핵심 요약
- 레이 달리오는 AI가 터지기 직전의 거품이라고 경고하며, AI에 대한 대규모 차입과 금리 상승을 지적했습니다.
- 피델리티의 저리언 티머는 이익이 너무 빠르게 성장해 가치 평가가 오히려 떨어지고 있다고 말하며, S&P 기술주가 2000년 70배였던 것과 달리 현재 21배에 거래된다고 지적했습니다.
- NVIDIA는 선행 주가수익비율(P/E) 19.1배로 거래되며, 이는 3년 평균 30.4배보다 훨씬 낮고 3년 최저치에 가깝습니다. 애널리스트들은 NVIDIA의 올해 회계연도 주당순이익(EPS)이 거의 두 배로 증가할 것으로 예상합니다.
- 진짜 위험은 반도체 이익의 주기성에 있으며, 3분기 실적 발표가 다음 시험대가 될 것입니다. 현재 S&P 500의 3분기 이익 성장률 예상치는 30.6%입니다.
AI 테마에 대한 거품 경고가 쌓여가고 있지만, NVIDIA (NVDA)는 지난 3년간 가장 저렴한 선행 P/E 수준 근처에서 거래되고 있습니다.
브리지워터 어소시에이츠의 창립자인 억만장자 레이 달리오는 10월 7일 싱가포르에서 열린 포브스 글로벌 CEO 컨퍼런스에서 AI를 "전형적인 거품"이라고 불렀습니다. 그는 AI 자금 조달을 위한 부채 증가와 금리 상승을 지적했습니다. 그의 타이밍은? "우리는 그 지점에 가까워지고 있다고 생각합니다."
피델리티의 글로벌 매크로 담당 디렉터인 저리언 티머는 그렇게 보지 않습니다. 그가 최근 The Compound and Friends 팟캐스트에서 말한 내용은 다음과 같습니다:
"이익이 너무 폭발적으로 증가해 가치 평가가 실제로 떨어지고 있습니다."
공동 진행자 조쉬 브라운이 요약했습니다: "이익에 대해 더 적은 가격을 지불할 때 거품이 생기기 어렵습니다."
이것이 달리오에 대한 가장 직접적인 반박입니다.
이익이 모든 것을 설명한다
티머의 숫자는 무시하기 어렵습니다. 그는 반도체 이익이 1년 전보다 178% 증가했으며, 기술주가 닷컴 버블 시절의 가격 수준과는 거리가 멀다고 말했습니다: "S&P 기술주는 2000년에 70배 P/E로 거래됐지만, 오늘날은 21배입니다."
NVIDIA는 주가가 상승하는 동안 배수가 하락할 수 있는 방법을 보여줍니다. 정규화된 EPS는 2025년 1월 종료 연도 2.99달러에서 2026년 1월 종료 연도 4.77달러로 상승했습니다. 애널리스트들은 2027년 1월 종료 연도에 9.31달러, 그 이후 2년간 각각 15.91달러와 21.34달러를 예상합니다…
NVIDIA가 그 예상치에 근접한다면, 4년간 주당순이익이 약 7배 증가한 셈입니다.
이익이 그렇게 빠르게 오르면 배수가 반대 방향으로 움직이는 것은 놀랄 일이 아닙니다. NVIDIA는 현재 선행 주가수익비율 19.1배로 거래되며, 이는 3년 평균 30.4배보다 훨씬 낮고 2024년 6월 기록한 최고점 46.7배와는 거리가 멉니다…
차트의 최저점인 17.5배는 지난달에 나왔습니다. 티머는 "애플의 배수가 그들의 성장률을 고려할 때 틀렸고, NVIDIA의 배수도 마찬가지라고 거의 확신한다"고 말했습니다. 거의 두 배로 예상되는 이익에 대해 19배라면, 그 이유를 알 수 있습니다.
반도체 이익은 주기적으로 움직인다
베어들은 이 모든 것에 대한 답을 가지고 있으며, 한 진행자가 티머에게 직접 이렇게 말했습니다: "이것은 이익 거품입니다." 그들의 주장은 데이터센터 구축이 반도체 수요를 앞당겨 끌어왔다는 것입니다. 그것이 사그라들면 이익과 배수가 함께 떨어질 것입니다.
티머는 그 점을 인정했습니다: "그런 측면이 있다고 생각합니다." 그는 "178%는 지속 가능하지 않다"고 덧붙였습니다. 그는 또한 반도체 지수가 "매우 명확한 40개월 이익 주기"를 가지고 있으며, 반도체가 그 주기가 정상적으로 하락하기 시작하는 지점에 있다고 말했습니다.
마이크론 테크놀로지 (MU)는 그것이 어떻게 보일 수 있는지 보여줍니다. 이 회사는 선행 주가수익비율 5.9배로 거래되며, 이는 3년 평균 10.6배의 약 절반 수준입니다…
차트 왼쪽의 극심한 변동성(2023년 12월 일주일 만에 0 아래에서 80배 이상으로)은 애널리스트들이 마이크론이 향후 1년간 거의 이익을 내지 못할 것으로 예상했을 때 나타났습니다. 반도체 주식은 일반적으로 주기 하단에서 가장 비싸 보이고, 주기 상단 근처에서 가장 저렴해지는 경향이 있습니다. 마이크론의 5.9배는 시장이 이미 그런 일부를 예상하고 있음을 시사합니다.
시험은 이번 실적 시즌부터 시작된다
그럼에도 티머는 "이익 이야기에 대해 그렇게 걱정하지 않는다"고 말했습니다. 왜냐하면 AI 구축을 공급하는 기업들이 "수요를 따라잡을 수 없기" 때문입니다. 그가 걱정하는 것은 "너무 많은 자본 수요와 알려지지 않은 투자수익률(ROI)"입니다. 이는 주식이 고평가됐다는 주장보다는 달리오의 부채에 대한 우려에 훨씬 더 가깝습니다.
저는 티머의 주장이 더 설득력 있다고 생각합니다. 거품에는 이익보다 가격이 앞서 나가는 것이 필요합니다. AI 테마의 가장 큰 이름에서는 이익이 가격보다 앞서 나가고 있으며, 3년 최저치 근처의 배수가 이를 보여줍니다.
이번 실적 시즌이 첫 번째 검증입니다. 찰스 슈왑의 리즈 앤 손더스는 LSEG에 따르면 S&P 500의 3분기 이익 성장률 예상치가 현재 30.6%로, 연초 15%에서 상승했다고 지적했습니다.
이는 높은 기준입니다. 물론, 티머의 40개월 주기가 시사하듯 반도체 이익이 하락하기 시작한다면, 오늘날의 낮은 배수는 오래가지 않을 것입니다.
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