核心要点
- 美光科技在11月5日下跌17%，因存储芯片股遭抛售。
- 一位资深投资者称存储芯片制造商的长时期供应协议“基本没有意义”，认为一旦价格大幅下跌，客户就会违约离开。
- 美光的合同包含照付不议条款和最低价格，但其披露的最低金额仅占明年预期营收的约12%。
- 美光目前的远期市盈率低于5倍，接近上一个存储周期顶峰时的水平。
美光科技 (MU) 在11月5日周四下跌17%，至656.39美元。开盘前，彭博社报道称美光已暂停在台湾建设一座价值45亿美元的工厂的计划。存储芯片同行如 SK海力士 (SKHY) 和 闪迪 (SNDK) 也录得两位数跌幅。
Niles Investment Management创始人Dan Niles在 X平台发帖 称，看涨的投资者“会指出股票回购、低市盈率以及持续到约2030年及以后的长时期供应协议。”
X平台上一个名为Jukan的半导体账号 发布了一段编辑过的对话，其中一位资深投资者表达了不同意见：
“存储芯片的长期协议基本没有意义。如今签署的这些长期协议最多只能让客户分担部分存储芯片制造商的资本支出。一旦价格下跌，客户会很乐意放弃他们的保证金（预付款）并违约离开这些长期协议。”
他补充说，“每当价格从峰值下跌超过60%，即使签署了协议，客户也会违约。”
美光的合同有约束力，但不多
美光已签署了26项战略客户协议，管理层估计这些协议覆盖了到2030年超过35%的营收。其年报描述了包含约束性数量和最低价格的照付不议条款，并且一些客户必须提供信用证，美光可以在他们违约时动用。
美光披露，截至9月3日，其剩余履约义务约为1340亿美元，其中约四分之一预计在12个月内转化为营收。这大约是340亿美元，占分析师对2027财年预期营收2755亿美元的12%。这是一个披露的最低值，并非总覆盖范围：它不包括一年或更短的合同，以及没有固定价格或价格区间的交易。
关于资本支出的观点成立。客户在2026财年支付了127.5亿美元的保证金，而资本支出为307亿美元，并且几乎所有保证金都将在2029年至2031年间返还。
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存储芯片盈利曾大幅下滑
分析师预计美光的标准化每股收益将从2026财年的75.52美元上升至2027财年的176.50美元和2028财年的207.76美元。
在上一次下行周期中，毛利率从2022财年的45.2%下降至2023财年的2.7%。这2.7%加回了18.3亿美元的存货减值，但保留了因出售先前减记的股票而获得的8.44亿美元收益。剔除这两项，毛利率约为负2.8%。报告的GAAP毛利率为负9.1%。
美光的远期市盈率上次处于如此低位是在2017年和2018年，随后每股收益从2018财年的11.51美元下降了79%，至2020财年的2.37美元。如果从2027财年的共识预测重复这种跌幅，那么周四的收盘价对应的市盈率将约为18倍。
彭博经济首席美国经济学家Anna Wong 在X平台上表示，存储驱动器、电脑、电视和手机的月度价格涨幅已过峰值。这是消费者通胀放缓，而非芯片价格下跌。
SK海力士预计短缺将持续到2030年
SK海力士 预测存储芯片需求将超过供应直至2030年，其协议覆盖了其2027年和2028年产能的一半以上。如果这种情况持续，客户可能永远没有理由违约。分析师仍预计美光的毛利率将从2027财年的87%下降至2030财年的65.5%。
美光的合同能做什么和不能做什么
我不会因为美光的合同而买入其股票。照付不议条款和信用证使得违约比那位投资者所说的更难。但美光披露的唯一底线仅占明年营收的约12%，并且没有说明其价格区间在此之外提供了多少保护。我不能指望创纪录的盈利建立在无法衡量的保护之上。
预计在12月中旬发布的2027财年第一季度报告是下一个考验。如果12个月内到期的合同营收从约340亿美元增长，那么这些协议将更难被忽视。
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