主なポイント
- Lumentumは木曜日に18.7%下落して510ドルとなり、Marvell自身の下落により、全株式取引の価値は1株あたり約1,132ドルから約601ドルに低下した。
- 第1四半期決算は依然として市場予想を上回り、売上高は136%増の12億6,000万ドル、第2四半期の業績見通しはコンセンサスを8.3%上回る。
- Lumentumの株価は、現在の取引価値から約15%割安で取引されており、アナリストは中国の独占禁止法審査に12～18ヶ月かかると予想している。
- Lumentumの2月の決算報告と中国規制当局からの何らかの発表により、この割安分のうちどれだけがM&Aリスクによるものかが明らかになる。
Lumentum (LITE) の株主には1株1,132ドルが約束されていた。木曜日、同社株は510ドルで取引を終えた。
このギャップの大部分は買収側に起因する。11月2日、Marvell Technology (MRVL) はLumentumをLumentum株1株につきMarvell株4.5株で買収することに合意した。これは10月28日の影響前終値に対して23.9%のプレミアムであった。Marvellは木曜日に16.4%下落して134ドルで取引を終え、これにより取引の価値は1株あたり約601ドルとなった。
Lumentumはその価値からさえも約15%割安で取引されている。同社株は木曜日に18.7%下落し、ナスダックが調整局面に入る中、2日間で25.1%下落した。
この取引はまた、Coherent (COHR) にとっての競争環境も変える。同社はチップ設計会社と提携していない最大のレーザーメーカーとなる。Coherentはデータセンター部門が85%成長したばかりだが、その株価も木曜日に13%下落した。
事業は加速を続けた
Lumentumは取引発表と同じ日に決算を発表し、四半期業績は堅調だった：
- 売上高は136%増の12億6,000万ドルで、コンセンサスをわずかに上回った。
- 調整後EPSは4.57ドルで、4.19ドルの予想を上回った。
- システム部門の売上高は229%増の5億800万ドル、コンポーネント部門は99%増の7億5,400万ドルとなった。
ポンプレーザーと光回路スイッチが牽引した。Lumentumはまた、購入コミットメントが50億ドルを超える2件目のNPO/CPO契約に署名し、経営陣はAIサーバー向け光製品は実質的に2029年まで売り切れ状態だと述べた。
システム部門は以前は規模が小さく、成長が遅い側面だった。それが急速に変わりつつある：
光回路スイッチにより、システム部門の成長曲線ははるかに急勾配となり、そのキャパシティはMarvellが対価を支払っている大きな要素の一つである。
業績見通しは市場予想を上回る
第2四半期の売上高見通しは15億7,500万ドルから16億2,500万ドルとされた。中間値は14億8,000万ドルのコンセンサスを8.3%上回り、四半期比で約3億5,000万ドルの成長を意味する。調整後EPSは5.90ドルから6.20ドル、営業利益率は45%から46%と見込まれる。
これをCoherentと比較すると、同社は前四半期に23.2%の調整後営業利益率を記録した。Lumentumは規模の小さい会社だが、売上高1ドルあたりの営業利益への転換率は約2倍である。
この差は報告ベースでも維持されるだろうか？
Lumentumの直近12ヶ月EBITマージン23.4%は、Coherentの12.7%の約2倍に近く、その業績見通しはこの差が広がりつつあることを示唆している。
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クロージングが難しい部分
MarvellのCEO、Matt Murphy氏はこの合併を、AIが銅から光リンクへ移行するという賭けとして位置づけ、両社は年間10億ドル以上のコストシナジーを目標としている。Reuters Breakingviewsはより率直に、この取引を「危険なほど近視眼的」と呼んだ。
タイムラインは長い。クロージングは2028年前半と予想されており、中国での審査には12～18ヶ月かかる可能性がある。規制当局が取引を阻止した場合、MarvellはLumentumに32億ドルを支払う義務がある。Lumentumが競合他社からの買収提案を受けて離脱した場合、同社はMarvellに29億ドルを支払う義務がある。
予想利益ベースでは、過去2日間で株価収益率は実際に大きな打撃を受けた：
約20.9倍で取引されているLumentumは、はるかに高い利益率と署名済みの買収提案があるにもかかわらず、Coherentの18.5倍をわずかに上回る水準でしか取引されていない。
私の見解：この取引の算術は、日曜日時点よりもLumentum株主にとってはるかに悪く見え、木曜日は固定比率がどれだけ速く価値を削ぐかを示した。Marvell自身の提案から15%の割引は、署名済みの取引としては大きいため、相当な規制上の懸念が既に織り込まれている。独自の業績見通しに基づけば、市場予想を8%上回る見通しを発表し、2029年まで売り切れ状態の会社が約21倍で取引されていることは、私には割安に見える。
リスクは時間である。中国での18ヶ月の審査は、他社の株価に連動する銘柄にとっては長い期間だ。2月の決算報告が次の試金石となり、統合計画が始まる中で16億ドルの業績見通しが維持されるかどうかが示される。
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