强生新药研发速度快于市场预期

Wiltone Asuncion • 9 分钟读数

评论者: David Hanson

最后更新 Jun 10, 2026

强生股票的关键数据

当前价格：235.71 美元
目标价（中间价）~$325
潜在总回报（中间价）： ~40~40%
年化内部收益率（中间值）~8% /年
街道目标（平均值）： ~$253~$253
收益反应：2026 年 4 月 14 日 (0.60%)
最大缩水：2026 年 5 月 8 日 10.96

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发生了什么？

强生公司 (JNJ)进入 2026 年时面临着巨大的质疑声：其曾经价值 100 多亿美元的免疫学大片 STELARA 正因生物仿制药的竞争而失去专利保护。但公司还是在竞争中发展壮大。2026 年第一季度的销售额达到 241 亿美元，报告增幅为 9.9%，超过了共识，J&J 将全年指导目标上调至约 1,008 亿美元。除去 STELARA，该公司的增长率达到了两位数。

不过，更有趣的故事发生在财报电话会议之后。

6 月 9 日，北美创新医药集团公司董事长汤姆-卡瓦诺（Tom Cavanaugh）与高盛（Goldman Sachs）一起出席了该公司第 47 届全球医疗保健年会，并分享了有关 ICOTYDE、TREMFYA 和更广泛的管线的商业数据，这些数据自 4 月份财报以来从未出现在任何地方。这些数据都朝着同一个方向移动，而且移动幅度都不小。

卡瓦诺在高盛透露的信息

ICOTYDE 的最新进展最为明显，它是首款也是唯一一款口服 IL-23 靶向肽，即每天服用一次的药片，可阻断导致银屑病的炎症蛋白通路，2026 年 3 月获得 FDA 批准。在 4 月份的第一季度财报电话会议上，J&J 公司报告了大约 1,500 个处方和超过 1,000 个独特的处方者。在高盛（Goldman Sachs）会议上，卡瓦诺更新了这两份报告："我们现在大约有 4500 个处方。他还指出，医疗服务提供者对 ICOTYDE 的认知度（即在没有提示的情况下提出 ICOTYDE 的比例）提高了 20 个百分点。直接面向消费者的宣传活动尚未启动。

患者组合与数字同样重要。约 60% 的早期 ICOTYDE 患者没有接受过系统治疗，这意味着他们之前没有接受过任何先进疗法。约 25% 的患者是从现有的口服疗法转过来的。这种情况表明，ICOTYDE 正在扩大市场，而不仅仅是从竞争药物中吸引患者。Cavanaugh 将可解决的差距归纳为：在大约 300 万到 500 万美国中重度银屑病患者中，75% 的患者仍在循环使用非先进的系统疗法。ICOTYDE 正是瞄准了这一缺口。

第一季度销售额增长 64% 达到 16 亿美元的 IL-23 可注射生物制剂 TREMFYA 又增加了一个具有临床意义的数据点。在 DDW 医学会议上公布的 FUSION 试验结果显示，TREMFYA 对克罗恩病瘘管化有疗效，这种亚型克罗恩病约占所有克罗恩病患者的 25%，过去只能用 REMICADE 治疗。Cavanaugh说："这是第一次有产品在这一人群中显示出与REMICADE类似的差异化治疗效果，"他将这些数据与他对TREMFYA峰值年销售额突破100亿美元的信心直接联系起来。

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肿瘤学产品线未来的催化剂比共识反映的更多

INLEXZO是强生公司的膀胱内药物释放系统，用于治疗高风险的非肌层浸润性膀胱癌，这意味着一种直接插入膀胱以在局部进行化疗的装置，于2026年4月1日获得了保险报销的永久性J代码。商业反应立竿见影：根据第一季度的财报电话会议，第一周的新患者插入量增长了 50%，第二周增长了近 90%。该药上市后，仅有约3000名患者接受治疗，但为美国医院制定癌症治疗标准的NCCN最近将INLEXZO列为乳头状疾病的2a类推荐药物，使约1.5万名卡介苗暴露患者得以接受治疗。Sunrise 3 试验是首次在 40,000 至 50,000 名患者中进行的膀胱癌药物与卡介苗（目前的治疗标准）的正面对比研究，目前试验已全部完成，正在等待结果。

RYBREVANT是J&J公司针对表皮生长因子受体（EGFR）突变的非小细胞肺癌开发的双特异性抗体，在2026年ASCO大会上公布了外显子20突变人群的长期生存数据。Cavanaugh 说："供应商的反馈是：他们从未见过这样的药物。头颈癌和结肠直肠癌的前线试验都在积极进行中。

心血管领域的试验又增加了一个可选性层。Milvexian是与百时美施贵宝合作开发的一种XIa因子抑制剂，与目前的血液稀释剂相比，它通过靶向更上游的凝血蛋白来降低出血风险。卡瓦诺直接设定了目标：与阿哌沙班（Eliquis）相比，出血风险降低30%到40%。如果结果在这一范围内，将打开一个历来难以被取代的主要抗凝剂市场。

估值说明

以 235.71 美元的价格计算，强生的市盈率为 19.67 倍，EBITDA 为 15.81 倍。与大型制药公司相比，这一溢价非常突出。根据 TIKR 的竞争对手页面，诺华的市盈率为 16.34 倍新台币，EBITDA 为 12.93 倍新台币，百时美施贵宝的市盈率为 9.08 倍新台币，EBITDA 为 8.10 倍新台币。J&J 的溢价反映了较高的自由现金流质量和较深的多种产品管道，但也使该股在执行方面出错的余地较小。

2025 财年，J&J 创造了 196.98 亿美元的自由现金流，随着 ICOTYDE 推出成本的正常化，一致预计 2026 财年的自由现金流将增至约 265 亿美元。净债务为 329.36 亿美元，而 LTM EBITDA 为 341.04 亿美元，杠杆率为 0.95 倍，以大型制药公司的标准来看是保守的，而且有足够的空间继续进行螺栓收购。

熊市有两大支柱。STELARA 第一季度的销售额同比下降了约 60%，跌幅很大。更持久的是，滑石粉诉讼目前在联邦 MDL（美国最大的多地区诉讼案）中涉及 67,000 多起有效索赔。在通过破产途径达成的和解被否决后，J&J 又回到了个人审判诉讼中，每次判决都会增加标题风险。在这一悬而未决的问题解决之前，跟踪该股的 8 位持有评级的分析师不太可能采取行动。

Leerink Partners 于 2026 年 5 月将 JNJ 的评级提升至 "跑赢大盘"，并将其目标股价上调至 265 美元左右，高于 252.87 美元的市场均值。该均值意味着与当前水平相比约有 7% 的上涨空间。卡瓦诺在高盛（Goldman Sachs）所描述的保守目标与加速上市势头之间的差距，是强生公司目前的核心矛盾。

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TIKR 高级模型分析

当前价格：235.71 美元
目标价（中间价）： ~325 美元~$325
潜在总回报（中间价）： ~40~40%
年化内部收益率（中间值）~8% /年

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TIKR 中值模型使用了两个主要的收入年均复合增长率驱动因素：创新医学板块，在免疫学和肿瘤学产品周期的支持下，收入年均复合增长率约为 7%；医疗技术板块，通过电生理学和机器人手术的采用，提供了第二底线。利润率的驱动因素是运营杠杆，因为 ICOTYDE、INLEXZO 和 RYBREVANT 的大量上市投资将在 2027 年前正常化，预计中期净利润率将达到 32% 左右，而过去 12 个月的净利润率为 27.3%。主要风险是滑石粉诉讼：持续的年度流失将压缩自由现金流，延长回报期限。

在低风险情况下，2035E 模型意味着股价约为 367 美元。在高风险情况下，股价约为 568 美元。在中风险情况下，到 2030 年底，股价约为 325 美元，这对于一家连续 64 年增加股息的红利贵族公司来说是一个合理的基数，而且股价具有质量溢价。

结论

在 JNJ 的日程表上，最重要的事件莫过于 Milvexian 心房颤动的研究结果，预计将于 2026 年底公布。与阿哌沙班相比，如果结果显示出血量减少 30% 至 40%，就能证实该药价值 50 多亿美元的商业前景，并在 ICOTYDE 和 TREMFYA 之外增加第三个特许经营产品。如果失利，该公司将失去当前模式中最大的上行杠杆之一。

下一个检查点是第三季度财报，预计在 2026 年 10 月 14 日左右发布。请关注 ICOTYDE 的处方人数是否继续保持从 1,000 到 4,500 的增长轨迹，以及除 STELARA 之外的创新药收入增长是否保持在 7% 以上。

J&J 还确认将于 2026 年 12 月 8 日发布《企业商业评论》，这是 J&J 数年来的首次发布。Cavanaugh 的预告只有一个词："显著增长"。这一事件要么会为管道理论提供数字支持，要么会显示 235.71 美元的价格已被定价了多少。

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