Points clés
- Les États-Unis envisagent une règle qui empêcherait les entreprises chinoises d'IA de louer des puces avancées dans des centres de données en Malaisie, à Singapour, en Thaïlande et dans d'autres pays, et le Congrès semble susceptible d'ajouter des dispositions sur les puces au projet de loi sur la défense de cette année.
- Chris McGuire, un faucon de la Chine, soutient que les contrôles à l'exportation n'ont jusqu'à présent coûté aucune vente à NVIDIA, car chaque puce qu'elle fabrique trouve toujours un acheteur.
- La véritable exposition de NVIDIA est l'Asie du Sud-Est, où McGuire affirme que 80 milliards de dollars de puces d'IA sont allés cette année, et les mêmes restrictions toucheraient les clients cloud chinois d'Oracle.
- Avec ses puces épuisées et son action à 14 fois les bénéfices prévisionnels, NVIDIA semble moins exposée aux restrictions qu'Oracle.
Washington veut fermer la voie que les entreprises chinoises d'IA utilisent pour accéder aux puces de NVIDIA (NVDA), et Oracle (ORCL) pourrait également être prise dans la tourmente.
Chris McGuire a été directeur adjoint principal pour la technologie et la sécurité nationale au Conseil de sécurité nationale de 2022 à 2024. Il est maintenant chercheur principal pour la Chine et les technologies émergentes au Council on Foreign Relations. Dans l'épisode de cette semaine de Prof G Markets, on lui a demandé si l'affaire de contrebande Megaspeed pourrait couper une grosse partie des revenus de NVIDIA. Il a déclaré que c'était « la partie émergée de l'iceberg en matière de contrebande », mais il s'inquiète moins des ventes de NVIDIA :
« les contrôles à l'exportation jusqu'à présent, je dirais, ont coûté exactement zéro vente à NVIDIA »
Et McGuire veut que les contrôles soient plus stricts.
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L'Asie du Sud-Est est la véritable exposition de NVIDIA
McGuire a raison sur les chiffres officiels. Les clients basés en Chine, y compris Hong Kong, ont rapporté 19,7 milliards de dollars de revenus à NVIDIA pour l'année terminée en janvier 2026, contre 25,0 milliards de dollars l'année précédente. Les prévisions de la direction supposent aucun revenu de calcul de centres de données en Chine. NVIDIA a également enregistré une dépréciation de 4,5 milliards de dollars sur le H20, la puce qu'elle a conçue pour la Chine, et son chiffre d'affaires total a tout de même augmenté de 65 % cette année pour atteindre 215,9 milliards de dollars.
Mais les chiffres de NVIDIA sur la Chine ne montrent pas où ses puces finissent. McGuire a déclaré que les données commerciales montrent que 80 milliards de dollars de puces d'IA sont allés à Singapour, en Thaïlande et en Malaisie cette année. Cela représente environ la moitié de toutes les puces d'IA qui ne vont pas aux États-Unis. « Et ce sont des pays qui n'ont pas d'industries d'IA robustes », a-t-il dit. Des entreprises américaines exploitent certains des centres de données là-bas, mais d'autres sont des fournisseurs de cloud vendant de la puissance de calcul à la Chine. The Information a rapporté que Tencent, Alibaba et ByteDance ont des accords avec des opérateurs de centres de données à l'étranger qui leur donnent accès à des puces NVIDIA avancées.
Washington s'attaque aux locations
Louer des puces à l'étranger est légal aujourd'hui. The Information a également rapporté que le département du Commerce prépare une règle pour empêcher les entreprises chinoises d'IA d'accéder à distance à des puces avancées dans d'autres pays. La règle étendrait les contrôles existants sur les puces à sept pays supplémentaires, dont la Malaisie, Singapour et la Thaïlande. Elle pourrait arriver dès ce mois-ci, bien qu'elle soit encore en cours d'examen par plusieurs agences.
Mackenzie Hawkins de Bloomberg a expliqué les enjeux sur Odd Lots : « c'est en quelque sorte le scénario cauchemar pour NVIDIA si l'accès à distance devait être restreint. C'est aussi un scénario cauchemar pour certains hyperscalers comme Oracle qui compte, vous savez, des acheteurs chinois comme une part significative de son activité. »
Le Congrès bouge aussi. Sur Bloomberg Surveillance de mercredi, Jeannette Lowe a noté que les dispositions sur les puces dans la version du Sénat du National Defense Authorization Act n'ont pas été reprises dans la version de la Chambre après que certaines entreprises aient fait pression. Puis elle a dit : « Cette nouvelle situation avec NVIDIA va propulser ces dispositions pour qu'elles soient probablement incluses dans le projet de loi lorsqu'il sera finalisé d'ici la fin de l'année. » Elle a ajouté que les législateurs examinent également l'accès à distance via le cloud.
Les puces épuisées trouvent toujours des acheteurs
McGuire lui-même fait le meilleur plaidoyer pour NVIDIA. Les puces qui cessent d'aller aux fournisseurs de cloud desservant la Chine seraient probablement achetées par SpaceX, Meta, Google, Amazon ou Microsoft, a-t-il dit. NVIDIA vend tout ce qu'elle fabrique : « Ils n'ont pas d'excédent d'offre. »
Les analystes s'attendent à ce que le chiffre d'affaires de NVIDIA passe de 215,9 milliards de dollars pour l'année terminée en janvier 2026 à 412 milliards de dollars cet exercice et 691 milliards de dollars l'année suivante :
La direction affirme que l'offre est ce qui limite sa croissance jusqu'à l'exercice 2028. Une règle sur qui peut louer les puces de NVIDIA ne change pas combien elle peut en fabriquer.
L'action est déjà valorisée en tenant compte de beaucoup de mauvaises nouvelles. NVIDIA se négocie à environ 14 fois les bénéfices prévisionnels. C'est près de son point le plus bas en trois ans et bien en dessous de sa moyenne sur trois ans de 30x :
Oracle a plus à perdre
Oracle est dans une situation plus difficile. Hawkins a souligné le rapport du Financial Times selon lequel l'administration Trump était intervenue pour annuler un accord cloud d'Oracle avec Tencent, même si l'accord était légal. Pendant ce temps, les analystes s'attendent à ce que le chiffre d'affaires d'Oracle presque double, passant de 67,4 milliards de dollars pour l'année terminée en mai 2026 à 132 milliards de dollars pour l'exercice 2028 :
Si une règle coupe les clients chinois, Oracle doit trouver de nouveaux locataires pour cette capacité. La demande « vorace » que décrit McGuire devrait aider, mais la signature de nouveaux clients prend du temps.
Conclusion : entre la règle du Commerce et le projet de loi sur la défense, Washington semble prêt à fermer la voie sud-est asiatique. Cela coûtera des clients à NVIDIA. Mais tant qu'elle vend chaque puce, je m'attends à ce que les restrictions lui coûtent bien moins que ce que le chiffre de 80 milliards de dollars suggère, et à 14 fois les bénéfices prévisionnels, l'action reflète déjà beaucoup de mauvaises nouvelles. Oracle est celle que je surveillerais de plus près, puisque les clients chinois font partie de l'activité qu'elle construit.
Bien sûr, le point de McGuire dépend du maintien d'une demande aussi forte. NVIDIA publie ses résultats le 17 novembre, et cela montrera à quel point elle est réellement en rupture de stock.
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