주요 요점
- Nebius는 10월 22일 Citi로부터 35억 달러 규모의 시니어 담보 대출을 확보했으며, 이는 7월 이후 두 번째 계약 기반 자금 조달입니다.
- 2분기 매출은 454% 증가하여 5억 8,230만 달러를 기록했으나, 70억~90억 달러의 연간화 목표(run-rate target)는 하반기에 급격한 성장이 필요함을 시사합니다.
- 약 100억 달러 규모의 전환사채와 새 대출의 364일 만기는 재융자 리스크를 계속해서 주요 관심사로 남깁니다.
- 11월 12일 발표될 3분기 실적(컨센서스 매출 약 9억 500만 달러)은 계약이 얼마나 빠르게 매출로 전환되는지를 시험할 것입니다.
Nebius Group (NBIS)는 확장을 위한 새로운 자금 조달 방법을 찾았습니다. 또 다른 전환사채를 발행하는 대신, 이미 체결한 고객 계약을 담보로 대출을 받았습니다.
회사는 10월 22일 Citigroup (C)으로부터 35억 달러 규모의 시니어 담보 대출을 확보했습니다. 그러나 주가는 지난주 AI 부채 우려와 연계된 네오클라우드 매물세에 휩싸여 6.8% 하락한 159달러에 마감했습니다.
이는 증권사들의 평균 목표주가가 281달러임에도 불구하고, 주가가 사상 최고치인 299.86달러보다 약 47% 낮은 수준에 머물고 있음을 의미합니다.
저는 헤드라인 숫자보다 이 자금 조달 방식의 변화가 더 흥미롭다고 봅니다. 이는 확장 계획이 지연될 경우 누가 리스크를 부담하게 될지를 바꾸기 때문입니다.
장기 자산을 위한 1년 만기 대출
Citi와의 거래에는 주목할 만한 세 가지 특징이 있습니다:
- 364일 만기로, 사실상 브릿지 자본(bridge capital) 역할을 합니다.
- Term SOFR + 2.75%의 금리로 시작하여 최대 3.50%까지 상승합니다.
- 자금은 데이터 센터 개발, GPU 조달 및 일반 기업 목적에 사용될 예정입니다.
이는 Nebius의 첫 번째 담보 대출인, 7월에 체결된 SOFR + 2.50% 금리에 2030년 만기의 7억 7,500만 달러 대출에 이은 것입니다. 해당 대출은 배치된 GPU와 투자등급 고객으로부터의 계약된 현금 흐름을 담보로 합니다.
7월 이전에는 전환사채가 대부분의 역할을 했습니다. Nebius는 8월에 57억 5,000만 달러 규모의 사채 발행을 마감했으며, 현재 약 100억 달러 규모의 전환사채가 미상환 상태입니다.
그렇다면 지금까지 대차대조표가 흡수한 부채는 얼마나 될까요?
총 부채는 2026년에 급격히 증가했으며, Citi 대출은 재융자 전에 이에 추가됩니다.
담보 역할을 하는 계약들
대출 기관을 설득하는 논리는 Microsoft (MSFT) 및 Meta Platforms (META)를 포함한 투자등급 고객들과의 400억 달러 이상의 장기 계약에 기반합니다. 이러한 계약들은 향후 자산담보부 거래(asset-backed deals)의 담보 역할을 할 수 있습니다.
성장은 이 전략에 신뢰성을 부여합니다. 2분기 매출은 454% 증가한 5억 8,230만 달러를 기록했으며, 상반기 매출은 529% 증가한 9억 8,130만 달러에 달했습니다.
새로운 채널도 계속해서 등장하고 있습니다. Reflection과의 10억 달러 이상의 컴퓨팅 거래는 2029년까지 진행되며, Palantir Technologies (PLTR)와의 파트너십은 정부 및 기업 구매자를 위한 주권 AI 채널을 추가합니다.
Nebius는 또한 2027년까지 약 1기가와트 규모의 Nvidia (NVDA) Vera Rubin 용량을 계획하고 있습니다.
증권사들이 예상하는 성장 곡선은 다음과 같이 가파릅니다:
컨센서스는 2년간 연간 약 380%의 복합 성장률을 시사하며, 이는 전력 공급이 예정대로 이루어져야 가능한 속도입니다.
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연간화 목표(run-rate) 계산이 가파릅니다
목표는 2026년 말까지 70억~90억 달러의 연간화 매출 규모(run rate)에 도달하는 것입니다. 2분기 매출 5억 8,230만 달러를 연간화하면 약 23억 달러 수준이므로, Nebius는 두 분기 만에 연간화 규모를 약 3배로 늘려야 합니다.
확장 과정에서 손실은 여전히 큽니다. Nebius는 2분기 순손실 1억 9,000만 달러와 조정 EBITDA 손실 9,200만 달러를 기록했으며, 분기 동안 57억 달러를 자본 지출에 사용했습니다.
대차대조표는 가장 가까운 경쟁사보다 가볍게 보입니다. Nebius는 약 22억 달러의 순부채를 보유한 반면, CoreWeave (CRWV)는 약 460억 달러를 보유하고 있습니다.
투자자들은 이 격차를 배수로 보상합니다…
Nebius는 선행 EV/매출 6.4배로 거래되는 반면 CoreWeave는 3.9배로, 시장은 이미 더 깨끗한 자본 구조에 프리미엄을 부여하고 있습니다.
제 의견: 체결된 계약을 담보로 대출하는 것은 159달러에 주주 가치를 희석시키는 것보다 낫습니다. 또한 74%의 매출 총이익률은 단위 경제성이 유지됨을 시사합니다. 그럼에도 364일 만기 대출은 Nebius가 방금 네오클라우드 신용을 처벌한 시장에서 재융자해야 함을 의미합니다. 전략은 마음에 들지만, 프리미엄 배수는 데이터 센터 지연에 대한 여유를 거의 남기지 않습니다.
11월 12일의 3분기 실적 발표가 중간 점검 지점입니다. 컨센서스 매출은 약 9억 500만 달러 수준이며, 이에 미치지 못하는 결과는 연말 연간화 목표(run-rate target)를 지나치게 긴장된 것으로 보이게 할 것입니다.
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