Punti Chiave
- Le azioni di Cipher Digital (CIFR) sono scese del 38% da quando la società ha annunciato l'emissione di $850 milioni di obbligazioni convertibili a cedola zero, chiudendo a $8,10 il 29 ottobre. I risultati del terzo trimestre saranno pubblicati prima dell'apertura di lunedì 2 novembre.
- Il flusso di cassa libero è stato di -$654 milioni nel trimestre terminato il 30 giugno 2026 e il debito totale ha raggiunto $5,59 miliardi prima delle nuove obbligazioni.
- Gli analisti si aspettano che i ricavi quasi quadruplichino, raggiungendo $853 milioni nel 2027, quando gli affitti inizieranno a essere pagati, ma il consenso prevede ancora un flusso di cassa libero di -$2,5 miliardi per quell'anno.
- Ulteriori finanziamenti sembrano probabili, quindi la vera prova di lunedì è se gli affitti inizieranno come previsto e se i costi di Barber Lake rimarranno contenuti. Questo determinerà quanta parte del prossimo finanziamento potrà provenire da obbligazioni di progetto.
Cipher Digital ha continuato a scivolare dalla settimana in cui ha venduto $850 milioni di obbligazioni convertibili a cedola zero. L'azione ha chiuso a $8,10 giovedì, il 38% al di sotto della chiusura a $13,00 del giorno prima dell'annuncio dell'operazione, ed è scesa a $7,76 dopo le ore di negoziazione. Alla chiusura di giovedì, il target di $19 di Cantor Fitzgerald implica un potenziale rialzista del 135%, anche dopo che Cantor lo ha ridotto da $28 il 16 ottobre.
I primi numeri successivi alla vendita sono quasi arrivati. Cipher pubblicherà i risultati del terzo trimestre prima dell'apertura di lunedì 2 novembre. Il rapporto dovrà dimostrare se un contratto di locazione a Barber Lake del valore di oltre $9 miliardi può sostenere lo sviluppo, o se l'emissione di obbligazioni è stata la prima di una serie di raccolte di capitale.
Il Consumo di Cassa Sta Accelerando
La costruzione simultanea di tre campus ha spinto il flusso di cassa libero di Cipher a -$654 milioni nel trimestre terminato il 30 giugno 2026, rispetto a -$175 milioni di un anno prima:
Flusso di Cassa Libero CIFR: Trimestrale, Q3 2024-Q2 2026 (TIKR)
Gli analisti si aspettano un flusso di cassa libero di -$3,56 miliardi per l'intero 2026, anche se solo tre di loro pubblicano questa cifra. Cipher ha consumato circa $1,12 miliardi nel primo semestre, il che lascia circa $2,44 miliardi solo per il secondo semestre. Al 30 giugno, Cipher aveva $831,8 milioni di cassa disponibile da spendere liberamente. Gli altri $3,73 miliardi sono vincolati: la maggior parte può finanziare solo costruzioni specifiche dei siti, e il resto si trova in conti di servizio del debito e in garanzie.
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Il Debito È Cresciuto Velocemente
Il debito ha finanziato la maggior parte di quella spesa. Il debito totale di Cipher è passato da $189 milioni al 30 giugno 2025 a $5,59 miliardi un anno dopo:
Debito Totale CIFR: Trimestrale, Q3 2024-Q2 2026 (TIKR)
E questo prima delle obbligazioni da $850 milioni di ottobre.
Circa $4,5 miliardi del capitale sono obbligazioni di progetto presso i tre campus, rimborsate dagli affitti di ciascun campus. Questo è il modo giusto per un proprietario di immobili di finanziare una costruzione. Le obbligazioni convertibili si trovano presso la capogruppo e finanziano la quota di Cipher in ciascun progetto. Solo Barber Lake ora necessita di circa $750 milioni in più di capitale proprio di Cipher. Questo è all'incirca quanto hanno raccolto le nuove obbligazioni una volta pagati i capped call.
Il Portafoglio Ordini Paga Più Tardi
I ricavi sono stati di $224 milioni nel 2025 e gli analisti si aspettano circa lo stesso quest'anno, $217 milioni, poiché l'attività di mining si riduce e gli affitti stanno appena iniziando. Si aspettano che i ricavi quasi quadruplichino, raggiungendo $853 milioni nel 2027, e superino $1 miliardo nel 2028:
Ricavi CIFR: Effettivi e Stime di Consenso, 2023-2028 (TIKR)
Ma il consumo di cassa non scompare. Il consenso prevede ancora un flusso di cassa libero di -$2,5 miliardi nel 2027 e -$2,4 miliardi nel 2028, con investimenti in capitale di $2,2 miliardi e $2,5 miliardi. Al 30 giugno, Cipher si era impegnata per $2,17 miliardi di costruzioni. Questa non è l'intera fattura per i campus che ha già firmato, come mostra la stima crescente di Barber Lake. Tuttavia, $2,5 miliardi di investimenti in capitale nel 2028 probabilmente includono campus che Cipher non ha ancora firmato.
Quindi Cipher avrà bisogno di più soldi, e ciò che conta è da dove provengono. L'obbligazione da $810 milioni di Stingray ha finanziato completamente quel campus fino al completamento sostanziale. Ogni campus finanziato in questo modo aggiunge affitti senza aggiungere azioni.
Cosa Deve Mostrare Lunedì
Iniziamo dagli affitti. Amazon ha iniziato a pagare l'affitto a Black Pearl ad agosto, con due mesi di anticipo. Le sale dati di Barber Lake sono previste tra il quarto trimestre e il primo trimestre del 2027, con il primo affitto nel quarto trimestre. I ricavi del primo semestre sono stati di $59,7 milioni, quindi il consenso di $217 milioni richiede circa $157 milioni nel secondo semestre. Se il terzo trimestre si attesta vicino ai circa $38 milioni previsti dagli analisti, il quarto trimestre dovrà portare circa $119 milioni, il triplo del terzo. Qualsiasi sala che slitta al 2027 porta con sé il suo affitto.
Poi i costi. Il costo stimato di Barber Lake è aumentato del 36% al 38%, a quasi $3 miliardi, e Cipher paga i primi $359,3 milioni di costi aggiuntivi. Il CEO Tyler Page ha detto durante la conference call di agosto che si aspetta che il costo per megawatt "aumenti gradualmente" mentre Cipher pianifica le sue prossime costruzioni.
Poi il numero di azioni. Mostrerà le circa 40,7 milioni di azioni derivanti dallo scambio di obbligazioni di ottobre e qualsiasi altra vendita di azioni. C'è anche un warrant da monitorare. Se le 24,18 milioni di azioni del warrant detenute da Google valgono meno di $430,0 milioni il giorno lavorativo prima dell'inizio del contratto di locazione di Barber Lake, Cipher deve coprire la differenza con più azioni del warrant, contanti o entrambi. Questo livello corrisponde a circa $17,78 per azione, più del doppio della chiusura di giovedì.
Un nuovo contratto di locazione potrebbe comunque muovere il titolo più di qualsiasi cosa nel trimestre. Ad agosto, Page ha detto che i primi megawatt del 2027 di Odessa dipendono dalla conclusione di un contratto di locazione "nei prossimi due mesi", e Cipher non ne ha annunciato nessuno da allora. Si aspetta inoltre che tutti i 477 megawatt a Odessa, Reveille e Ulysses siano firmati, e nessuno di quei siti deve attendere il nuovo lotto di connessioni alla rete del Texas.
La vendita di obbligazioni probabilmente non sarà l'ultima raccolta di capitale. Il consenso prevede un flusso di cassa libero di -$2,4 miliardi o peggio ogni anno fino al 2028, quindi la domanda è se i prossimi dollari proverranno da obbligazioni di progetto garantite da affitti firmati o da più azioni. A $8,10, il titolo scambia al 47% al di sotto del prezzo di conversione delle obbligazioni di $15,31, quindi è improbabile che queste obbligazioni si trasformino presto in azioni. Per ora sono debito, e i possessori possono rivenderle a Cipher al valore nominale nel novembre 2030. Un trimestre con affitti puntuali e la stima di Barber Lake che rimane tra $2,94 miliardi e $2,97 miliardi renderebbe le obbligazioni di progetto la risposta più facile.
Un rapporto pulito non risolverà comunque la questione. Il primo affitto di Barber Lake arriva nel quarto trimestre, quindi il trimestre che lo dimostra arriverà nel prossimo rapporto di Cipher, all'inizio del 2027.
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