Points clés
- IREN a chuté de 4 % le 2 novembre après que Cipher Digital a manqué les estimations de revenus, puis a bondi de 10 % le lendemain matin avec le rebond des actions de centres de données IA.
- Lors de sa conférence téléphonique, Cipher a indiqué que des modifications de commande et des coûts de construction plus élevés auraient réduit son rendement sur coût à environ 13 % contre environ 15 % s'il n'avait pas renégocié son bail.
- IREN prévoit 25 à 30 milliards de dollars de dépenses d'investissement (capex) cette année fiscale, dont une grande partie est destinée à des GPU de Dell pour son contrat Microsoft. La société a déjà indiqué que les nouveaux déploiements coûteront 15 % à 20 % de plus.
- IREN peut supporter des coûts plus élevés tant que les prêteurs et les clients continuent de financer la majeure partie de la construction. Ainsi, le déficit de financement et le nombre d'actions en circulation sont les éléments les plus importants dans le rapport de jeudi.
IREN (IREN) a chuté de 4 % lundi après que Cipher Digital (CIFR) a manqué les estimations de revenus. Puis elle a bondi de 10 % mardi matin avec le rebond des actions de centres de données IA après la vente.
Pour IREN, le chiffre le plus important dans le rapport de Cipher est un coût. IREN publie son premier trimestre fiscal jeudi 5 novembre après la clôture, et son propre projet de construction est bien plus important. Deux entreprises ont un intérêt dans ces résultats. Microsoft (MSFT) a signé le contrat de 9,7 milliards de dollars sur cinq ans au cœur du cloud IA d'IREN. Dell Technologies (DELL) vend à IREN les GPU sur lesquels ce contrat fonctionne.
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Les coûts de Cipher ont dérapé
Le chiffre d'affaires du troisième trimestre de Cipher s'est élevé à 26,7 millions de dollars, inférieur aux estimations en raison de la baisse de ses revenus miniers de bitcoin. Keefe Bruyette a abaissé ses objectifs de cours pour le groupe le même jour.
La nouvelle la plus importante est venue lors de la conférence téléphonique. Sur le site Barber Lake de Cipher, le locataire a modifié ses exigences pendant la construction, ce qui a généré environ 409 millions de dollars de modifications de commande. Cipher a accepté de payer 359 millions de dollars lui-même en échange d'une prolongation de bail de 10 ans. Sans cet accord, a déclaré Cipher, les modifications de commande, l'inflation et la hausse des coûts de main-d'œuvre auraient porté son coût à 12,3 millions de dollars par mégawatt informatique, contre les 10,4 millions de dollars qu'il avait financés. Son rendement sur coût serait tombé à environ 13 % contre environ 15 %.
La direction a déclaré lors de l'appel que lorsque les locataires font des "modifications de commande très substantielles, cela a des effets en cascade sur les coûts et le calendrier."
Le vendeur à découvert Jim Chanos a répondu à un post X citant l'appel, et sa réponse se terminait par : "Difficile à croire."
IREN construit pour son propre cloud, donc elle paie la totalité de la facture, GPU inclus. Et elle a déjà indiqué que la facture augmente. Lors de son appel d'août, la direction a déclaré s'attendre à ce que les coûts des centres de données et des GPU pour les nouveaux déploiements soient de 15 % à 20 % plus élevés cette année fiscale.
Wall Street s'attend toujours à une forte croissance
Les analystes s'attendent à ce que le chiffre d'affaires d'IREN quadruple environ, passant de 707 millions de dollars en 2026 à 2,81 milliards de dollars pour l'exercice se terminant en juin 2027, puis atteigne 7,41 milliards de dollars l'année suivante :
Rien dans le rapport de Cipher ne modifie les contrats qu'IREN a signés, donc je ne vois pas de raison pour que ces estimations baissent uniquement sur la nouvelle de Cipher. Un retard dans le propre calendrier d'IREN serait une autre affaire.
Les investisseurs sont beaucoup moins sûrs. À la clôture de lundi, IREN se négociait à 3,1 fois les ventes anticipées. Sa moyenne sur les trois dernières années est de 5,2x, et elle a atteint un pic près de 17x en novembre 2025 :
Les dépenses dépassent les flux de trésorerie
Les dépenses d'investissement (capex) d'IREN ont augmenté chaque trimestre de l'exercice 2026, passant de 281 millions de dollars au trimestre de septembre 2025 à 1,98 milliard de dollars au trimestre de juin. Sa trésorerie générée par les activités est restée inférieure à 150 millions de dollars par trimestre jusqu'en juin :
Les 1,81 milliard de dollars de trésorerie générée par les activités en juin provenaient presque entièrement d'une augmentation de 1,72 milliard de dollars des revenus différés, les clients payant à l'avance pour la capacité.
La direction prévoit des dépenses d'investissement (capex) de 25 à 30 milliards de dollars pour l'exercice 2027. C'est plus de trois fois le rythme de juin, chaque trimestre. Les analystes s'attendent à un flux de trésorerie disponible (free cash flow) négatif de 21,4 milliards de dollars pour l'année.
Microsoft et Dell ont un intérêt dans les résultats de jeudi
Microsoft a sa propre raison de surveiller le calendrier d'IREN. Lors de la conférence téléphonique du premier trimestre fiscal de Microsoft le 28 octobre, la directrice financière Amy Hood a déclaré que les dépenses d'investissement s'étaient élevées à 45,2 milliards de dollars "car certaines livraisons de capacité de tiers que nous attendions au T1 ont été retardées." Les revenus d'Azure ont augmenté de 48 % au trimestre, donc Microsoft veut cette capacité aussi vite que les constructeurs peuvent la livrer. La première phase Microsoft d'IREN, Horizon 1, a été acceptée en août, un trimestre plus tard que la direction l'avait initialement indiqué. Les Horizons 2 à 4 sont ciblés pour le trimestre de décembre, avec des périodes de grâce jusqu'au début de 2027 et des crédits de retard en cas de retard. Jeudi est l'occasion pour IREN de montrer qu'ils sont dans les temps.
L'intérêt de Dell concerne les GPU. IREN a accepté d'acheter environ 5,8 milliards de dollars de GPU et d'équipements à Dell pour le contrat Microsoft. Dell a enregistré 60,9 milliards de dollars de commandes de serveurs IA au trimestre clos le 31 juillet et a terminé avec un carnet de commandes record de 95 milliards de dollars. Une partie des dépenses d'investissement d'IREN représente le chiffre d'affaires de Dell. Si les paiements d'IREN pour les GPU restent dans les délais, cela suggère que les acheteurs de néocloud peuvent encore prendre livraison et payer, avant le propre rapport de Dell le 24 novembre.
Ce que jeudi doit montrer
Je surveillerai trois choses :
- Les dépenses d'investissement par rapport aux prévisions. Les dépenses du trimestre de septembre sur la trajectoire des 25 à 30 milliards de dollars, avec les prévisions inchangées. Des prévisions plus élevées sans nouveaux contrats pour les soutenir ressembleraient beaucoup au problème de Cipher.
- Le déficit de financement. En août, IREN disposait d'environ 14 milliards de dollars de trésorerie, de financement de GPU engagé et de prépaiements, et visait environ 8 milliards de dollars supplémentaires de financement et de prépaiements pour les GPU. Il reste donc 3 à 8 milliards de dollars à trouver. La direction a déclaré que des discussions sur le financement de ses centres de données étaient en cours et qu'aucune n'avait été conclue.
- Le nombre d'actions en circulation. Il était de 394,06 millions au 14 août. Une forte augmentation au 30 septembre signifierait que les actionnaires ont financé davantage la construction.
Bien sûr, des dépenses plus élevées ne sont pas automatiquement une mauvaise nouvelle. En août, la direction a déclaré être en discussions avancées sur une grande partie de sa capacité 2027. Si les dépenses d'investissement augmentent pour servir de nouveaux contrats, les investisseurs devraient s'en réjouir. Et comme cette semaine l'a montré, l'action peut bouger aussi facilement sur la dynamique du secteur que sur ses propres chiffres.
De mon point de vue, IREN a averti les investisseurs en août que les coûts seraient de 15 % à 20 % plus élevés. Une augmentation des coûts en soi ne devrait pas faire sombrer une action valorisée à 3,1 fois les ventes anticipées. Le vrai test de jeudi est le financement. Si la dette et les prépaiements des clients continuent de couvrir la construction, l'action semble bon marché par rapport à son propre historique. Si les actions couvrent davantage le déficit, moins de cette croissance du chiffre d'affaires parvient aux actionnaires.
Bien sûr, un trimestre ne suffira pas à régler un projet de cette ampleur. IREN a encore trois trimestres de dépenses d'investissement à prouver qu'elle peut financer.
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