核心要点
- Cloudflare 股价在第三季度营收增长 39% 至 7.825 亿美元后飙升 11%。同一周，CoreWeave、Nebius 和 IREN 因担心新规将限制数据中心建设而下跌。
- CEO Matthew Prince 称 Cloudflare 为“第一个代理云”，其业绩支持了该公司能够在其已运营的网络上，随着 AI 代理流量增长而增长的观点。
- 季度自由现金流自 2024 年底以来已增长超过一倍，管理层目前预计第四季度将实现 GAAP 盈利。
- 该股交易价格仍远高于其通常的远期市盈率，因此代理流量放缓将对其造成严重打击。
Cloudflare (NET) 股价在第三季度业绩大超预期后，今日飙升 11%，而 CoreWeave (CRWV) 和其他新云公司则持续下跌。
民主党周二赢得国会两院控制权，投资者担心他们会更积极地限制数据中心建设。CoreWeave 周三下跌 10%，创下 52 周新低。截至周四，CoreWeave、Nebius 和 IREN 自投票以来各自跌幅均超过 10%。Cloudflare 在财报发布前也下跌了 8%。
随后，在周四的第三季度电话会议上，CEO Matthew Prince 亲自划清了界限：
“Cloudflare 不是新云。我们也不是你们有些人称呼的第四大公有云。我们是不同的东西。我们是第一个代理云。”
从今日的股价跳涨来看，投资者买账了。
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代理正在迁移到其网络
Prince 的论点始于 Cloudflare 如何运行代码。他说超大规模云厂商和新云公司是围绕容器构建的。Cloudflare 则运行在它所谓的“隔离环境”上，这是一种在同一台机器上运行多个客户程序的更轻量级方式。他认为这使其能够“以任何超大规模云或新云都无法比拟的效率水平进行密集扩展”。
这种效率很重要，因为 Prince 预计代理流量将在五年内超过人类在线流量，比例达到 1000:1。他在上个季度做出了这个预测，现在表示他会“押注这个时间点会提前”。
而且流量已经显现。Prince 引用了第三方数据：“从 7 月 1 日到今天，我们为 Cloudflare 增加了大约整个互联网的 5%。这太疯狂了。”到 10 月份，其平台上的开发者数量超过 1000 万，而 2025 年底时为 450 万。
营收增长 39% 至 7.825 亿美元。这比管理层自身指引区间的上限高出 6%，此前已连续三个季度超出预期 3% 到 5%。第四季度指引为 8.45 亿至 8.46 亿美元，远高于其 8 月份展望所隐含的 7.91 亿至 7.98 亿美元。
在财报发布前，分析师预计营收将在未来数年持续增长：
管理层对 2026 年的新指引为 29.6 亿美元，已经超过了分析师预期的 28.7 亿美元。而他们对 2027 年 37 亿美元的指引，相对于该指引的增长率仅为 25%。这比 Cloudflare 过去两年报告的任何季度增速都要慢。
现金流也显现出来
CoreWeave、Nebius 和 IREN 正在为 AI 计算大量投资于设施和设备，因此围绕数据中心许可的争斗直接冲击了它们的增长。Cloudflare 的代理流量运行在其已运营的网络上。一年前，CFO Thomas Seifert 表示，没有任何 AI 原生客户贡献超过 2% 的营收。
在周四的电话会议上，Seifert 表示开发者平台具有“略低的毛利率，但显著较低的获客成本”。他将运营利润率的提升归功于该平台的增长。调整后运营利润率从一年前的 15.3% 上升至 17.5%。他补充说，Cloudflare 的目标是在年底前从“40法则”转向“50法则”：“我们目前远远领先于这个目标。”
季度自由现金流自 2024 年底以来已增长超过一倍：
（第二季度的下滑包括了 Cloudflare 在5月份裁员20%后支付的 9860 万美元重组费用。）
管理层目前预计第四季度将实现 GAAP 盈利。第三季度 GAAP 运营亏损为 6790 万美元，其中包括 1.741 亿美元的股权激励费用。
溢价是问题所在
不过，Cloudflare 并不便宜。截至 11 月 2 日，其交易价格对应 179 倍远期市盈率，高于其自 2023 年中以来 173 倍的季度末平均水平。在这个价位上，投资者指望代理流量持续快速增长。当季度业绩令人失望时，该股可能大幅下跌：5 月份第一季度财报发布后次日，由于毛利率不及预期，股价下跌了 24%。
尽管如此，Prince 是对的。Cloudflare 随着代理在其已运营的网络上的增长而增长，并且在此过程中盈利能力不断增强。我宁愿持有这样的公司，也不愿持有一家必须赢得许可战才能继续增长的公司。
当然，我们将在二月份得到下一次重要解读。第四季度财报应会带来 Cloudflare 对 2027 年的首次展望，管理层已将其与“50法则”挂钩。
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