核心要点
- IREN 联席首席执行官 Daniel Roberts 在公司 11 月 5 日的财报电话会议上表示，较旧的 NVIDIA H100 GPU 刚刚以原合同价格两倍的价格续签了合同。
- 旧芯片在第二份合同中获得更高收入，这支持了 IREN 的收入以及 NVIDIA 已安装设备基础的使用寿命。
- IREN 在 2026 年 9 月季度的资本支出达到 48.2 亿美元，做空者 Jim Chanos 认为其资本基础相对于其收入而言过于庞大。
- 一份客户预付约 90% GPU 资本支出的新合同部分回应了这一担忧，并且 IREN 在 11 月 2 日的交易价格为远期销售额的 3.1 倍，低于其三年平均水平的 5.2 倍。
IREN (IREN) 在 11 月 5 日发布财报前，股价已因 The Information 报道其德克萨斯州奇尔德里斯站点的延迟阻碍了微软部分 AI 支出而下跌约 20%。
随后，联合创始人兼联席首席执行官 Daniel Roberts 在 IREN 的财年第一季度电话会议上，向 NVIDIA (NVDA) 的股东说了一句值得一听的话：
“较旧一代的 H100，我们刚刚以原合同价格两倍的价格续签了合同。”
对于如此“老旧”的硬件来说，这说法非同寻常。
而且并非只有 IREN 看到这种情况。正如 Dave Blundin 在本周的《Moonshots with Peter Diamandis》节目中所说：“我们看到 H100 的价格在上涨，这太疯狂了，这些芯片有多老了？现在有三年了吧。”
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仍在创造收入的旧芯片
对 GPU 云服务的担忧一直是，芯片在收回成本之前就失去了价值。IREN 对其微软合同的自身计算假设其 GPU 在五年后将一文不值。
如果一个使用了三年的 H100 能以第一份合同两倍的价格出租，那么这个假设就显得保守了。这对 IREN 来说是个好消息，因为它在合同结束时保留了每块 GPU。对 NVIDIA 来说也是个好消息，因为其芯片在发货多年后仍在为其客户赚钱。
IREN 最新的交易也指向同一方向。Roberts 表示，在电话会议前几天，它签署了一份为期五年的合同，年化收入约为每兆瓦 2200 万美元，以及一份期限较短但收入超过每兆瓦 4000 万美元的合同。一家领先的前沿 AI 实验室也再次扩大了其在 IREN 的容量。
分析师此前已预计 IREN 的收入将增长约四倍，从 2026 财年的 7.07 亿美元增至 2027 财年（截至 2027 年 6 月）的 28.1 亿美元，随后在次年达到 74.1 亿美元。
IREN 已拥有的 GPU 价格上涨只会对这些数字有所帮助。唯一的延迟在于时间安排。Roberts 现在将 IREN 超过 40 亿美元的已签约年度经常性收入目标定在 1 月，并补充说：“或许会延长到 2 月底。”这比 IREN 设定的年底目标晚了一两个月。
股价尚未跟上
有人问 Roberts，为什么 IREN 不断削减其 2027 财年的资本支出计划。他说这完全是由于金融市场状况，因为需求和客户都在那里。“业务层面发生的事情与我们在市场上看到的情况非常脱节，”他说。
IREN 在 11 月 2 日的交易价格为远期销售额的 3.1 倍，远低于其三年平均水平的 5.2 倍，也远低于一年前达到的 17 倍。那是在股价下跌之前。
200 亿美元的资本账单
低廉的估值倍数伴随着一张需要支付的大额支票。IREN 的季度资本支出从 2025 年 9 月季度的 2.81 亿美元增至 2026 年 9 月季度的 48.2 亿美元。
做空者 Jim Chanos 在 X 上做了计算。他预计，到 IREN 达到其 40 亿美元年度经常性收入目标时，其平均资本占用将达到约 200 亿美元。“5 倍的资本收入比从长期来看是不可行的，”他写道。
这次电话会议回应了部分计算。新五年期合同的客户预付了约 90% 的 GPU 资本支出，因此该硬件的大部分资金由客户自己提供。IREN 的数据中心目前价值 60 亿美元，目标是到 6 月 30 日达到 100 亿美元。它们是用现金支付的，没有负债，管理层称其为 20 年资产，可以容纳几代芯片。
当建筑物可以使用 20 年，并且里面的 GPU 可以在第二份合同中以双倍价格出租时，5 倍的比率看起来就大不相同了。
风险在于 IREN 如何支付其余部分。其流通股在 2026 财年增加了 48%，如果融资环境持续紧张，更多的股票发行将稀释更高价格带来的收益。
对 IREN 和 NVIDIA 的好消息
在我看来，一个使用了三年的 H100 能以双倍价格出租，这是你所能得到的关于计算资源仍然短缺的最明确信号。IREN 拥有电力、建筑物和芯片来获取收益。鉴于股价远低于其通常的估值倍数，我认为市场定价所反映的风险比这次电话会议所显示的更大。
对 NVIDIA 而言，多年前售出的芯片仍在收回成本。这支持了客户将继续为其新产品支付高价的论点。
当然，IREN 仍需兑现承诺。下一个里程碑是 1 月份目标的 0.3 吉瓦，而微软在德克萨斯州容量的延迟已经让股价付出过一次代价。
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