核心要点
- 英伟达（NVIDIA）于9月同意以129亿美元收购Hugging Face，后者是分享开源AI模型的主要平台。
- 这笔交易押注AI模型市场将保持碎片化，因为众多模型买家能让英伟达拥有比仅有两家大模型供应商时更强的定价权。
- 开源模型已产生大量AI令牌（tokens），但Ramp的数据显示，它们在企业AI支出中的占比不到5%。
- 英伟达目前股价为预期市盈率的19.8倍，远低于其30.5倍的三年平均水平。
英伟达（NVDA） 正以129亿美元收购一家其托管内容大部分免费提供的公司。
这家公司就是Hugging Face，AI开发者分享开源模型的平台。英伟达称其托管了超过300万个模型。
Hugging Face联合创始人兼首席科学官Thomas Wolf在本周的MTS播客节目中解释了其逻辑：
“我们认为，AI的未来希望不仅仅是两家公司向所有人出售令牌。”
从英伟达的角度看，这是一个关于定价的故事。
仅有两个客户对芯片销售不利
这里所说的“两家公司”指的是OpenAI和Anthropic。如果它们最终销售了世界上大部分的令牌，那么无论它们是购买还是租赁芯片，它们也将控制着制造这些令牌所需芯片的大部分需求。如此庞大的客户拥有议价权。
目前，英伟达掌握着定价权。其毛利率从截至2023年1月财年的56.9%攀升至两年后（截至2025年1月财年）的75.0%，并且在截至2026年1月财年仍保持在71.1%……
相比之下，这笔交易的规模很小。英伟达在截至2026年1月财年的收入为2160亿美元。按71.1%的毛利率计算，毛利润约为1540亿美元，即每月约128亿美元。因此，收购Hugging Face花费了英伟达大约一个月的毛利润。
英伟达甚至没有利用这笔交易来锁定开发者。在宣布交易的[博客文章](LINK NEEDED)中，CEO黄仁勋表示：“在Hugging Face上构建或部署模型，并不要求必须使用英伟达的计算平台。”
英伟达之所以能如此开放，是因为它真正需要的是大量的买家。
开源一方正在迎头赶上
这使得这笔交易比支持单个开源模型（如TIKR在10月6日报道的Reflection AI投资）迈出了一大步。英伟达现在拥有了这个枢纽，而数据显示这个枢纽正变得越来越繁忙。
Wolf提到了Vercel，该公司公布了其API上开源与闭源模型令牌的分配情况：“就在夏季之前，他们看到了一个阈值被突破，50%的令牌来自开源权重模型。”
这个数字仅涵盖一个平台。Wolf对整个市场的估计仍然严重倾向于闭源模型，不过他补充说：“我希望在两到三年内我们能达到持平。”
质量差距也在缩小。PyTorch基金会CTO Matt White在另一期MTS节目中表示，开源模型“目前可能落后前沿模型大约四到五个月。”
Crusoe公司CEO Chase Lochmiller（该公司为客户运行推理）在20VC节目中看到了这种分化：“人们在闭源前沿模型上花的钱比在开源模型上多，但他们在开源模型上生成的令牌比闭源模型多。”
但令牌能转化为美元吗？
这是一个显而易见的质疑。最新的Ramp AI指数（Ara Kharazian在X上发布）发现：“开源模型在企业支出中的占比仍<5%。”
投资者Jack Altman在20VC节目中更进一步：“我认为开源模型已经达到了其市场份额的顶峰。我认为它将继续下降。”
关键在于：Lochmiller的数据解释了Ramp的发现。如果开源模型用更少的钱生成更多的令牌，那么每个开源令牌的成本就更低。企业在AI上的支出流向了模型制造商。英伟达通过计算能力获得报酬，而每个令牌都运行在某人购买的芯片上。便宜的令牌仍然是令牌。
而且，即使开源模型的市场份额停滞不前，一个拥有数千家模型构建者的市场，仍然比一个只有两家模型构建者的市场，有更多的买家竞购英伟达的芯片。
结论
分析师预计英伟达的收入将几乎翻倍，从截至2026年1月财年的2160亿美元增至截至2027年1月财年的4120亿美元。他们预计下一年将达到6870亿美元，而截至2029年1月财年将达到9030亿美元……
Hugging Face本身不会直接为这些数字增加太多。它保护的是这些数字背后广泛的需求基础。
即便如此，市场并未为这种增长支付溢价。英伟达目前的交易价格为预期市盈率的19.8倍。其三年平均值为30.5倍，并在2024年6月达到46.7倍。其三年低点17.5倍就出现在上个月，即9月14日……
所以，没错，129亿美元表明英伟达希望看到一个由众多公司组成的AI市场，而一个月的毛利润是维持这种格局的低廉代价。
当然，目前资金仍然主要流向OpenAI和Anthropic。如果Altman关于开源已达到顶峰的判断是正确的，那么英伟达将为这个市场一个正在萎缩的角落的枢纽支付了高昂的费用。
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