Points clés
- Affirm publie ses résultats du premier trimestre fiscal après la clôture jeudi 5 novembre, deux jours après que Shopify ait chuté de 15 % suite à un léger dérapage de son GMV au T3.
- Le GMV de Shopify a tout de même progressé de 29 % et PayPal a relevé ses prévisions annuelles, donc la dépense en ligne n'est pas le principal problème d'Affirm.
- Le risque majeur est le coût du crédit : Upstart a abaissé ses perspectives annuelles, invoquant une détérioration du crédit à la consommation et des taux plus élevés, et les pertes sur prêts de Block ont augmenté trois fois plus vite que son bénéfice brut.
- À 19x les bénéfices anticipés, bien en dessous de son multiple habituel, Affirm doit surtout maintenir ses prévisions et contenir ses impayés.
Affirm (AFRM) publie ses résultats du premier trimestre fiscal après la clôture jeudi, et cette semaine a donné à ses investisseurs deux raisons d'être nerveux.
La première est arrivée mardi. Shopify (SHOP) a plongé de 15 % après que son GMV et ses revenus d'abonnement du troisième trimestre soient venus en dessous des estimations. Affirm exploite Shop Pay Installments, l'option de paiement échelonné au moment du paiement sur Shopify.
La seconde est plus importante. Upstart (UPST), qui comme Affirm dépend d'investisseurs extérieurs pour financer ses prêts, a chuté de 7 % lundi après que BofA ait abaissé son objectif de cours. Puis mardi, elle a elle-même abaissé ses perspectives annuelles.
Tous les rapports de cette semaine n'étaient pas des avertissements, cependant. PayPal (PYPL) et Block (XYZ), qui concurrencent Affirm au moment du paiement via Pay Later de PayPal et Afterpay de Block, ont tous deux relevé leurs prévisions annuelles.
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Le dérapage de Shopify était faible
Le GMV de Shopify a augmenté de 29 % pour atteindre 119,1 milliards de dollars, contre les 120,1 milliards de dollars attendus par les analystes. C'est un écart de moins de 1 %, et les revenus ont progressé de 32 %, conformément aux estimations. L'action a chuté parce qu'un titre en hausse de 35 % cette année avait besoin de dépasser les attentes, et il n'a fait que les égaler.
Le trimestre de PayPal pointe dans la même direction. Son volume total de paiements a augmenté de 6 % pour atteindre 487,1 milliards de dollars au troisième trimestre, et elle a relevé ses prévisions de BPA non-GAAP annuel à environ 5,60 $ contre environ 5,38 $. Cela ne ressemble pas à un effondrement des dépenses en ligne.
Je ne vois donc pas le dérapage de Shopify comme une menace pour le volume d'Affirm. Le GMV d'Affirm a bondi de 36 % au trimestre de juin. Pour ce trimestre, elle a donné une fourchette de 13,7 à 14,0 milliards de dollars, en hausse de 27 % à 30 % par rapport aux 10,8 milliards de dollars un an plus tôt.
Le crédit et le financement sont le vrai test
Le trimestre d'Upstart était solide en soi : les originations ont augmenté de 44 % pour atteindre 4,1 milliards de dollars et les revenus ont progressé de 34 % à 371 millions de dollars. Mais elle a abaissé ses perspectives de revenus et d'EBITDA ajusté annuels. Le PDG Paul Gu a déclaré dans le communiqué que "la macroéconomie exerce une pression sur nos perspectives à court terme."
C'est l'avertissement pour Affirm, qui a vendu 21,9 milliards de dollars de prêts à des investisseurs extérieurs au cours de l'exercice 2026. Le coût des fonds d'Affirm a baissé d'environ 103 points de base sur un an, pour atteindre 5,8 % au trimestre de juin. Ses perspectives pour l'exercice 2027 supposent toutefois une hausse des taux à court terme. Le chiffre à surveiller est le revenu net des coûts de transaction (RLTC), c'est-à-dire ce qu'Affirm conserve après les pertes sur crédits, le financement et le traitement. Elle a donné une fourchette de 575 à 590 millions de dollars pour le trimestre.
Le trimestre de Block répond à la question de la demande. Ses originations de prêts à la consommation ont augmenté de 40 % pour atteindre 19 milliards de dollars au troisième trimestre, et les originations post-achat d'Afterpay ont plus que triplé par rapport à un an plus tôt. Mais ses pertes sur transactions et prêts ont augmenté de 66 %, trois fois plus vite que son bénéfice brut.
Les acheteurs veulent clairement toujours payer en plusieurs fois. Ce qu'Affirm doit montrer, c'est que ses pertes ne croissent pas plus vite que ses prêts. Son taux de défaut à 30 jours sur les prêts mensuels était de 2,5 % au 30 juin. Le trimestre de septembre est généralement plus élevé, et il était de 2,8 % un an plus tôt. Un niveau égal ou inférieur à celui-ci placerait Affirm bien en avance sur ce qu'Upstart vient de décrire.
Les analystes continuent de relever la barre
Les analystes s'attendent à ce que le BPA normalisé d'Affirm passe de 3,85 $ au cours de l'exercice 2027 à 5,02 $ au cours de l'exercice 2028 (ses exercices se terminent en juin) :
Le pic de l'exercice 2026 provenait d'un avantage fiscal non monétaire et ponctuel de 1,4 milliard de dollars. Les analystes ont relevé leurs estimations de BPA depuis juin, de 2 % pour l'exercice 2027 et de 6 % pour l'exercice 2028. Rien dans le trimestre de Shopify ne leur donne une raison d'inverser cela, mais une réduction des perspectives du style Upstart le ferait.
Les revenus ont augmenté de plus de 30 % par rapport à l'année précédente au cours de chacun des quatre derniers trimestres :
Les prévisions pour ce trimestre, de 1,19 à 1,22 milliard de dollars, représenteraient une croissance de 28 % à 31 % par rapport aux 933 millions de dollars un an plus tôt.
Maintenir les prévisions suffit
Affirm se négocie à 19x les bénéfices anticipés. C'est bien en dessous de sa moyenne de 28x depuis la fin de chaque trimestre depuis que son multiple est devenu positif en septembre 2024, et au-dessus de son creux de mars 2026 à 12x.
L'action n'est donc pas valorisée pour un résultat exceptionnel. Affirm a besoin que son RLTC se situe dans la fourchette de ses prévisions et que les impayés soient proches du niveau de l'année dernière. Elle doit aussi maintenir ses prévisions annuelles de plus de 64,0 milliards de dollars de GMV.
Je pense qu'elle y parviendra. Le volume en ligne a tenu bon cette semaine, et Affirm déclare que les cohortes de prêts récentes affichent des pertes à vie d'environ 3,5 %, conformément à ses attentes. À 19x, maintenir les prévisions devrait suffire à faire paraître l'action bon marché.
Bien sûr, Upstart a blâmé l'économie, et l'économie touche tous les prêteurs. Si Affirm réduit ses perspectives annuelles pour les mêmes raisons, le multiple pourrait se comprimer rapidement.
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