Punti Chiave
- Nell'episodio del 7 novembre di All-In, David Sacks, ex zar dell'IA di Trump, ha affermato che la spesa per i data center dovrebbe rimanere significativa nel 2027, ma che si "preoccupa molto per il 2028" perché nessuno investirà 50 miliardi di dollari in un sito da un gigawatt in condizioni di incertezza politica.
- Questo è un vero problema per NVIDIA, poiché gli analisti si aspettano che i suoi ricavi crescano del 30,5% fino a 903,2 miliardi di dollari nell'anno che termina a gennaio 2029, che copre quasi tutto il calendario 2028.
- Le spese in conto capitale di Microsoft sono quasi quintuplicate dall'anno fiscale 2022 al 2026, e Alphabet e Meta Platforms stanno ancora definendo i loro budget per il 2027, quindi il prossimo ciclo di spesa non è ancora deciso.
- NVIDIA scambia a 15 volte gli utili futuri, vicino al minimo del suo intervallo quinquennale, ma questo protegge gli azionisti solo se le stime si mantengono, e il rapporto del 17 novembre di NVIDIA è il primo test.
NVIDIA (NVDA) ha appena sentito la tesi ribassista per il 2028 da una fonte improbabile: l'ex zar dell'IA di Trump.
Il 6 novembre, il presidente Trump ha postato su Truth Social che avrebbe collaborato con qualsiasi stato che desidera data center per l'IA, dato che "solo una leadership sciocca dirà 'NO' alle ricchezze che portano!"
Un giorno dopo, David Sacks si è mostrato molto meno sicuro. Nel podcast All-In, ha detto di non vedere alcun politico ambizioso voler approvare un data center dopo le elezioni di metà mandato. Il suo scenario base è che i progetti già autorizzati vengano completati e quelli nuovi si blocchino. Ecco perché pensa che "ce la caviamo nel 2027", ma "mi preoccupo molto per il 2028".
Questo è un problema per NVIDIA, poiché i numeri di Wall Street contano su grandi spenditori come Microsoft (MSFT), Alphabet (GOOG) e Meta Platforms (META) che continuino a costruire fino al 2028. I primi cinque fornitori cloud e hyperscaler rappresentano poco più della metà dei ricavi del data center di NVIDIA, ha detto il management a febbraio.
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Una scommessa da 50 miliardi di dollari che nessuno vuole fare
Sacks ha sintetizzato la sua preoccupazione nella dimensione degli assegni:
"questi data center alimentati da un gigawatt, costano circa 50 miliardi di dollari. Nessuno può fare quell'investimento in condizioni di incertezza."
Ha anche avvertito che alcuni siti in costruzione hanno ancora bisogno di permessi per aprire, quindi un lungo blocco delle autorizzazioni potrebbe lasciare progetti bloccati a metà. Il management ha detto ad agosto che l'opportunità di ricavo di NVIDIA è di circa 40 miliardi di dollari per gigawatt con i suoi sistemi Vera Rubin, rispetto ai circa 25 miliardi di dollari con Grace Blackwell. Quindi la maggior parte del budget di un sito da un gigawatt può finire come ricavo NVIDIA, e ogni sito che non parte mai sono fino a 40 miliardi di dollari che NVIDIA non vende.
Wall Street conta sul 2028
Gli analisti si aspettano che i ricavi di NVIDIA continuino a salire ripida per anni:
L'anno fiscale di NVIDIA termina a fine gennaio, quindi l'anno che termina a gennaio 2029 copre quasi tutto il calendario 2028, l'anno di cui Sacks si preoccupa. Il consenso prevede una crescita dei ricavi del 30,5% quell'anno, fino a 903,2 miliardi di dollari, e superare i 1,1 trilioni di dollari l'anno dopo (anche se solo 8 analisti vanno così lontano). L'anno precedente sembra già assicurato: il management prevede ricavi in crescita di circa il 70% per l'anno che termina a gennaio 2028 e definisce quella cifra limitata dall'offerta, il che si adatta alla visione di Sacks per il 2027.
Quella crescita dipende da spese come quelle di Microsoft, che sono quasi quintuplicate in quattro anni:
E nessuno sta ancora parlando di rallentare. Alphabet ha mantenuto le sue previsioni di capex per il 2026 a 195-205 miliardi di dollari nella chiamata del terzo trimestre e ha detto di aspettarsi un aumento significativo nel 2027. Meta ha previsto 135-145 miliardi di dollari per il 2026, e il suo CFO, Susan Li, ha detto che il budget per il 2027 è ancora in fase di definizione. La mia lettura: i budget dell'anno prossimo vanno principalmente a siti già autorizzati, e un blocco dei permessi colpirebbe i budget del 2028.
Non ogni chip ha bisogno di un nuovo permesso USA
Ovviamente, NVIDIA non ha bisogno che ogni nuovo data center sia negli USA. I clienti con sede negli USA hanno rappresentato il 69,3% dei suoi ricavi nell'anno terminato a gennaio 2026, ma questi acquirenti possono costruire in Canada o Messico. Inoltre: con la carenza di energia, Ben Thompson ha sostenuto che i clienti con siti già operativi vorranno aggiornarli con i nuovi chip NVIDIA. Ma un grande mercato di sfogo è già fuori discussione, poiché le previsioni di NVIDIA presuppongono nessun ricavo da data center compute dalla Cina. Dubito che i siti esteri e gli aggiornamenti possano colmare un buco delle dimensioni della pipeline USA da gigawatt entro il 2028.
Il mercato ha già i suoi dubbi
La valutazione di NVIDIA mostra che gli investitori non stanno pagando per un 2028 senza intoppi:
A 15 volte gli utili futuri, NVIDIA scambia vicino al minimo del suo intervallo quinquennale, contro una media di 36x e un picco di 71x nel novembre 2021. Ma un multiplo basso protegge gli azionisti solo se le stime sottostanti si mantengono, e un blocco dei permessi colpirebbe prima gli anni successivi.
A mio modo di vedere, Sacks ha scelto l'anno giusto di cui preoccuparsi. Se i nuovi permessi USA si esauriscono, mi aspetto che gli analisti taglino i loro numeri per l'anno che termina a gennaio 2029 ben prima che NVIDIA li riporti, e 15x non sembrerà così economico su utili più bassi. Il rapporto del 17 novembre di NVIDIA, e ciò che il management dice sui piani dei clienti oltre l'anno prossimo, è il primo test. Ovviamente, Sacks stesso ha detto che questo "potrebbe andare in molti modi", e se i nuovi governatori stringono accordi con i costruttori, la pipeline del 2028 rimane aperta.
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