Puntos clave
- Microsoft está terminando un acuerdo para alquilar capacidad de computación de IA de Oracle, días después de que Oracle cancelara un acuerdo estimado de $7 mil millones de arrendamiento de chips con Tencent.
- El contrato con Microsoft en sí parece pequeño, pero perderlo hace que el backlog de Oracle dependa aún más de OpenAI, que según S&P representa aproximadamente la mitad del mismo.
- El flujo de caja libre de Oracle fue negativo en $23.7 mil millones en el año fiscal 2026, su deuda total alcanzó los $167 mil millones, y vendió otros $20 mil millones en acciones y bonos el 2 de noviembre.
- El miedo del mercado parece justificado hasta que los resultados de mediados de diciembre de Oracle muestren que su backlog está creciendo con clientes distintos a OpenAI.
Microsoft (MSFT) ha dejado de renovar un acuerdo para alquilar capacidad de computación de IA de Oracle (ORCL) y lo está terminando, informó Bloomberg el viernes. Es parte de una revisión más amplia de miles de millones de dólares en asociaciones en la nube.
Eso hace dos acuerdos de IA que Oracle ha perdido en una semana. El miércoles, Oracle canceló un acuerdo estimado de $7 mil millones de arrendamiento de chips con Tencent tras la presión de la administración Trump, según informó el Financial Times.
Los inversores ya estaban nerviosos por la acción antes de que cualquiera de los acuerdos se cayera. En el resumen semanal del viernes de The Real Eisman Playbook, Steve Eisman, el inversor hecho famoso por The Big Short, habló sobre la nueva venta de acciones y bonos de Oracle:
"El mercado se ha petrificado ante el balance de Oracle y su necesidad de capital."
Microsoft acaba de darle al mercado una razón más para estarlo.
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Un contrato pequeño de un cliente muy grande
El acuerdo se remonta a 2023, cuando Oracle acordó darle a Microsoft acceso a servidores para una versión de Bing asistida por IA. Según los informes, Microsoft ha estado apagando esa capacidad en los últimos meses. Los servidores funcionan con chips de generaciones anteriores que ya no cumplen con sus especificaciones. No se pudo determinar el tamaño total del acuerdo, y Oracle dice que la demanda de su infraestructura de IA sigue siendo fuerte, incluso para las GPU más antiguas.
Oracle tiene alguna evidencia de eso. En su llamada de resultados del primer trimestre en septiembre, la dirección dijo que la capacidad sujeta a renovación se renovó o revendió con una prima del 20%, a pesar de que la mayoría de esas GPU tenían cuatro años o más. Así que los chips que Microsoft devuelve deberían encontrar otro arrendatario. Mi suposición es que este contrato es un error de redondeo al lado del backlog de Oracle (el acuerdo con Tencent representaba aproximadamente el 1% del mismo).
Me preocupa más la retirada más amplia de Microsoft. Según los informes, Microsoft se ha comprometido con más de $80 mil millones para alquilar capacidad de otras empresas de la nube, y sus líderes se han frustrado con los proveedores de neocloud por los altos costos y los retrasos. Cuando uno de los mayores arrendatarios de capacidad de IA externa se vuelve más exigente, vendedores como Oracle tienen menos compradores grandes a los que recurrir.
OpenAI está cargando con más peso
S&P ha dicho que OpenAI representa aproximadamente la mitad del backlog de Oracle, que se situaba en $664 mil millones de obligaciones de desempeño pendientes al 31 de agosto. Cada cliente que se va aumenta la participación de OpenAI. Y los propios líderes de OpenAI han discutido restablecer las expectativas de capacidad de centros de datos para el próximo año después de las elecciones de mitad de período, informó el Wall Street Journal, aunque no se ha informado de ninguna decisión.
Los analistas esperan que Oracle convierta ese backlog en ingresos rápidamente, con ventas casi triplicándose desde el año fiscal 2026 hasta el año fiscal 2029.
Por sí solo, el contrato de Microsoft es demasiado pequeño para mover esas estimaciones. Pero estas asumen que OpenAI sigue pagando, y las noticias del viernes hacen que Oracle dependa más de eso.
La factura vence primero
Oracle tiene que construir la capacidad antes de que los clientes paguen por ella, y su propio flujo de caja ya no cubre el costo. El flujo de caja libre pasó de $11.8 mil millones en el año fiscal 2024 a negativo $23.7 mil millones en el año fiscal 2026.
Los analistas no esperan que el flujo de caja libre se vuelva positivo hasta el año fiscal 2029. Oracle ha llenado el vacío con deuda: la deuda total, incluidos los arrendamientos, más que se duplicó desde $75.9 mil millones en el año fiscal 2022 hasta $167 mil millones en el año fiscal 2026.
S&P califica a Oracle con BBB-, un escalón por encima del bono basura, y ha dicho que podría reducir esa calificación si el apalancamiento se mantiene por encima de 4.5x. Oracle también ha estado vendiendo acciones: $19.9 mil millones de ellas desde febrero hasta agosto. Luego, el 2 de noviembre, vendió $10 mil millones en acciones y $10 mil millones en bonos, con cupones del 7% al 8.65%. Eso agotó el límite total de $20 mil millones para nuevas emisiones hasta el año fiscal 2030 que estableció en su Día del Inversor del 28 de octubre. Esa es la necesidad de capital de la que habla Eisman.
El miedo parece justificado
Gran parte del costo de Oracle también está bloqueado por más de una década. Tiene $288 mil millones en arrendamientos de centros de datos con términos de 15 a 19 años que aún no han comenzado, por lo que si OpenAI frena su construcción, Oracle aún debe pagar el alquiler. El mercado tiene buenas razones para temer este balance. No compraría la acción hasta que Oracle demuestre que puede hacer crecer el backlog con clientes distintos a OpenAI.
Oracle reporta resultados a mediados de diciembre. El crecimiento del backlog, y quién lo firmó, es el número a seguir. Por supuesto, si OpenAI sigue pagando y la construcción se mantiene según lo programado, el plan de Oracle para un flujo de caja libre positivo en la segunda mitad del año fiscal 2028 aún podría funcionar.
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