablement à quelques années maintenant pour l'atteindre". Avec une marge proche de 2,08% aujourd'hui, cet écart représente une grande partie des bénéfices que la banque estime pouvoir générer sans l'aide des taux ou de l'économie. Sur les coûts, après que le premier semestre ait délivré plus de 450 points de base d'effet de levier opérationnel, la direction a relevé ses prévisions annuelles à 300-400 points de base, contre "plus de 200" prévus en avril. Le PDG Brian Moynihan a déclaré que la société "laissait cela se répercuter sur le résultat net" tout en continuant d'investir dans la franchise.
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Pourquoi l'argument du décote s'est affaibli
À $63.17, Bank of America se négocie à environ 12,7 fois les bénéfices des douze prochains mois et à environ 2,1 fois la valeur comptable tangible. Ce ne sont pas des multiples excessifs en soi, mais ils se situent dans la partie haute de la fourchette où cette banque s'est négociée ces dernières années, et l'action s'est réévaluée plus rapidement que ses estimations de bénéfices n'ont évolué.
C'est l'observation qui sous-tend l'appel d'Oppenheimer. L'analyste Chris Kotowski a soutenu que les grandes banques sont passées de plusieurs années de sous-évaluation structurelle à des valorisations qui intègrent désormais l'optimisme concernant une croissance durable des bénéfices, laissant peu de marge de manœuvre si un cycle de crainte revenait. Il a recommandé de se tourner vers les super-régionales ayant un plus grand potentiel d'expansion. C'est un appel sur la valorisation, pas sur l'activité, et cette distinction est tout l'enjeu pour un acheteur à ce niveau.
Bank of America se négocie à 12,68 fois les bénéfices futurs, contre 14,81 fois pour JPMorgan, et au-dessus de Wells Fargo à 11,74 fois. L'action n'est plus visiblement bon marché par rapport à ses concurrents les plus proches, et son rendement de 17% sur les capitaux propres tangibles communs, bien que solide, ne s'obtient plus à un prix décoté. L'écart de valorisation qui a alimenté la dernière phase de la hausse s'est largement comblé. Tout le monde ne le lit pas comme Oppenheimer : UBS a relevé sa cible à $70 début août et a maintenu un Achat, et Barclays porte une cible de $72. Face à cela, la moyenne du consensus d'environ $69 implique une hausse potentielle d'environ 9%, et une répartition de 15 Achat, 5 Surperformance et 4 Conservation indique une action que le consensus apprécie mais ne considère plus comme profondément sous-évaluée.
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Analyse du modèle avancé TIKR
- Prix actuel : $63.17
- Prix cible (milieu) : ~$78
- Rendement total potentiel : ~24%
- TRI annualisé : ~5% / an
Les deux moteurs de revenus sont une croissance des prêts commerciaux généralisée proche de 8% et des revenus de commissions continus provenant de la gestion de patrimoine, des marchés et de la banque d'investissement. Le moteur de marge est le revenu net d'intérêts qui se réévalue vers l'objectif de marge nette d'intérêts de 2,30% de la direction, ce qui soutient une marge de résultat net modélisée proche de 28%. Le principal risque va dans l'autre sens : si la force des activités de négociation et de banque d'investissement qui a défini ce trimestre se normalise, la base de commissions qui justifiait la réévaluation s'affaiblit, et un multiple proche du haut de sa fourchette a peu de marge pour s'étendre.
Le potentiel de hausse est que les bénéfices et la valeur comptable continuent de se capitaliser, que le capital continue de revenir aux actionnaires et que l'action progresse sur l'exécution. Le risque de baisse est celui d'Oppenheimer : une activité cyclique proche du haut de sa fourchette de valorisation rencontre un ralentissement ordinaire, et un acheteur à $63 attend des années pour atteindre le seuil de rentabilité.
Conclusion
Le prochain vrai test est la publication des résultats du troisième trimestre le 14 octobre. La barre est spécifique : une croissance du RNI annuel dans le haut de la fourchette de 6% à 8%, et un effet de levier opérationnel dans la fourchette relevée de 300 à 400 points de base. Le chiffre qui compte le plus est le revenu de négociation. Les $7.2 milliards de ce trimestre ont établi un niveau élevé, et Borthwick a directement signalé des comparaisons plus difficiles au second semestre. Un bon scénario ressemblerait à des revenus des marchés se maintenant proches du rythme annualisé de ce trimestre avec le RNI continuant de grimper, ce qui ferait paraître le prix actuel justifié. Un mauvais scénario ressemblerait à un déclin séquentiel clair des marchés et une prévision de RNI revue à la baisse, ce qui laisserait l'acheteur à $63 exposé au risque exact nommé par Oppenheimer.
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