MercadoLibre株の主要統計
- 現在株価: $1,820.69
- 目標株価（中間ケース）: ~$9,090
- アナリスト平均目標株価: ~$2,230
- 潜在トータルリターン: ~400%
- 年率化IRR: ~44% / 年
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何が起きたのか？
MercadoLibre (MELI) は2026年第2四半期に困難な選択を実行し、その代償を払った。8月5日、同社は約97.5億ドルのコンセンサスに対して101.69億ドルの売上高を、1株当たり調整後利益は9.11ドルの予想に対して9.19ドルを報告し、両方のハードルをクリアした。翌日、株価は4.81%下落した。
市場が注目したのは1行だけだった：営業利益率6.7%で、1年前から550ベーシスポイント低下した。売上高は前年比50%増と4年で最速のペースで成長したにもかかわらず、純利益は実際に4億6600万ドル、11%の減少となった。
経営陣が選択した利益率、その理由はエコシステム
CFOのマルティン・デ・ロス・サントス氏は、6.7%の利益率を「短期的な収益性よりも、長期的なエンゲージメント、成長、スケールへの投資を優先し続けるという意図的な選択の結果」と呼んだ。支出項目はおなじみのものだ：ブラジルでの無料配送基準の引き下げ、クレジットカード発行、テイクレート引き下げとPIX決済割引の組み合わせ。変わったのはその成果の証拠だ。ブラジルでの配送料金引き下げから1年後、同地域での買い手1人あたり購入点数は前年比19%増加し、コンバージョン率は1.1パーセンテージポイント上昇し、デ・ロス・サントス氏はこの成果が「丸1年間持続可能であることが証明された」と述べた。
経営陣が投資を続ける理由は、今四半期初めて定義したユーザーにある。エコシステム型ユーザー、つまりマーケットプレイスとMercado Pagoの両方で活動するユーザー（どちらか一方だけではない）は、マーケットプレイスのGMVを70%以上、決済量を90%以上多く生み出し、運用資産を2倍保有し、前年比37%で成長しており、他のどのコホートよりも速い。肝心なのは収益性だ：デ・ロス・サントス氏は投資家に対し、「エコシステム型ユーザー1人あたりの貢献利益は、マーケットプレイスのみのユーザーとフィンテックのみのユーザーの合計の数倍である」と語った。この考え方では、単一製品ユーザーを二製品ユーザーに転換する補助金は、すべてコストではなく、構造的に価値の高い顧客の購入となる。クレジットカードは最も鋭いレバーで、カード保有者はエコシステム型になる可能性が2～3倍高い。
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信用エンジンとAIによる相殺効果
与信ポートフォリオは前年比75%増の164億ドルに成長し、資産品質は過去最低水準に近い状態でそれを達成した：15～90日延滞ローン比率は全体で7.0%、クレジットカードでは4.6%で、損失引当後純金利マージンは第1四半期の18%から第2四半期は21%に改善した。2億1400万ドルの調整後フリーキャッシュフローは少なく見えるが、四半期中に与信ポートフォリオに投入された21億ドルを考慮する必要がある。キャッシュフロー計算書ではこの投資は流出として扱われる。
利益率のストーリーの裏で、あるコスト項目は静かに逆方向に動いている。デ・ロス・サントス氏によると、AI関連コストは1年前より約8000万ドル多いが、同社のコードの大部分は現在AIによって書かれており、2万人の開発者がAIツールを使用しており、製品開発費は売上高に占める割合が前年比で8.4%から7.2%に低下した。そのコストを負担しながらもだ。カスタマーサービス担当者数は、事業が3倍に成長したにもかかわらず、4年前の1万人から現在は7,000人に減少した。
モデルが示す、市場が織り込んでいること
MercadoLibreは依然として過去12ヶ月利益の約50倍、予想利益の約46倍で取引されており、この倍率は投資サイクルが終わり利益率が回復することを前提としている。最も直接的に主張するベアケース（JPモルガンが目標株価を1,900ドルに引き下げ、中立評価を維持）は、ブラジルのEコマース競争が激化しており、支出に明確な終了時期がないというものだ。株価は52週高値2,548.50ドルから約29%下落しており、市場は完成したストーリーに対して支払っていない。市場が支払っているのは、flywheel（自己強化型成長ループ）が閉じるという賭けだ。
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TIKR アドバンストモデル分析
- 現在株価: $1,820.69
- 目標株価（中間ケース）: ~$9,090
- 潜在トータルリターン: ~400%
- 年率化IRR: ~44% / 年
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TIKRの中間ケースは、MELIを2030年12月までに約9,090ドル近くに評価しており、現在の株価から約400%のトータルリターン、つまり年率約44%を意味する。この数字は約2,230ドルのアナリスト平均を大きく上回っているが、それは両者が異なる期間を測定しているからだ：アナリスト目標は12ヶ月後の株価であるのに対し、モデルは2030年まで実行されるため、4年以上のcompounding（資本の複利増加）がその差を生んでいる。このケースは、年間約25%の売上高成長（期間中に売上高が約2.6倍になる価値）に基づいており、残りのリターンは倍率の上昇ではなく利益率の回復からもたらされる。モデルは実質的にP/Eの変化がないことを前提としているからだ。2つのドライバーは今四半期に実証されたものだ：無料配送投資から買い手の頻度が高まり、ブラジルとメキシコでのGMVがcompounding（複利増加）すること、そしてクレジットカードポートフォリオが成熟するにつれてMercado Pagoの売上が拡大すること。利益率のドライバーは、与信コホートが収益性に達するにつれて戻ってくるオペレーティングレバレッジだ。フィンテック部門社長のオスバルド・ヒメネス氏によると、各コホートは発行後12～18ヶ月で収益性に達するという。主なリスクは、ブラジルの競争がテイクレート引き下げをプロモーションではなく恒久的なものにせざるを得なくし、利益率が停滞し倍率が圧縮されることだ。上振れ要因は、最も価値の高いユーザーが他のユーザーよりも速くcompounding（複利増加）しながら、依然として40%以上の成長を続けているビジネスだ。下振れ要因は、かつて無料で保持していたシェアを守るために無期限に支出を続ける企業だ。
結論
次の決算発表（10月28日頃の予定）がチェックポイントとなる。営業利益率が6.7%というベースラインに対してどう動くかに注目しよう：安定または上昇し、持続可能な40%以上の売上高成長が伴えば、投資が実を結び始めているシグナルとなる。一方、エンゲージメント指標の加速なしにさらに低下すれば、ベア派にタイムラインを渡すことになる。追跡すべきもう1つの糸は、同社がチリで自社運営の薬局を展開する動きだ。これは承認されたライセンスではなく、規制当局との会議記録を通じてロイターが開示したもので、ブラジルで試験的に実施した自社小売戦略を拡大するものとなる。
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