Punti Chiave
- NVIDIA è scesa di circa il 12% mercoledì e giovedì mentre Amazon e Microsoft sono salite, dopo che i Democratici hanno ottenuto il controllo del Congresso e Dan Ives di Yorkville Ives ha stimato che il 10% dei data center pianificati negli Stati Uniti non verrà realizzato.
- Ben Thompson di Stratechery si aspetta che NVIDIA perda nel breve termine a causa di una costruzione più lenta negli Stati Uniti, e si aspetta che i giganti del cloud con capacità già operativa ne escano avvantaggiati.
- Gli analisti non hanno ancora tagliato le loro previsioni, ma il P/E forward di NVIDIA è già sceso a 15x, il minimo dell'ultimo anno, un livello che sconta un danno maggiore di quanto un rallentamento della costruzione sembrerebbe causare.
- Con la scarsità di energia, l'aggiornamento dei vecchi data center con i chip più nuovi di NVIDIA rappresenta la tesi rialzista di lungo termine, e il report del 17 novembre è il prossimo test.
I Democratici hanno vinto entrambe le camere del Congresso martedì, e gli investitori non hanno perso tempo a dividere le azioni AI in vincitori e perdenti. NVIDIA (NVDA) è finita nel secondo gruppo.
Il produttore di chip è sceso del 3,2% mercoledì mentre Amazon (AMZN) e Microsoft (MSFT) sono salite. Poi è calata di un altro 9,3% giovedì mentre il denaro continuava a ruotare fuori dalle azioni dei semiconduttori. Il rimbalzo di venerdì l'ha riportata solo a $187. Questo dopo che NVIDIA aveva già perso l'11% in un mese.
Ben Thompson di Stratechery ha riassunto cosa significa il voto per NVIDIA nel suo pezzo post-elettorale, AI on the Ballot:
"Nvidia sarà quasi certamente un perdente nel breve termine."
Meno data center significano meno chip NVIDIA, ha sostenuto. I neocloud più deboli danneggiano NVIDIA anche due volte, dato che funzionano quasi interamente sui suoi sistemi full-rack e NVIDIA sta garantendo molti di loro.
Dan Ives di Yorkville Ives ha quantificato il rallentamento. Degli 800-1.000 data center pianificati negli Stati Uniti, stima che "il 10% dei data center non verrà realizzato ora."
Sono 80-100 progetti.
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Grandi stime, multiplo piccolo
Gli analisti non hanno ancora tagliato i loro numeri. Al 27 ottobre, vedevano i ricavi quasi raddoppiare a $412 miliardi in questo anno fiscale e raggiungere $903 miliardi entro l'anno fiscale 2029:
I clienti con sede negli Stati Uniti hanno fornito il 69,3% dei ricavi di NVIDIA. Se Ives ha ragione, mi aspetterei i tagli negli anni fiscali 2028 e 2029, quando i progetti pianificati oggi aprirebbero.
Gli investitori non stanno aspettando le revisioni. Il P/E forward di NVIDIA è sceso a 15x il 5 novembre, il minimo dell'ultimo anno e ben al di sotto della sua media di 23x:
I cloud già costruiti ne escono avvantaggiati
Il rovescio della medaglia di Thompson è che gli hyperscaler vincono. La mia lettura: man mano che diventa più difficile costruire nuovi data center, la capacità già operativa diventa più scarsa. E le aziende che la possiedono possono far pagare di più per essa.
Microsoft ne possiede molta. La sua spesa in conto capitale è quasi quintuplicata in quattro anni, raggiungendo $116 miliardi nell'anno fiscale 2026:
Anche agli investitori potrebbe piacere un ritmo più lento. Ives ha detto che significa "meno preoccupazioni per il Capex, il che aiuta le azioni Big Tech." Questo aiuta a spiegare perché Amazon e Microsoft sono salite mentre il loro fornitore di chip è sceso.
Meno edifici, chip migliori
Il pezzo di Thompson contiene anche la tesi rialzista di lungo termine. Una volta che l'energia diventa il vincolo, "un vantaggio in token/megawatt vale molti soldi." Un cliente che non può costruire un nuovo data center può ricostruirne uno vecchio con i nuovi chip NVIDIA.
I calcoli del management mostrano quanto vale quell'aggiornamento. Vede circa $18 miliardi di ricavi per gigawatt con Hopper, $25 miliardi con Grace Blackwell e $40 miliardi con Vera Rubin. Sostituisci Hopper con Vera Rubin nello stesso edificio, e il ricavo di NVIDIA più che raddoppia.
Anche la domanda continua a superare l'offerta. Il management definisce la sua previsione di circa il 70% di crescita dei ricavi nell'anno fiscale 2028 limitata dall'offerta.
Thompson segnala da solo il rischio dall'altra parte. Gli hyperscaler, con la scala e il denaro per costruire i propri chip, sono la più grande minaccia di lungo termine per NVIDIA.
Nel breve termine, probabilmente ha ragione
NVIDIA probabilmente avrà davvero alcuni trimestri più accidentati, come dice Thompson, e i suoi clienti neocloud sono la sua maggiore esposizione. Ma a 15x gli utili forward, gli investitori hanno già scontato un danno molto maggiore di quello che farebbe il 10% in meno di data center negli Stati Uniti.
Ovviamente, Thompson stesso non definisce l'opposizione permanente. La prima vera lettura arriva il 17 novembre, quando NVIDIA riporterà il suo terzo trimestre e darà le previsioni per il trimestre di gennaio.
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