Puntos Clave
- El margen EBITDA reportado de Nebius pasó de -24,33% en el T4 2025 a 21,05% en el T1 2026 y 44,38% en el T2 2026, siguiendo la explicación de la dirección sobre el cambio de vender con antelación la capacidad de 2027 a precios premium a corto plazo y en subasta, donde los contratos estándar ahora rondan los $20 a $25 millones por megavatio y los acuerdos a corto plazo alcanzan los $40 a $50 millones.
- A pesar de ese giro y de una acción que subió más del 150% en lo que va del año, NBIS cotiza a 9,34x EV/Ingresos NTM, justo por debajo de su propio promedio histórico de 9,58x y muy por debajo del máximo de 31,11x que alcanzó a finales de 2025, lo que significa que el múltiplo no se ha revalorizado según la historia del margen.
- El flujo de caja libre cayó de -$214,9 millones en el T1 2026 a -$3.410 millones en el T2 2026 a medida que se aceleró el capex, volcando a Nebius de aproximadamente equilibrio en efectivo versus deuda a unos $2.000 millones de deuda neta en un solo trimestre, incluso antes de que se cierre la emisión adicional de $4.500 millones en notas convertibles propuesta en agosto.
- En la Conferencia Global TMT de Citi, la dirección dijo que Nebius ha asegurado solo alrededor del 20% de los aproximadamente $250.000 millones que estima que necesita para financiar su pipeline de capacidad de 5 gigavatios, lo que significa que la historia del poder de fijación de precios ahora tiene que seguir funcionando mientras la empresa cierra una brecha de financiación de aproximadamente $200.000 millones.
Nebius Convierte la Escasez de Capacidad en Poder de Fijación de Precios para NBIS
Nebius Group (NBIS) pasó gran parte de 2026 haciendo algo inusual en la computación en la nube: subir precios mientras la demanda seguía aumentando. El 17 de septiembre, la empresa anunció su segunda subida de precios en la nube de IA en tres meses, elevando las tarifas de pago por uso para ciertos chips de Nvidia entre un 17% y un 21% y subiendo algunos precios de instancias solo de CPU un 25%. Esto siguió a la primera subasta de capacidad de Nebius, de la que la dirección dijo en la conferencia de resultados del T2 que se liquidó un 15% por encima de cualquier precio que la empresa hubiera cobrado antes por chips de generación Blackwell.
El mecanismo detrás de esto, como describieron el CFO Dado Alonso y el CRO Marc Boroditsky en la llamada, es la escasez deliberada. Nebius cerró cuatro acuerdos históricos en el T2, con un promedio de más de $1.000 millones cada uno, a $20 a $25 millones por megavatio para contratos de uno a tres años. La dirección dijo que podría vender toda su capacidad de 2027 hoy en esos términos, pero está optando por retener una parte para acuerdos más cortos, de tres a seis meses, que alcanzan los $40 a $50 millones por megavatio. Nebius también nombró a Palantir como su socio preferente de infraestructura de IA soberana el 8 de septiembre, abriendo un canal hacia clientes empresariales que quieren mantener sus datos fuera de modelos comerciales compartidos.
Los Datos de Margen Respaldan la Historia de Nebius, Pero Son de Hace Dos Trimestres
El historial de márgenes de NBIS confirma que el cambio se está reflejando en los números, no solo en el guion de la conferencia de resultados. El margen EBITDA de Nebius fue profundamente negativo durante todo 2024 y 2025, tocando fondo en -293,18% en el T4 2024 y aún situándose en -24,33% tan recientemente como en el T4 2025. Se volvió positivo por primera vez en el T1 2026 en 21,05%, luego más que se duplicó a 44,38% en el T2 2026. El margen bruto siguió una subida más constante, desde un mínimo del 40,06% en el T4 2024 hasta el 77,06% en el T2 2026, su punto más alto en la ventana de dos años.
Estas cifras se acercan, aunque no son idénticas, al margen EBITDA ajustado del 41% que citó la dirección para el T2 frente al 32% en el T1, una brecha probablemente explicada por la compensación basada en acciones y otros elementos excluidos del número ajustado. Que las cifras reportadas y ajustadas se muevan en la misma dirección, con una magnitud similar, es una comprobación razonable de que la mejora es real y no un artefacto de cómo Nebius define "ajustado". Lo que aún no muestra es durabilidad. Todo el período de margen positivo para Nebius cubre exactamente dos trimestres.
Financiar la Expansión de Nebius es el Verdadero Factor Decisivo para la Acción NBIS
El mismo trimestre que produjo la inflexión en el margen también produjo un fuerte deterioro en la generación de efectivo.
El flujo de caja libre cayó de -$214,9 millones en el T1 2026 a -$3.410 millones en el T2 2026, consistente con los $5.700 millones en gastos de capital y los $2.300 millones de flujo de caja operativo que la dirección reveló en la llamada. La deuda total aumentó a $10.060 millones mientras que el efectivo y las inversiones a corto plazo cayeron a $8.040 millones, frente a $9.590 millones y $9.370 millones respectivamente en el T1. Eso vuelca a Nebius de aproximadamente efectivo neto a unos $2.000 millones de deuda neta en un trimestre, y sucedió a pesar de una colocación de capital en el mercado por $2.800 millones que la dirección dijo completó en el T2.
También sucedió antes de la propuesta emisión de $4.500 millones en notas convertibles de Nebius, anunciada el 19 de agosto, que se sumará a esa carga de deuda una vez que se cierre. En la Conferencia Global TMT de Citi el 9 de septiembre, la dirección puso un número a lo que aún se necesita: aproximadamente $250.000 millones en capital total para financiar el pipeline de 5 gigavatios, del cual solo se ha asegurado alrededor del 20%.
Mientras tanto, el múltiplo EV/Ingresos NTM de NBIS se sitúa en 9,34x, justo por debajo de su propio promedio histórico de 9,58x y muy por debajo del máximo de 31,11x alcanzado a finales de 2025, incluso después de la inflexión del margen y las subidas de precios. El mercado, en otras palabras, no ha recompensado la historia del poder de fijación de precios de Nebius con un múltiplo más rico.
Qué Cambiaría el Veredicto sobre la Acción de Nebius
La evidencia respalda una mejora genuina y respaldada por mecanismos en la economía unitaria de Nebius. La disciplina de capacidad y los precios premium se están convirtiendo en margen EBITDA real, no solo en una narrativa en una conferencia de resultados. Lo que aún no respalda es la confianza en que la mejora pueda superar el capital que se necesita para sostenerla. Dos trimestres de margen EBITDA positivo se sitúan junto a un balance que acaba de cruzar a deuda neta y un equipo directivo que dice públicamente que ha cerrado solo una quinta parte de la financiación que requiere su propio plan de crecimiento. Que el múltiplo no se haya expandido incluso cuando los márgenes mejoraron sugiere que el mercado ya está sopesando ese riesgo de financiación en lugar de ignorarlo.
La próxima prueba es el T3 2026: si el flujo de caja libre se estabiliza más cerca de los -$215 millones del T1 que de los -$3.400 millones del T2, y si los $4.500 millones convertibles empujan la deuda neta significativamente más alta sin un aumento equivalente en la cobertura de prepago, que se situó en el 50% al 60% del capex en los cuatro acuerdos históricos del T2. Si Nebius puede aumentar esa tasa de cobertura sin diluir más a los accionistas, la historia del margen será más fácil de confiar. Si no puede, la brecha de financiación de $200.000 millones se convierte en la historia que decide dónde cotiza NBIS a continuación, independientemente de cuán altos suban los precios de la subasta.
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