Points clés
- Certaines banques déclarent désormais qu'elles seraient réticentes à financer davantage de transactions liées à l'IA, même lorsque la dette est garantie par Alphabet ou Anthropic, après que la vente massive de jeudi a effacé 2 500 milliards de dollars de la valeur marchande du Nasdaq 100.
- Alphabet a accordé des garanties de 75,7 milliards de dollars pour des centres de données, dont 48,0 milliards sont déjà exécutées, ce qui représente environ la moitié de sa dette totale de 150,33 milliards de dollars, mais ces garanties ne sont pas comptabilisées comme dette.
- Avec un flux de trésorerie disponible négatif de 9,07 milliards de dollars au T3 et des estimations de dépenses d'investissement en hausse de 59 % à 320 milliards de dollars en 2027, Alphabet a peu de marge de manœuvre pour absorber les constructions que ses partenaires ne parviennent pas à financer.
- Nvidia, CoreWeave et Nebius sont plus exposés à un resserrement du crédit qu'Alphabet lui-même. Les résultats du 17 novembre de Nvidia constitueront le premier test pour savoir si les commandes de puces ralentissent.
Alphabet (GOOGL) a passé l'année 2026 à mettre son crédit au service des centres de données d'IA d'autres entreprises, et cet outil vient de s'affaiblir. Certaines banques qui s'apprêtaient à financer des transactions liées à l'IA il y a quelques semaines déclarent désormais qu'elles seraient réticentes à en financer davantage, même lorsque Google ou Anthropic garantissent la dette, a rapporté Reuters lundi 9 novembre, citant plusieurs sources bancaires et de crédit. Les sources n'ont pas nommé les prêteurs ni aucune transaction spécifique, et Google a refusé de commenter.
Le déclencheur a été la vente massive de jeudi, lorsque le Nasdaq 100 a perdu 2 500 milliards de dollars de valeur marchande en une seule séance et que Nvidia (NVDA) a chuté de 9 %. Le repli est le plus marqué pour les emprunteurs plus risqués comme CoreWeave (CRWV) et Nebius (NBIS), mais les prêteurs soumettent désormais les flux de trésorerie et les termes des contrats à des tests de résistance dans tout le secteur.
La garantie de Google est ce que les prêteurs déprécient
Alphabet n'emprunte pas seulement pour son propre compte. Il s'engage également à couvrir les paiements de location des centres de données et les coûts énergétiques des fournisseurs tiers en cas de défaut, ce qui permet à ces partenaires d'emprunter sur la base du crédit de Google. Son déclaration 10-Q du troisième trimestre indique que ces garanties exécutées s'élevaient à 48,0 milliards de dollars au 30 septembre, contre 16,9 milliards de dollars fin 2025. Il s'est engagé à en mettre en place 27,7 milliards de dollars supplémentaires, dont 10,0 milliards de dollars avec Crux AI, une coentreprise de centres de données liée.
Cela représente 75,7 milliards de dollars de soutien reposant sur une hypothèse : une garantie Google permet de financer une transaction. Pour certains prêteurs, cela n'est plus vrai. (Alphabet peut reprendre les baux sous-jacents après un défaut, donc une garantie n'est pas de l'argent perdu purement et simplement.)
La trésorerie d'Alphabet n'a plus aucune marge de manœuvre
Alphabet n'a pas de trésorerie excédentaire pour combler le manque. Le flux de trésorerie disponible était négatif de 9,07 milliards de dollars au troisième trimestre, après un chiffre négatif de 5,86 milliards de dollars au deuxième, alors que les dépenses d'investissement ont atteint 51,36 milliards de dollars, plus du double des 23,95 milliards de dollars un an plus tôt.
L'écart a été comblé par l'emprunt. La dette totale a atteint 150,33 milliards de dollars au 30 septembre, contre 67,00 milliards de dollars fin 2025 et 30,44 milliards de dollars un an plus tôt. Les garanties exécutées représentent à elles seules environ un tiers de cette dette, et les garanties exécutées plus engagées environ la moitié. Aucune de ces expositions n'est comptabilisée comme dette : Alphabet valorise les garanties exécutées à une juste valeur de seulement 606 millions de dollars en passifs dérivés.
La trésorerie et les titres négociables d'Alphabet dépassent toujours sa dette totale de 114,77 milliards de dollars, bien que cela inclue 75,2 milliards de dollars d'actions SpaceX qu'Alphabet ne peut pas vendre à court terme. La solvabilité n'est pas le problème. La pression se manifeste dans le prix du crédit : les spreads sur les obligations à 10 ans des hyperscalers se sont élargis d'environ 50 points de base cette année, contre environ 20 pour les entreprises industrielles de haute qualité sans lien avec l'IA, selon l'analyste crédit de Bank of America, Yuri Seliger.
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Le plan 2027 a besoin de prêteurs volontaires
L'objection évidente est que rien de tout cela n'a affecté les plans d'Alphabet. La directrice financière Anat Ashkenazi a maintenu les prévisions de dépenses d'investissement pour 2026 entre 195 et 205 milliards de dollars le 28 octobre et a déclaré que les dépenses augmenteraient significativement en 2027.
Les estimations tablent sur des dépenses d'investissement de 201 milliards de dollars en 2026, ce qui implique environ 69 milliards de dollars au quatrième trimestre après 131,95 milliards de dollars jusqu'en septembre. Elles augmentent ensuite de 59 % à 320 milliards de dollars en 2027 et 369 milliards de dollars en 2028, et le consensus prévoit déjà un flux de trésorerie disponible d'environ -42 milliards de dollars en 2027. Un plan de cette ampleur nécessite les acheteurs d'obligations d'Alphabet elle-même, les prêteurs de ses partenaires, ou les deux. Le rapport de lundi indique que le second groupe devient plus sélectif, donc une plus grande partie de la facture retombe sur le premier.
Qui ressent le resserrement du crédit avant Alphabet
Alphabet peut se financer elle-même. Les entreprises qui dépendent de son crédit, ou de l'appétit du marché pour la dette liée à l'IA, ont moins de marge de manœuvre.
- Nvidia : Les fabricants de puces garantissent généralement la dette senior qui finance les puces d'un client IA. Nvidia publiera ses résultats du troisième trimestre fiscal le 17 novembre, sa première occasion de dire si les commandes ralentissent.
- CoreWeave : Baird l'a nommée, ainsi qu'Oracle, parmi les néo-clouds exposés aux retards de construction. L'action CoreWeave a chuté de 35 % cette année, et ses obligations ont fortement baissé.
- Nebius : Elle a abandonné une émission d'obligations à haut rendement prévue le mois dernier et a signé un prêt garanti de 3,5 milliards de dollars en octobre à la place.
Pour les actionnaires d'Alphabet, la partie sous pression est un modèle de financement construit sur 48,0 milliards de dollars de garanties exécutées et un engagement à en organiser 27,7 milliards de dollars supplémentaires. Si les partenaires ne peuvent pas financer leur part, Alphabet doit soit construire davantage elle-même, en plus de ses 150 milliards de dollars de dette, soit attendre plus longtemps pour obtenir de la capacité. Le chiffre des dépenses d'investissement 2027 lors de sa conférence téléphonique du quatrième trimestre montrera laquelle.
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