主なポイント
- アームの株価は11月5日に約13%下落した。これは、売上高が27%増加して過去最高の14億4,000万ドルを記録し、調整後EPSが予想を上回ったにもかかわらずのことだった。
- ライセンス収入は50%急増した一方で、ロイヤルティ収入はわずか8%の増加にとどまった。これは、メモリ価格がスマートフォンの出荷台数に打撃を与えたためである。
- バンク・オブ・アメリカは、ソフトバンクへのライセンス収入依存が「循環的な資金調達上の懸念を引き起こす可能性がある」と警告した。ただし、関連当事者からの収入は横ばいだった。
- アームの2026年度第3四半期決算（2月上旬予定）は、AGI CPUの出荷が始まる前に、スマートフォン関連のロイヤルティ収入が底を打ったかどうかを示すことになる。
アーム・ホールディングス (ARM) は、売上高が20%以上増加する四半期を5期連続で達成した。それでも株価は11月5日に約13%下落した。ロイヤルティ収入の伸びがわずか8%にとどまったためである。
原因はメモリにある。供給業者が生産をAIサーバー向けにシフトし、スマートフォンメーカーがデバイス生産を減らしているためだ。これは、クアルコム (QCOM) にも打撃を与えている。同社の2025年度のチップ売上高384億ドルのうち、携帯端末向けチップが278億ドルを占めていた。一方、アーム自身のデータセンター向けチップは、アームが引用するテストにおいて、アドバンスト・マイクロ・デバイセズ (AMD) のEPYC 9755と比較してラックあたりの性能が約2倍であった。
売上高は27%増加して14億4,000万ドルとなり、9月期としては過去最高を記録した。調整後EPSの0.52ドルも、LSEGコンセンサス予想の0.47ドルを上回った。
つまり、四半期の業績は堅調だった。市場は単に、その中で最も伸びの鈍い項目をより重視したのである。
四半期を支えたライセンス収入
四半期を支えたライセンス収入
アームの2つの収入源は、大きく異なる速度で推移した：
- ライセンスおよびその他の収入は50%増加して7億7,300万ドル。
- ロイヤルティ収入は8%増加して6億7,000万ドル。
- データセンター向けロイヤルティは2倍に、物理的AI向けロイヤルティは50%増加した。
チップあたりのロイヤルティ率の上昇が寄与したが、スマートフォンのメモリ価格がその一部を相殺した。また、パートナー企業がアームベースのチップを単一四半期で初めて100億個以上出荷した。
長期的に見ると、売上高はこれまで以上に好調に見える…
四半期売上高は、前年同期の11億3,500万ドルから14億4,300万ドルに上昇した。しかし、そのうちライセンス収入が占める割合は45.4%から53.6%に増加しており、大規模なライセンス契約は不規則に発生する。
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サーバーが本格的な役割を担っている
アームの強気のシナリオは現在、データセンターを通じて展開されている。主要なハイパースケーラーにおけるサーバーシェアは、2024年の15%から2025年には50%以上に急増した。アームは、アマゾンのGraviton、マイクロソフトのCobalt、グーグルのAxionの貢献もあり、この数字が2026年末までに60%を超えると見込んでいる。
さらに、AGI CPUがある。これはアームが顧客に直接販売する初のチップである。複数の顧客からの発注は現在、2027年暦年まで続いている。オラクル・クラウドも来年、AGI CPUインスタンスの提供を計画している。
この需要により、経営陣は2027年度および2028年度を通じて最大20億ドルのAGI CPU売上高を達成することに対して、より自信を持った。ただし、シリコンの製造にはコストがかかる。
そこに到達するために、アームはどれだけ多く支出しているのか？
研究開発費は24%増加して8億5,700万ドルとなった。株式報酬費用は2億6,500万ドルから3億7,600万ドルに上昇し、四半期のフリーキャッシュフローは4億1,100万ドルから1億1,000万ドルに減少した。
ソフトバンクとスマートフォンが見通しに影を落とす
バンク・オブ・アメリカのアナリスト、Vivek Arya氏は、ライセンス収入はロイヤルティ収入より12〜24ヶ月先行する傾向があると指摘した。しかし同氏はまた、CNBCが報じたリサーチノートの中で、「アームのソフトバンクへのライセンス収入依存度の高まりは、循環的な資金調達上の懸念を引き起こす可能性がある」と警告した。
提出書類はこの懸念を幾分和らげる。ソフトバンクを含む関連当事者からの収入は4億2,400万ドルで横ばいだった。対照的に、外部顧客からの収入は43%急増して10億2,000万ドルとなった。
また、GAAPベースの利益は実際よりも悪く見える。純利益は2億3,800万ドルから1億3,000万ドルに減少したが、前年は事業売却による1億3,100万ドルの利益が含まれていた。非GAAP営業利益率は41.1%から44.2%に拡大した。
業績見通しは堅調だった。アームは12月四半期の売上高を15億4,000万ドル（プラスマイナス5,000万ドル）、つまり約24%の成長を見込んでいる。調整後EPSは約0.56ドルになると予想されるが、ロイヤルティ収入は低い一桁台の成長にとどまる見込みだ。
下落後も、同株は高いプレミアムを維持している：
アームは依然として、クアルコムとAMDの両方をはるかに上回る売上高倍率で取引されている。
私の見解：今回の売りは、メモリの逼迫を永続的なロイヤルティ問題として扱っている。データセンター向けロイヤルティの2倍化と外部収入の43%成長は、エンジンが健全であることを示している。それでも、このプレミアム水準では、ロイヤルティ成長のほぼ横ばいは擁護しがたく、私は少量ずつ購入するだろう。
2026年度第3四半期決算（2月上旬予定）は、スマートフォン関連のロイヤルティ収入が底を打ったかどうかを示すことになる。その後、3月末までに開始される予定の初のAGI CPU出荷が、その20億ドルの目標を試すことになる。
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