주요 요점
- Eli Lilly는 10월 29일 목요일 장전에 3분기 실적을 발표합니다. 주가는 일주일 만에 10% 상승하며 52주 신고가를 기록했습니다.
- 주가의 향방은 Lilly가 영업 마진을 포기하지 않으면서 더 많은 환자에게 도달하기 위해 가격 인하를 지속할 수 있는지에 달려 있습니다.
- Lilly의 영업 마진은 2023년 30.3%에서 2025년 45.6%로 상승했으며, 애널리스트들은 2025년부터 2027년까지 정규화된 EPS가 거의 두 배로 증가할 것으로 예상합니다.
- 주가는 5년 평균인 40배에 미치지 않는 선행 PER 33배로 거래되고 있습니다. 목요일 발표에서 미국 가격, 영업이익, 연간 가이던스가 마진이 유지되고 있음을 보여준다면 주가는 현재 수준을 유지할 수 있습니다.
Eli Lilly (LLY)는 일주일 만에 10% 상승하여 52주 신고가를 기록했으며, 10월 29일 목요일 장전에 3분기 실적을 발표합니다.
환자 수가 증가할 것이라는 점은 모두가 알고 있습니다. 신고가를 기록한 주가는 이번 실적 발표를 통해 Lilly가 가격을 계속 인하하면서도 영업 마진을 유지할 수 있음을 보여줘야 합니다.
Lilly, 환자 수 확대를 위한 가격 전략
Lilly의 Mounjaro와 Zepbound 전략은 가격을 인하하고 판매량 증가로 차이를 메우는 것입니다. 2025년 실현 가격은 6% 하락했고 판매량은 50% 증가했습니다. 2026년 2분기에는 가격이 13% 하락했고 판매량은 60% 증가했습니다.
이러한 계산이 환자 수가 증가함에도 매출이 감소할 수 있는 이유입니다. 하지만 마진은 반대 방향으로 움직였습니다. TIKR 기준(인수 연구비 및 특별 비용 제외)으로 Lilly의 영업 마진은 2021년부터 2023년까지 약 30% 수준이었으나, 2024년 37.8%, 2025년 45.6%로 급등했습니다.
이 마진 확대는 2026년 2분기에도 지속되었습니다. 매출은 전년 동기 대비 74억 달러 증가했고 영업이익은 54억 달러 증가하여, 새로 창출된 매출 1달러당 약 73센트가 영업이익으로 연결되었습니다. 총 마진은 84.3%에서 85.8%로 상승했으며, Lilly는 이에 대해 생산 비용 절감과 제품 믹스 개선을 이유로 들었습니다.
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추정치가 마진 확대를 전제로 함
애널리스트들은 올해 정규화된 EPS를 34.46달러, 2027년에는 47.39달러로 예상하며, 이는 2025년 24.21달러에서 증가한 수치입니다.
이는 2년 만에 거의 두 배 증가하는 것입니다. 매출은 이와 같은 속도를 따라가지 못할 것으로 예상되며(컨센서스는 2025년부터 2028년까지 연간 약 21% 증가할 것으로 예상), 따라서 추정치는 마진에 의존합니다: Lilly의 정규화 순마진을 2025년 33.4%에서 2028년 42.3%로 끌어올리는 것입니다.
그리고 주가 배수는 이러한 추정치에 의존합니다. 10월 27일 기준 선행 PER 33배로 거래되는 Lilly는 5년 평균 40배보다 낮으며, 2023년 10월 최고점 67배에서 크게 하락했고 2025년 8월 최저점 23배보다는 높은 수준입니다...
이 33배는 그 뒤에 있는 이익이 실현될 때만 합리적으로 보입니다. 마진이 하락하고 추정치가 낮아진다면, 같은 가격에서도 주가는 더 비싸게 평가됩니다.
목요일 실적 발표에서 확인해야 할 점
먼저, 리베이트 추정치 조정을 제외한 미국 가격을 살펴봐야 합니다. 2분기에는 보고된 3% 하락에 비해 약 9% 하락했으며, Lilly의 CFO는 당시 컨퍼런스콜에서 이러한 조정이 하반기에 지속되지 않을 것이라고 말했습니다. 따라서 이번에는 보고된 수치가 실제 수치에 더 가까워질 것입니다.
Dave Ricks CEO는 1분기 컨퍼런스콜에서 트레이드오프를 설명했습니다: "우리가 가격을 인하할 때마다 상당한 확장을 보게 됩니다," 그리고 그는 "그것에는 한계가 있습니다"라고 덧붙였습니다.
다음으로 가이던스가 있습니다. 애널리스트들은 이미 2026년 매출을 887억 달러로 예상하고 있으며, 이는 Lilly의 850억 달러에서 870억 달러 범위 상단을 넘어섭니다. Lilly가 이 범위만 유지한다면, 월스트리트는 회사보다 앞서게 되므로 가이던스가 분기 실적 자체보다 주가에 더 큰 영향을 미칠 수 있습니다.
인수 관련 비용도 중요합니다. Lilly는 인수 연구비를 조정 EPS에 포함시키며, 이는 2분기에 주당 3.03달러의 비용을 발생시켰습니다. 이러한 비용(28억 달러, 전년 동기 1억 5400만 달러)과 7억 300만 달러의 특별 비용으로 인해 GAAP 영업 마진은 44.1%에서 39.1%로 하락했습니다.
마진이 유지된다면 신고가도 유지될 것
제 분석: 5년 평균보다 낮은 33배에서 Lilly 주가는 마진이 계속 확대되는 한 공정하게 평가되었습니다. 이를 위해 목요일 발표에서는 미국 가격이 2분기 속도에 근접하고, 영업이익이 매출보다 빠르게 성장하며, 매출 범위가 870억 달러 이상으로 상향 조정되어야 합니다. Lilly가 이 기준을 통과한다면, 주가는 신고가를 기록할 자격이 있다고 생각합니다.
물론, 한 분기로 모든 것이 결정되지는 않습니다. CVS가 4분기에 Zepbound 보장을 재개할 예정이며, CFO는 그렇게 될 때 Zepbound의 처방당 가격이 하락할 것으로 예상한다고 말했습니다(이미 가이던스에 반영되었다고 함). 12월 7일 투자자 업데이트에서 발표될 Lilly의 장기 마진 목표가 더 큰 시험대가 될 것입니다.
그렇다면 Eli Lilly 주식의 실제 가치는 얼마일까요?
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