Points clés
- Lumentum est tombé à $750 lundi après avoir accepté une vente entièrement en actions à Marvell pour 4,5 actions Marvell chacune, qui valaient $820 au cours de Marvell à l'époque.
- Lumentum se négocie à 26x les bénéfices anticipés, en dessous de sa moyenne quinquennale de 30x, donc l'écart par rapport à l'offre ressemble plus à une opportunité qu'à un avertissement.
- La croissance de 103% du Cloud d'Alphabet et les prévisions d'Arista pour une croissance de 38%-40% en 2027 montrent que les plus grands marchés de Lumentum continuent de dépenser.
- Le principal risque est que la pénurie de lasers s'atténue, et le rapport de Coherent mercredi en sera le premier test.
Lumentum (LITE) a accepté lundi de se vendre à Marvell Technology (MRVL) pour 4,5 actions Marvell chacune, et son action est quand même tombée à $750 ce matin-là. Marvell était à $182, en baisse d'environ un quart par rapport à sa clôture du 28 octobre, donc ces 4,5 actions valaient $820.
Le fait que cet écart de $70 soit une opportunité ou un avertissement dépend de la valeur de Lumentum sans aucune transaction. Alphabet (GOOG), l'un de ses plus gros clients, a déjà publié ses résultats. Tout comme Arista Networks (ANET), dont les commutateurs IA fonctionnent sur des composants optiques comme ceux de Lumentum. Son rival indépendant le plus proche dans les lasers, Coherent (COHR), publie ses résultats mercredi.
L'écart lui-même est normal pour ce type de transaction. Comme Gary Black l'a souligné sur X, "les traders et les arbitragistes de fusions vendent invariablement l'action de l'acquéreur, surtout s'il y a un long délai entre l'annonce de l'accord et sa clôture." Cette transaction n'est pas attendue avant la première moitié de 2028. Lumentum a encore glissé depuis, clôturant mardi à $680,16.
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Lumentum a dévoilé ses chiffres en avance
Lumentum devait initialement publier ses résultats jeudi 5 novembre, date toujours indiquée sur son calendrier. Au lieu de cela, il a publié ses résultats du trimestre de septembre en même temps que l'annonce de la transaction. Le chiffre d'affaires a augmenté de 136,5% pour atteindre $1,26 milliard, et le BPA ajusté de $4,57 a dépassé le haut de sa propre fourchette de $4,05-$4,35. Pour le trimestre de décembre, il prévoit un chiffre d'affaires de $1,575 milliard à $1,625 milliard.
Les analystes s'attendent à ce que le chiffre d'affaires plus que double à nouveau cette année fiscale et atteigne près de $10 milliards en 2028 :
Pour atteindre les $6,78 milliards de cette année, Lumentum aurait besoin d'environ $2 milliards par trimestre au second semestre, contre le milieu de sa prévision de décembre à $1,6 milliard. Rien dans les chiffres de lundi ne justifie de réduire cette estimation.
La marge brute de Lumentum a augmenté chaque trimestre, passant de 30,1% au trimestre de décembre 2024 à 52,5% au trimestre de septembre 2026 :
C'est à cela que ressemble une pénurie. Le PDG de Lumentum a déclaré en octobre que ses composants sont pratiquement épuisés jusqu'au début de 2029. La direction avait dernièrement estimé le déficit sur ses puces laser EML à plus de 30% de la demande. Toute mise à jour de ce chiffre est le détail à surveiller désormais.
Côté en dessous de sa propre moyenne
À la clôture de lundi, Lumentum se négociait à 26x les bénéfices anticipés, en dessous de sa moyenne quinquennale de 30x :
(Il a atteint 80x aussi récemment qu'en mai.)
À sa moyenne de multiple, l'action vaudrait environ 17% de plus que la clôture de lundi, sur la base des bénéfices que les analystes attendent déjà. Le marché ne paie donc pas de prime pour l'activité propre de Lumentum, transaction ou pas.
Le risque est que ces bénéfices proviennent d'une pénurie. En 2024, lorsque les clients ont réduit leurs stocks, le chiffre d'affaires de Lumentum a chuté de 23,1% et sa marge opérationnelle est tombée à -26,6% selon les données de TIKR.
Les clients continuent de construire
La direction de Lumentum a qualifié Google de l'un de ses plus gros clients, et le rapport du 28 octobre d'Alphabet ne montre aucun signe de ralentissement. Le chiffre d'affaires de Google Cloud a augmenté de 103% pour atteindre $30,7 milliards au troisième trimestre, et Alphabet a déclaré que les ventes de systèmes TPU y avaient contribué de manière significative. Au cours du trimestre, Alphabet a également levé $28,7 milliards en nouvelles obligations et $12,4 milliards en vendant des actions. Il vient également d'annoncer un investissement de $15 milliards dans un centre de données en Malaisie. Je ne m'attendrais pas à ce qu'une entreprise levant ce genre de fonds réduise ses commandes de composants optiques.
Arista s'attend à ce que ces dépenses continuent de croître rapidement. Son chiffre d'affaires du troisième trimestre a augmenté de 58,5% pour atteindre $3,66 milliards, bien au-dessus de sa prévision de $3,3 milliards. Lors de sa conférence téléphonique, elle a prévu une croissance de 38%-40% en 2027, pour atteindre environ $18,5 milliards. Cela représente un déploiement de réseaux IA qui continue de s'accélérer l'année prochaine, et ces réseaux ont besoin de lasers.
Coherent nous donne le premier aperçu de l'offre
Les nouvelles capacités sont la plus grande menace pour cette marge, et Coherent en ajoute. Coherent avait pour objectif de doubler sa production de lasers à phosphure d'indium d'ici fin septembre et de la plus que doubler à nouveau avant 2028.
Pour son premier trimestre fiscal, Coherent prévoyait une marge brute non-GAAP de 39,5%-41,5%. Celle de Lumentum était de 50,4% au trimestre de juin sur la même base, contre 40,2% pour Coherent. Si la marge de Coherent augmente en même temps que sa production, la pénurie continue de porter l'ensemble du groupe. Si la production supplémentaire arrive sans marge supplémentaire, les prix des lasers pourraient commencer à céder.
Opportunité plutôt qu'avertissement
Le ratio étant fixe, le prix de Lumentum suit les actions de Marvell et les probabilités que la transaction se concrétise, bien plus que les chiffres d'un quelconque trimestre. Ainsi, même de bonnes nouvelles sur l'activité pourraient à peine le faire bouger. Le propre trimestre de Marvell n'est pas le problème : il a déclaré que le chiffre d'affaires préliminaire était conforme au milieu de ses prévisions à $3,15 milliards. Les ventes ont porté sur le prix et la dilution.
De mon point de vue, l'écart est une opportunité. En soi, Lumentum se négocie en dessous de son multiple habituel, ses prévisions pour décembre suivent le rythme de ce qu'attendent les analystes, et ses clients continuent de dépenser. Si la transaction échoue, c'est un plancher décent sur lequel atterrir.
Bien sûr, tout cela dépend du maintien de la pénurie de lasers. Si la production de Coherent ou le prochain chiffre de déficit de Lumentum montre que l'offre rattrape la demande, ces bénéfices anticipés chuteraient rapidement, et le plancher avec eux.
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