핵심 요약
- 마이크론은 11월 5일 메모리주가 하락세를 보이면서 17% 하락했습니다.
- 베테랑 투자자는 메모리 제조사들의 장기 공급 계약을 "기본적으로 무의미하다"고 평가하며, 가격이 급락하면 고객들이 계약을 떠날 것이라고 주장합니다.
- 마이크론의 계약에는 수취 또는 지불(take-or-pay) 물량과 최저 가격 조항이 있지만, 공개된 최소 금액은 내년 예상 매출의 약 12%에 불과합니다.
- 마이크론은 선행 주당순이익 기준 5배 미만으로 거래되며, 이는 지난 메모리 사이클 정점에서의 수준과 비슷합니다.
마이크론 테크놀로지 (MU)는 11월 5일 목요일 17% 하락한 $656.39에 마감했습니다. 시장 개장 전, 블룸버그는 마이크론이 대만에 계획했던 $45억 규모의 공장 건설을 중단했다고 보도했습니다. SK하이닉스 (SKHY)와 샌디스크 (SNDK)와 같은 다른 메모리 업체들도 두 자릿수 하락을 기록했습니다.
X에 올린 글에서, Niles Investment Management의 설립자 Dan Niles는 강세론자들이 "주식 환매, 낮은 PER 비율, 그리고 ~2030년 이상의 장기 공급 계약을 근거로 제시할 것"이라고 말했습니다.
X의 반도체 계정 Jukan은 베테랑 투자자와의 편집된 대화를 게시했는데, 그 의견은 다음과 같습니다:
"메모리 장기 계약(LTA)은 기본적으로 무의미합니다. 오늘날 체결되는 LTA가 할 수 있는 최선은 고객이 메모리 제조사의 자본 지출 일부를 부담하게 하는 정도입니다. 가격이 하락하면, 고객들은 기꺼이 선불금(예치금)을 포기하고 LTA에서 이탈할 것입니다."
그는 또한 "가격이 정점에서 60% 이상 하락할 때마다, 고객들은 계약을 체결한 후에도 LTA를 파기했다"고 덧붙였습니다.
마이크론의 계약은 구속력이 있지만, 그리 강하지 않다
마이크론은 26개의 전략적 고객 계약을 체결했으며, 경영진은 이 계약들이 2030년까지 매출의 35% 이상을 차지할 것으로 추정합니다. 연간 보고서에는 구속력 있는 물량과 최저 가격을 포함한 수취 또는 지불(take-or-pay) 조건이 설명되어 있으며, 일부 고객은 마이크론이 채무 불이행 시 인출할 수 있는 신용장을 유지해야 합니다.
마이크론은 9월 3일 기준으로 약 $1340억의 미이행 의무 잔액을 공개했으며, 그 중 약 4분의 1이 향후 12개월 내에 매출로 전환될 것으로 예상됩니다. 이는 약 $340억으로, 분석가들이 2027 회계연도에 예상하는 $2755억의 약 12%에 해당합니다. 이는 공개된 최소 금액이며, 총 보장 범위가 아닙니다: 1년 이하의 계약과 고정 가격이나 가격 범위가 없는 거래는 제외됩니다.
자본 지출(capex)에 대한 주장도 타당합니다. 고객들은 2026 회계연도에 $127.5억의 예치금을 납부했는데, 이는 $307억의 자본 지출 대비 금액이며, 거의 전액이 2029년에서 2031년 사이에 반환될 예정입니다.
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메모리 기업의 실적은 과거에도 붕괴한 적이 있다
분석가들은 마이크론의 정규화된 주당순이익(EPS)이 2026 회계연도의 $75.52에서 2027 회계연도 $176.50, 2028 회계연도 $207.76로 상승할 것으로 예상합니다.
지난 경기 침체기에는 매출 총이익률이 2022 회계연도 45.2%에서 2023 회계연도 2.7%로 하락했습니다. 이 2.7%는 $18.3억의 재고자산 감액을 다시 더한 수치이지만, 이전에 감액된 주식 매각으로 인한 $8.44억의 이익은 그대로 유지합니다. 둘 다 제외하면 이익률은 약 -2.8%였습니다. 보고된 GAAP 기준 이익률은 -9.1%였습니다.
마이크론의 선행 PER이 마지막으로 이렇게 낮았던 것은 2017년과 2018년이었으며, 당시 EPS는 2018 회계연도 $11.51에서 2020 회계연도 $2.37로 79% 하락했습니다. 2027 회계연도 합의치에서 같은 하락률이 반복된다면, 목요일 종가는 약 18배의 이익에 해당하는 가격이 될 것입니다.
블룸버그 이코노믹스의 미국 수석 이코노미스트 Anna Wong은 X에서 저장 장치, 컴퓨터, TV, 휴대폰의 월간 가격 상승률이 정점을 지났다고 말했습니다. 이는 소비자 물가 상승률 둔화를 의미할 뿐, 칩 가격 하락을 의미하는 것은 아닙니다.
SK하이닉스는 2030년까지 공급 부족을 전망한다
SK하이닉스는 2030년까지 메모리 수요가 공급을 초과할 것이라고 전망했으며, 계약이 2027년 및 2028년 생산 능력의 절반 이상을 차지할 것이라고 밝혔습니다. 이 전망이 유지된다면, 고객들이 계약을 이탈할 이유가 없을 수도 있습니다. 그럼에도 분석가들은 마이크론의 매출 총이익률이 2027 회계연도 87%에서 2030 회계연도 65.5%로 하락할 것으로 보고 있습니다.
마이크론 계약이 할 수 있는 것과 할 수 없는 것
저는 계약 때문에 마이크론을 사지 않을 것입니다. 수취 또는 지불(take-or-pay) 조건과 신용장은 그 투자자가 주장하는 것보다 계약을 포기하기 어렵게 만듭니다. 하지만 마이크론이 공개하는 유일한 바닥은 내년 예상 매출의 약 12%에 불과하며, 그 이상을 가격 범위가 얼마나 보호하는지 밝히지 않습니다. 측정할 수 없는 보호 장치에 의존해 기록적인 실적이 유지될 것이라고 기대할 수는 없습니다.
12월 중순에 발표될 예정인 1분기 실적 보고서가 다음 시험대가 될 것입니다. 향후 12개월 내에 예정된 계약 매출이 약 $340억에서 증가한다면, 그 계약들은 훨씬 더 무시하기 어려워질 것입니다.
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